上海机场，逆天改命？

2020年的一场疫情改变世间的很多人和事。

短期内给民航业予以重创，从中长期的角度，也许将永久性的改变民航业的运行轨迹以及行业格局。

在百年未有之大变局与百年未逢之大疫情的双重影响下，民航遭遇了前所未有的挑战。

对于航空公司来说，以前小盈利，现在大亏损，大家讨论的是怎么活下去的问题，似乎已经习以为常。

但有些公司恐怕无法予以平常心对待。

如果在全行业排个名，谁的心里落差最大，恐怕就要数上海机场了。

在2020年以前，靠着免税店这座金山，上海机场过的可是锦衣玉食、躺平数钱的日子。

2000-2019年期间上海浦东机场营收、净利润、净利率情况（单位：亿元）

2019年，上海机场营业收入109.4亿元，净利润52.61亿元。
敢问A股市场，除了茅台，还有谁有如此高的净利率？
因此，上海机场也被称为“机场茅”。
曾经有人说过有三种行业。
一是赚钱不辛苦的行业。
二是赚辛苦钱的行业。
三是辛苦不赚钱的行业。
恰恰在民航这个辛苦不赚钱的行业里出了个赚钱不辛苦的上海机场。
只要有人乘坐飞机从上海机场出入境，免税店的银子就哗哗得来。
但一场疫情瞬间将上海机场从豪门打入底层。
2020年，上海机场营收43.03亿元，净利润-11.69亿元。
更让上海机场郁闷的是，由于海外疫情是此起彼伏态势，国际航线恢复正常是遥遥无期，中国中免凭借着在海南自贸港的这一新的利润增长极，上海机场的免税收入已显得无足轻重，因此中国中免逼迫上海机场签订了城下之盟。
那就是新的免税协议，以客流量为基础来计算免税店租金。
中免这一招可谓狠毒，因为以客流量计算免税店租金这一要求并不无理，不过由于免税店租金是上海机场主要利润来源，但是在当下的情况下，月度旅客吞吐量仅在10万人次，仅是过去的1/30，这样一算，免税店租金已经无法成为上海机场最引以为傲的现金流。
疫情完全得到控制也要两三年以后了。
更重要的是，两三年以后中国的免税势力向着什么样的方向发展，谁也不知道。
毕竟海南自贸港的免税业务有着国家政策的加持，许多城市市内免税店也是如雨后春笋。
届时上海机场昔日中国第一免税店的称号恐怕早已易主。
指望免税店带着自己重返辉煌，无论是客观上，还是主观上都无法实现了。
正如上海机场董事长莘澍钧所说的那样：

受到海南的离岛免税、市内的免税店以及跨境电商，还有进口关税持续下降等多重因素的影响，机场口岸免税消费的购买力已经发生了变化，浦东机场此前免税红利难以为继。
在这种情况下，上海机场的股票也从2020年底的80多元一路跌至今年的40多元，跌幅高达40%多。
也就是说，无论是等疫情彻底得到控制，还是国际航线完全恢复，再指望免税店租金带领上海机场重回巅峰，是很难的了。
在这种情况下，上海也并非没有一点办法，所以最终放出大招，试图逆天改命，重现辉煌。
6月10日，上海机场发布重大资产重组停牌公告，使出逆天改命三板斧。

01

上海机场逆天改命三板斧

对于任何一个上市公司来说，要想维持住股价或者实现上涨，必须要会讲故事。
上海机场创造了连涨5年的股市神话，就是上海机场有一个动听而美妙的故事。
坐飞机出国的人越来越多，免税品销售金额越来越高，上海机场所分得的蛋糕也越来越大，这种情况下，上海机场的盈利无疑是极具想象空间的。
可一次疫情就戳破了上海机场的成长故事。
国际航线短期内难以恢复、海南免税消费后来居上、市场免税店如雨后春笋，上海机场独霸江湖的时代结束了。
那上海机场还有什么故事可讲？
当然有故事。
因为上海机场集团那里有着可以帮助上市公司逆天改命的三大杀招。
第一板斧：装进另一个巨无霸机场。
因为上市的上海机场股份公司实际管理的只有一个浦东机场，兄弟虹桥机场并不在上市公司旗下。
所以，严格意义上来说，上海机场股份公司只能称之为浦东机场。
不过由于虹桥机场在老子上海机场集团管理之下，从上市公司角度来看，存在着一定的同业竞争，是需要消除的。
对此，上市公司上海机场股份做出了相应解释：
1.目前公司运营管理浦东机场，公司控股股东机场集团运营管理虹桥机场。

2.根据《上海航空枢纽战略规划》对两场功能的布局定位，以浦东机场为主构建枢纽航线网络和航班波，虹桥机场在枢纽结构中发挥辅助作用，以点对点运营为主，因此，双方的客户基本上是区别化的。

3.目前可能存在的同业竞争主要体现为双方可能竞争某一航线在虹桥机场或者浦东机场起降。

4.根据目前管理体制，公司、机场集团和航空公司尚不能自主确定航线在虹桥机场或者浦东机场起降，民航局对航线安排具有决定权，因此，该等竞争并非通常意义上的、市场化的同业竞争，而是目前民航局统一计划管理下的形式上的、非市场化的、被动的、间接的、较为缓和的竞争。

5.解决措施和后续计划：集团公司将继续努力推进核心资产上市工作，在相关土地合理利用方案获得政府部门认可的条件下，积极履行承诺，实现通过一个上市公司整合集团内航空主营业务。
也就是说，一方面上海机场方面并不认为浦东机场与虹桥机场存在同业竞争，另一方面也承诺在合适的情况下将虹桥机场装进上市公司之内。
在过去，浦东机场盈利超强的时候，并不适合将虹桥机场装进上市公司，这样只会削弱上市公司的盈利能力。
但现在的情况是上市公司接连亏损。
同时，浦东机场原本国际航线占比较高，因此恢复速度要远远慢于虹桥机场。
2020年度，虹桥机场旅客吞吐量3117万人次，同比下降31.7%。
浦东机场旅客吞吐量3048万人次，同比下降60.0%。
2021年1-4月份，虹桥机场旅客吞吐量1117万人次，同比增长77.7%。
浦东机场旅客吞吐量1067万人次，同比增长20.0%。
在较长一段时间里，民航主要靠国内市场的需求，以国内市场为主的虹桥机场明显有一定优势，只不过各方面资源和保障能力比不上浦东机场。
不过，在上市公司上海机场面临着巨大的经营压力的情况下，将年度旅客吞吐量在4000万人次以上的机场装进上市公司，还是能够从一定程度上缓解上市公司的盈利压力的。
至少吃饱了的虹桥机场肯定可以盈利的，而短期内吃不饱的浦东机场肯定是亏损的。
给上市公司装进一个国内十强机场，又可以消除同业竞争的承诺，可谓是一箭双雕。
逆天改命第一板斧，完美。
第二板斧：最火的航空物流。
对于民航业来说，当下最火的是什么？
自然是航空物流。
航空客运依然凄风冷雨，但航空货运仍旧艳阳高照。
浦东机场虽然没有飞机，但是他有全国最大的航空货运吞吐量。
上海机场集团就凭借着这个优势也在做航空物流。
帮外航代理航空货运业务，浦东机场免税区的仓储业务热火得很，其赚钱能力实际上要高于一般的航空货运。
把这样的业务装进上海机场股份，有故事。
逆天改命第二板斧，绝妙。
第二板斧：消除债务包袱。
2021年，会计准则调整。
对航空公司影响自然大，原来经营租赁的飞机进表，资产规模扩大，负债规模也随之扩大，因此资产负债率大幅提升。
对于许多机场公司来说也是如此。
国内许多机场，分机场股份公司和集团公司两级，集团公司负责修跑道、建机坪，然后由股份公司租赁过来使用。
上海机场也是如此。
比如上海机场股份公司就向上海机场集团租赁上海浦东国际机场第二跑道、第三跑道、第四跑道、T2 航站楼、西货机坪、南机坪、东机坪、临时 停车场等 43 幅场地及第四跑道、南机坪、东机坪、三期扩建飞行区港湾站坪等主体工程相关设施。
这些场地租赁费年租金为10.6亿元，占上海机场股份年度总成本的近1/6。
现在这些资产都要进上海股份的资产负债表，而且大大加重了其债务，资产负债率一下子也大幅提升。
2020年底，上海机场总资产332.0亿元，净资产295.6亿元，资产负债率10.97%。
2021年3月底，上海机场总资产527.9亿元，净资产291.4亿元，资产负债率44.80%。
虽然44.8%的资产负债率看上去也不是很高，但是比2020年底提高了34个百分点啊，这个幅度还是非常大的。
主要原因就是上海机场的总债务比2020年底增加了200个亿，要知道2020年底上海机场总债务才36亿元。
那么如何才能减少债务呢？
将这些资产以增资的形式注入上海机场，相当于以股本增加的形式划拨给上海机场。
这样一来，上海机场的资产负债率有下去了，估计又将回到10%以下。
逆天改命第三板斧，优秀。

02

重组三步走

因此在公告中，上海机场股份表示，拟以发行股份购买资产方式购买上海机场集团持有的上海虹桥机场100%股权、上海机场集团物流公司100%股权及浦东机场第四跑道；同时拟非公开发行股份募集配套资金。
对于上海机场来说，此事构成了重大资产重组。
那么如何干这么重大的事呢，分三步走。
第一步：成立两家公司。
一家是上海虹桥机场公司。
一家是上海机场集团物流公司。
第二步：承接资产。
上海虹桥机场公司作为上海虹桥国际机场的运营主体，承接上海虹桥国际机场的主要经营性资产、负债及相关业务。
上海机场集团物流公司作为航空物流业务的运营主体，承接上海浦东国际机场货运站有限公司51%股权。
2019年浦东机场货运站公司主营业务收入 16.15 亿元，净利润 5.99 亿元，利润情况还是不错的。
第三步：发行股票购买资产。
上海机场股份向上海机场集团发行股票，上海机场集团将虹桥公司 100%股权、物流公司 100%股权、浦东第四跑道注入上市公司。

03

大哥虹桥机场能带来什么？

其实这一次资产购买最大的看点是虹桥机场的注入。
毕竟物流公司虽然盈利情况不错，但规模有限。
第四跑道只是资产包，并不能够带来实质性的收入。
而虹桥机场4000万人次的规模可以为上市公司既能带来收入，也能带来一定的利润。
但也要清醒的认识到，虹桥机场注入只能暂时性缓解上海机场股份短期内的亏损压力，起到减亏的作用。
但想彻底改变上海机场目前的窘境，大幅提升利润，并不实际。
毕竟上海虹桥机场主要业务是国内航线，如果在正常情况下其盈利能力远不能和浦东机场相提并论。
如果对比一下两家机场的租金水平，就可以看出虹桥机场与浦东机场的巨大差距了。
可供出租的物业面积：
虹桥机场7万多平米。
浦东机场19万多平米。
租金水平（元/平米）：
虹桥机场最高每月1.38万元，最低2元。
浦东机场最高4.4万元，最低95元。
差距巨大的主要原因在免税店租金这一块，当然办公物业浦东也高于虹桥。
出租率：
虹桥机场95%以上。
浦东机场100%。
以2019年为例，上海机场集团总收入178亿元，上市公司（浦东机场）109.4亿元，占了61.5%。
上海机场集团净利润64.7亿元，上市公司（浦东机场）52.61亿元，占了81.3%。
也就是说，上海机场集团其他资产利润也不过10亿元左右。
因此，不要抱太大的业绩改变希望。

04

上海机场辉煌已过

对于虹桥机场等资产注入，短期内来看是好事，因为这些资产毕竟盈利的，能从一定程度上改善上市公司目前的经营状况。
但长期来看，并非好事。
因为一旦疫情得到彻底控制，国际航线恢复，虽然浦东机场的免税店盈利能力不可能像过去一样疯狂盈利、且疯狂增长。
但浦东机场的盈利能力肯定是要高出其他机场一头的。
但虹桥机场、第四跑道注入上市公司，这些资产盈利能力不高，反而扩大了上海机场的股本。
盈利能力不高的资产装进盈利能力高的资产里，必将拖累上海机场的单位盈利能力。
再加上虹桥机场未来增长也几无可能，此次资产重组只会降低上海机场未来的增长和盈利预期。
未来，上海机场的每股盈利、净利率必将大幅下降。
对此，翼哥早已做出判断，上海机场，辉煌已然落幕。
此次重组行动，短期或许稍微提振一下股市的表现，但从中长期看，将加速戳破上海机场在股市的神话。
所以，上海机场逆天改命难改命！

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