宝钢股份：大额回购彰显信心
导语：宝钢股份长年进行大笔股份回购，表明公司现金流充裕、股价存在低估，管理层对公司未来发展信心十足。公司作为行业龙头，在技术、产品差异化和产品附加值方面拥有领先优势，几次产品提价表明公司板材产品竞争优势明显，具有一定不可替代性。
子乐 | 文
1月20日，宝钢股份关于回购股份的公告显示，公司拟以不超过人民币8.09元/股的价格回购公司A股股份，回购股份数量不低于4亿股，不超过5亿股，占公司回购前总股本约1.80%-2.25%。回购期限为自公司董事会审议通过本次回购股份方案之日起不超过12个月，耗资不超过40亿元人民币。
与此同时，宝钢股份还公布了业绩预增公告，其预计2020年度归母净利润与上年同期相比，将增加1亿-7亿元至125.23亿-131.23亿元，同比增加1%-6%；扣非归母净利润将增加10亿-16亿元，同比增加9%-15%。
受回购、业绩预增等消息的利好刺激，当日宝钢股份触及涨停，股价收盘报6.82元/股；与此同时，宝钢股份大涨也带动了钢铁板块走强，北向资金持续流入钢铁股。
2013年，宝钢股份曾完成A股史上规模最大的股票回购，耗资50亿元，累计回购并注销10.4亿股。
当下钢铁的供需格局相对偏紧，厂商的库存处于相对低位，再叠加今年对基建的良好预期，原料端铁矿石的供需也比较紧张，近期钢铁价格进入到了易涨难跌的局面，从而带动钢铁企业业绩回暖。
对于此次计划实施股份回购，宝钢股份方面表示，一方面是为了回应市场对公司加强市值管理的呼声；另一方面，则是为了配合股权激励方案的实施。
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宝钢经营稳健，利润提升
宝钢股份是钢铁行业龙头企业，吸收武钢股份之后，目前拥有上海宝山、武汉青山（武钢）、湛江东山和南京梅山四大制造基地。2019年公司粗钢（半成品）产量4688万吨，全世界排名第二，汽车板产量世界第三。
宝钢主营板材，2019年公司板材（冷轧、热轧板）产量占比高达82.3%，收入占钢铁业务营收比例80.3%，总营收占比55.4%。公司主要产品是高附加值的碳钢板，供应汽车、家电等企业客户，目前公司汽车板市占率高达60%，家电板市占率高达70%，低附加值的螺纹钢（钢筋）产量很小。公司作为钢铁业龙头，占比钢铁板块净利润最高在2013年为92%；最低为2019年，仅为21%。
宝钢2019年销量26%来源于汽车制造，14%来源于家电制造，在汽车、家电领域产品主要为汽车板、家电板。根据中钢协数据，2019年全行业汽车板、 家电板产量合计近3000万吨，公司产量近1900万吨，占比63%。公司业绩与汽车、家电产量增速波动关联性较高。
技术研发方面，公司大力推进智慧制造理念，成为国际第三家、国内第一家入选世界经济论坛“灯塔工厂”的钢铁制造基地，具有大型化、连续化、自动化的特点，处于世界钢铁行业领先者地位。2020年12月，宝钢股份无取向硅钢产品结构优化项目开工，该项目是全球目前唯一的完全面向新能源汽车行业的高等级无取向硅钢专业生产线。
持续推进技术研发，不断提升劳动效率。实现高速铁路用耐腐蚀钢轨U68CuCr全球首发，解决了制约我国铁路发展的关键性难题之一。以极低铁损取向硅钢B18R055为代表的6项产品全球首发，10项标志性技术实现突破。
公司2020年1月22日PB为0.66x，PE-TTM为11.31x，均处于历史低位。2019年公司分红比例为50.2%，股息率4.88%，处于历史中等水平；而2019年公司净利为124亿元、ROE为7.05%，处于历史中高水平。剔除公司持股三家市值较高的非钢铁业务公司以后，公司实际PB仅为0.39x。公司的业绩具有持续性，并且能够中期大幅提升。
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钢铁行业成本与出厂价双提升
钢铁行业利润率受铁矿石采购成本和钢材销售价格影响，铁矿石成本占钢铁制造成本的50%左右，2020年，国际铁矿石价格从1月初的93.2美元/吨，上涨到年末的170美元/吨，涨幅82.4%，而我国钢企铁矿石需求86%依赖进口，导致生产成本大幅上涨。去年全年，中国进口铁矿石11.7亿吨，同比增加9.5%；对应金额8228.7亿元人民币（约合1189.44亿美元），同比增加17.4%。两者均创下历史新高。
伴随铁矿石价格上涨，国内钢材价格也大幅走高，螺纹钢主力期货合约由2020年初的3600元/吨上涨至年末的4300元/吨，涨幅基本覆盖钢企采购成本。
上调出厂价格。受益于需求回暖，宝钢主营产品连续六个月上调出厂价。2020年Q2以来，与汽车制造相关程度最高的镀锌板价格从6300元/吨上调至7650元/吨，上调比例高达21.4%；与家电制造相关程度最高的彩涂板价格从4355元/吨上调至4924元/吨，上调比例13.1%。公司冷轧板价格从6850元/吨上调至7450元/吨，上调比例8.8%，；热轧板价格从6100元/吨上调至6350元/吨，上调比例4.1%。
汽车、家电回暖，板材景气度提高。宝钢股份业绩驱动依靠汽车、家电行业，2019 年公司汽车、家电销量占比合计40%，利润贡献近60%。公司业绩波动与汽车、家电产量增速波动具有一定相关性。复工复产以来，汽车产销触底回升，家电产量整体向好。由于国内无汽车板新增产能，产能利用率较高；需求端，根据中汽协预测，2025年我国千人汽车保有量可达200台，对应2020/21/22年汽车板需求增速0.2%/3.2%/2.9%，因此，2020/21/22年供给缺口为14/-59/-125万吨。
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偿债能力
钢铁行业资本投入大，企业负债率普遍偏高，财务负担较重，资产负债率和偿债能力是评价钢企可持续经营能力的重要指标。
宝钢股份2020年S3资产负债率为45.34%，处于行业较低水平。公司负债合计1615亿元，其中有息负债合计414亿元，利息费用13.3亿元，财务负担较轻。公司年营业利润155亿元，足以覆盖利息支出。流动比率1.08，偿债能力强。
宝钢股份融资利率低，相比河钢股份去年36亿元的利息支出，宝钢财务负担较轻，仅此一项就缩减数十亿成本，直接提升公司净利润。
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风险
国内钢铁行业去产能是由政策驱动的，大量民营钢企被裁减、兼并、被迫停产，而大型国营钢厂被保留下来，这样去产能的效果简单直接，但也造成一些负面影响，比如国营钢厂受政策保护后产业集中趋势变慢。五年来，前十大钢企在行业中的产能占比反而下降了4%，兼并重组、优胜劣汰的进程基本停顿下来。长期来看，政策保护不利于企业主动提升生产效率、淘汰落后产能。
宝钢以产品差异化和服务差异化为主要优势，长期在国内钢铁行业处于领先地位。但我国钢铁行业集中度较低，在当前中国经济新常态，未来相当长时期内面临低增长趋势的情况下，钢铁业高度竞争的态势短期内难以改变。市场竞争的加剧将造成发行人盈利能力、经营净现金流下降。
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总结
预计钢铁行业的总体产能将长期保持稳定，不会再有大幅增长；在成本端，鉴于铁矿石资源被国际四大矿山垄断，铁矿石价格还将进一步上涨。生产成本提高将压缩钢企利润、加剧竞争，只有高附加值钢材产品才拥有足够的提价空间，而低端钢筋建材市场竞争激烈，利润微薄提价空间有限。
宝钢股份作为行业龙头，在技术、产品差异化和产品附加值方面拥有领先优势，几次产品提价表明公司板材产品竞争优势明显，具有一定不可替代性。公司市场占有率有望进一步提高，预计到2025年，宝钢股份净利润可达到260亿元，对应当前股价为5.8倍PE。
宝钢常年进行大笔股份回购，也表明公司现金流充裕、股价存在低估，管理层对公司未来发展信心十足。