排雷

微博/雪球：小鱼量化

看了很多价值投资类的书籍，可到分析具体公司的时候还是一脸懵逼，怎么办？其实是练习做的太少了，深度分析5家公司下来就会有所收获，最起码按照分析模板走一遍，对公司的认知会加深一个层级。

给自己安排个小练习，南极电商被质疑造假，股价距离最高点已经跌去了6成。今天就来用几个指标来观察一下南极电商造假的概率有多大。

这篇文章写了5000多字，字数比较多不容易阅读，分两篇发送。

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商业模式

看看南极电商的营业收入和净利润构成情况：

1、营收

2014年及之前南极电商是一家传统的服装服饰类企业，自己做生产和销售。2015年开始转型，放弃了重资产的服饰生产和销售，转型综合品牌服务，也就是俗称的贴牌。

2017年收购时间互联，主营业务增加了移动互联网媒体投放平台业务。他是一个中介平台，一边代理手机APP中心的流量，比如腾讯的应用宝、小米、OPPO、VIVO应用商店；另一边连接广告主。

营收方面时间互联的流量平台业务收入占比最大达到了62%，品牌综合服务占比32%。

2、毛利

营收占比三成多一点的品牌综合服务业务贡献的毛利润达到了77%，而营收占比62%的时间互联流量平台业务贡献的毛利润仅12%。

低毛利的时间互联贡献了大部分的营收，而高毛利的品牌综合服务贡献了大部分利润。

要注意的核心是：低毛利的时间互联不要大幅亏损拉低整体净利润；高毛利的品牌综合服务在未来是否还能够保持。

3、商业模式：

2012 年及 2013 年，公司开启南极人共同体模式，重构供应链，不断丰富品牌产品类目，并吸纳众多供应商、经销商，并通过大数据分析、生产管控优化等服务增强供应商、经销商粘性，打造可持续发展的产业生态链。

凭借南极人、卡帝乐鳄鱼等品牌，公司已建立连接中小服装厂商与中小卖家的产业平台，依托为各厂商、经销商提供品牌、质量控制、产业园区、流量推广、供应链金融等服务，成功从卖商品转向卖服务。

同时，通过品牌授权与电商服务业务，南极电商令供应商直接对接经销商，构筑效率较高的南极电商生态体系。 该商业模式依托供应商的高周转与缩减中间环节，取得较高性价比，推动南极电商生态在电商渠道快速扩张。

用能听得懂的话来说，南极电商是一家轻资产品牌运营公司，贴上了“南极人”品牌的白牌产品在电商平台上获得了过多的曝光率和销量，GMV增速超过平台本身GMV平均增速；链接生产商和经销商，让这些原来的白牌收益更好。

绝大部分收入来自供货商或工厂，他们的货每销售一件按照成本价提取10%~15%的扣点；另一小部分收入来自授权专卖店的品牌授权费。

大V解读：

这里在引用一下雪球大V谦和屋对南极电商商业模式的解读：南极人不是那种授权IP的公司，IP不值钱！值钱的是，授权了IP之后的服务，你的店铺有流量，有转化率，有效果！

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财务报表的作用

财务报表的一个最大的用处是筛选企业，迅速规避掉一大批平庸企业，使投资者聚焦于研究优质企业。比如价值投资者经常用到的ROE>=15%这个指标，ROE代表了一家企业的盈利质量，如果ROE多年大于15%，大概率这是一家优秀的公司。找到了一家ROE又高又稳定的公司，实际上就是找到了一家具有某种竞争优势的公司。

还有其他诸如毛利率指标，净利率指标，都可以筛选到优质公司。

毛利率：可能反映了企业的产品更加高端、品牌形象好，从而售价高；也可能在成本端控制较为优秀，经营效率较高；再或者两者兼而有之；

净利率：净利率=毛利率-三费-税费，通常税费是不变的，高净利率反映了企业在销售费用、管理费用、财务费用方面控制力较强；花出去的少了，自然剩下的就多了。

这些指标在小鱼的价值投资体系汇总都有介绍。如下这些图表。

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经营现金流与净利润的匹配

经营现金流不好的企业要么商业模式太差，经营赚到的钱收不回来，垫付大量资产造成坏账，比如环保行业、PPP基建项目等等，现金流都很差；要么涉嫌财务造假，比如19年的康得新。都不值得投资，规避经营现金流与净利润匹配度差的企业可以规避掉大部分不合格的企业。具体看看南极电商的数据：

16年-19年从数字本身看不出什么大问题，经营性现金流与净利润的比值除2018年之外都是大于1的，说明现金流情况还是很不错的。销售收现率=销售商品劳务收到的现金/净利润，这个值也大于1，也是不错的。

再看下2020年三个季度的数据（2020年报还未公布）

销售收现率和平时一样没啥问题，净利润收到了真金白银的现金；

但是经营现金比出现了大幅的下降，其实也就是经营现金流大幅下降，到底是什么原因呢，需要到一季报、半年报和三季报去找答案，更详细的也可以等年报出来去年报里查找。几份报表看下来主要是两个方面吃掉了经营现金流：

应收账款增加：报告期末应收账款12.46亿元，较年初增加57.78%，增加4.56亿元，系公司旗下小袋客户一般在年末回款，而三季度末存在部分小袋业务应收款所致。

预付款增加：报告期末预付款项3.85亿元，较年初增加68.01%，增加1.56亿元，主要系2020年时间互联新增加了OPPO渠道，同时由于十一期间需要给各个媒体渠道新增备款导致。

从三个季度来说，经营性现金流与净利润是不匹配的，正像公司说的那样，小袋客户一般在年末回款，等年报出来再观察一下。应收账款的分析后边还有专门的章节，这里先不多说。

预付款大都是子公司时间互联产生了，说明时间互联在产业链中的地位很一般啊。