一文读懂资产负债表（中）

五、资产分析

（一）资产结构分析

资产表示的是钱的去处，不同科目代表钱变成了什么资产。

在这些不同的资产中，有的是与主业经营有关的资产，有的是与主业经营无关的资产。一般来说，与主业经营无关的资产越少越好，最好占总资产的比例不大于10%。准货币资金、经营类资产、生产类相关资产就是与主业经营有关的资产。

1.与主业经营相关的资产主要包括：

（1）货币资金：货币资金；

（2）经营类资产：应收票据、应收账款、应收款项融资、预付款项、存货、合同资产、长期应收款；

（3）生产类资产：应收票据、应收账款、固定资产、在建工程、使用权资产、无形资产、开发支出、长期待摊费用、递延所得税资产。

2.与主业经营不相关的资产主要包括：

（1）投资（金融）类资产：主要指公司持有的各类证券、债券、理财、其他金融资产。比如交易性金融资产、可供出售金融资产、长期股权投资、投资性房地产等。

（2）其他类资产：除货币资金、经营类资产、生产类资产之外之外的资产。

万华化学与主营相关的资产1254亿，2020年总资产规模1338亿。主营相关的资产占比超过95%，可见万华化学是非常专注主业经营的。长期忠诚于自己的核心业务，致力于专业化而形成了牢固的竞争优势，突出的主业让他们在面对风险时具有更强的抵御能力，能够持续发展；突出的主业也让他们的盈利得以保障，从而为股东带来丰厚的回报。

不管国内还是国外，长期真正让投资者受益的公司，大多都专注于主业。寻找并投资长期专注主业的公司能让我们分享这些公司不断增长的主业发展成果，从而有效的降低投资风险，增大获得稳定的投资收益的可能性。

与企业经营有关的资产占总资产的比例小于90%的公司要特别注意。如果不是将投资作为主营业务的公司或者集团控股类型的话，上市公司偏离主业，脱实向虚，热衷于编故事、炒概念、搞不切实际的跨界并购，频繁变更融资用途，这不仅不利于公司稳健长远发展，还损害投资者利益。

A股公司跨业投资的乱象较多，不专注主业有过不少教训。乐视网是典型的例子，横跨行业超过10个，最终变成个“烂摊子”，令投资者遭受惨重损失。相比之下，专注主业、做精主业，是企业行稳致远的不二法宝。有竞争力、影响力的企业，大多是主业突出、具有核心竞争力的企业。一项调查显示，主营业务单一的企业比主营业务超过5项的企业，无论是总资产收益率和净资产收益率，还是投入资本回报率和股东回报率，均有明显的优势。这类绩优公司的典型是贵州茅台、格力电器、海尔智家、万科A等。

（二）退出壁垒分析

退出壁垒是指现有企业在市场前景不好、企业业绩不佳时意欲退出该产业（市场），但由于各种因素的阻挠，资源不能顺利转移出去。退出壁垒有两种，即破产时的退出（被动或强制）和向其他产业转移（主动或自觉）时的退出。

1.固定资产

固定资产是公司为了生产产品而建立的厂房、生产线，采购的运输设备等。存货就是通过固定资产加上一定的工艺生产出来的。固定资产的建设和维护需要花很多钱，固定资产最大的价值就是生产出用于销售的存货，如果存货卖不掉，固定资产就失去了价值。另外固定资产本身既不能生钱，也很难变现。

2.在建工程

在建工程是未完工的固定资产，当在建工程完工并验收合格后会转成固定资产。在建工程我们可以算作固定资产，计算固定资产的时候需要把在建工程加上。

通常认为固定资产加在建工程占总资产的比率大于40%的公司是重资产型公司，小于20%的公司为轻资产型公司。

一般来说固定资产占总资产的比率大于40%的公司为重资产型公司，小于20%的公司为轻资产型公司。重资产型公司固定资产投入形式的退出壁垒。曾经享誉全国的冰箱巨头新飞电器最终在2017年11月1日做出了停产重整的决定。这个曾经在家电行业呼风唤雨的老品牌彻底退出了历史舞台，伴随着退出所付出的代价也是十分惨痛的。前期投入大量资金用于生产冰箱的机器设备和原材料，而这些设备和原材料只能用于生产冰箱，所以退出的时候，转卖的对象就有很大的局限性，即使是转卖给同样生产冰箱的企业，也不可能把价值全部收回，那么这个损失越大就代表着退出壁垒越高；由于重资产型公司需要持续消耗更多的钱，且退出壁垒高；

所以重资产型公司的风险天然大于轻资产型公司。另外固定资产也是财务造假的首选科目之一，由于固定资产的价值较高并且价值相对难以评估，而且还可以通过折旧或减值很容易的把财务造假虚增的金额消化掉。固定资产是财务造假高手最喜欢的科目之一。

在投资中一般把固定资产占总资产的比率大于40%的公司淘汰掉，相对于重资产型公司，我们更喜欢固定资产占总资产的比率小于20%的轻资产型公司。

由于固定资产是财务造假的首选科目之一，那么在建工程自然也是。在建工程占总资产的比率一般不超过5%，超过5%的公司要小心，要重点分析其财务造假的可能性。

万华化学2020年的固定资产金额为564亿，在建工程占金额为233亿元。固定资产加在建工程占总资产的比率59.5%。是典型的重资产公司。由于重资产公司每年需要大量的资本性开支，要重点关注自由现金流的情况。我们在现金流量表中进行重点分析。

公司2020年经营活动产生的现金流量净额为168.5亿，资本性支出（购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金）达到了232.4亿元。自由现金流现金流为负；公司赚到了利润，但是没有赚到“钱”。

经营活动现金流无法覆盖资本扩张。因此，从自由现金流的角度看，该公司在2020年是没有赚到钱的。近十年，公司有6年的自由现金流是负的。但是近5年公司的自由现金流只在2020年的自由现金流为负值。

自由现金流就是企业经营活动产生的、在满足了再投资需求之后剩余的现金流。自由现金流是企业可自由支配的现金流，有了自由现金流，企业才能把钱用于还本付息、为股东派发股利。最简明计算方法：现金流量表中的“经营活动产生的现金流量净额”减去“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”。

自由现金流为正的企业，说明具有良好的财务弹性，其持续经营能力强，能够源源不断地为股东带来现金产出；自由现金流为负的企业，则意味着企业财务弹性较差，需要外部融资。一个企业的价值通常就是未来每年的自由现金流按预期的折现率折现到现在的价值。

（未完待续......）

几砚投资笔记

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