信用债兑付成了薛定谔的猫

A：JZ到了吗？

B：没。

C：到了。

B：sure?

D: C别乱说，还没到。

但凡网红债兑付之日，每到下午5点，这样的问答总是充斥着交易群。各家交易员都在打听：

到了没？

到上清了？

划出款了？

交易群匿名聊天是好，但也使得信息的准确性大打折扣，到与不到的回复只用花0.1秒的时间（敲键盘），不用负任何责任。

如果只看交易群，“到与不到的问题”已经让债市交易员精分。

反复被折磨N次后，老司机说：现在信用债市场变成了靠信仰和消息投资的市场，没啥意思。说好的信用研究呢？

究其原因，政府信用是中国金融体系的主导者，债券市场概莫能外。表面上，政府债券和准政府债券不再是债券市场的大头，但考虑到信用债中的绝大部分都是国企债券和城投债，政府信用的本质仍未褪去。

尤其在近年债券违约加剧、民企发债减少后，国企债券、城投债券占比越来越高。

根据Wind数据统计发现，截至3月14日城投债余额为11.04万亿，占同期信用债（企业债、公司债、中票、短融、PPN）的47%，占比相比2014年末增加了10个百分点。

简单说，城投债几乎占据了信用债市场的“半壁江山”，难怪各家机构不得不搞城投，重仓城投的一大批。

如果再加上非城投的国企债，他们的占比可能达到七八成。

市场看国企债，除了评估企业本身的资质外，政府信用才是最关键的因素：

国企所属政府行政级别如何？

国企所在地方的财政债务情况如何？

调动资源能力如何，尤其是金融资源···

这些可以列出一长串的单子，更有甚者研究起领导的履历：

国企领导是否有行政长官履历（调动资源能力强一些）？

主政官员是否有东部省份履历（市场化意识好一些）？

副省长是否有金融机构履历（必要时刷个脸）？

比如，最近JZ的技术性违约就盛传是副省长协调开了大额系统兑付的···

再然后就是所谓的“QH模式”：YM、HC等违约后，市场惊讶的发现：啊，原来两个省份的主官都有QH的工作经历···

这看起来很扯，让人啼笑皆非，但似乎也说明信用债研究变成了一种玄学：

当债券的兑付不依托于企业本身的资质，而是依托于当地政府出不出手时，信用债的兑付已然成了薛定谔的猫。

从量子力学的角度讲，兑付资金的到和不到，它可能是同时存在的，你只有等到“打开盒子”的一瞬间才知道。

你只有等到那一瞬间，这两种可能性才坍塌到一种可能性上，要么是“到”坍塌到“不到”，要么是“不到”坍塌到“到”。

央行原调统司盛司长说，他是预测M2最权威的人，但他也不能很好地预测M2，理由很简单，“我怎么知道X行在31号下午5点会放一大笔贷款。”

现在信用债的兑付也颇有一点这个意思：我怎么知道政府是否会划一笔钱救助，或者协调金融机构放贷呢？划款的时间正是5点，大额系统关闭前？

当下的中国，政府调动资源的能力极强，不论是财政资源还是金融资源。所以当YM违约后，市场才会一片愕然：一个GDP5万亿、财政支出1万亿、旗下拥有ZZ银行、ZY银行、ZY证券等等金融机构的省份居然协调不出10亿的资金？

这或许说明了两个问题：

1.政府兜底的意愿在下降。2017-2018年强力去杠杆的时候，国企债券违约不多，反而是2020年货币宽松的时候，几家大型国企相继躺倒。

2.政府兜底意愿下降的背后，也意味着政府兜底的能力在边际减弱。越来越多的城投非标违约、省级AAA国企的违约、城投债券的技术性违约意味着地方政府对城投债的兜底能力在下降。

或许过不了多久，整个信用市场将重新洗牌，彼时正是政府信用体系无法承受之重。老司机说，今年是他从业最为焦虑的一年。