科创板收益：四种公募基金的横向对比
对于持有基金的机构投资者如何参与科创板，本文共梳理了4种公募基金：FOF基金、战略配售基金、科创板打新基金及普通基金参与科创板的方式和收益分析对比。
一、科创板发行定价新规
网上新股申购的主要参与者为个人，而网下新股申购的参与者主要为机构。对于科创板网下新股申购，可能影响到打新收益相关的上交所新规总结如下：
二、 科创板打新增强收益模拟测算
-01普通公募基金
（A类账户）打新增强收益测算-
1）假设6-7月份科创板出第一批企业，平均每月发行10-20家，每家发行规模10亿（40亿发行规模，新增25%发行股数），则2019年全年科创板发行规模在500-1000亿；
2）按照500-1000亿测算，假设网下获配平均比例为70%*（1-25%）=52.5%。其中25%为预期战略投资者配售的份额（20%-30%取均值），70%为预计科创板网下投资者获配比例均值（回拨后介于60%-80%之间）。则除去战略配售，网下所有投资机构分配额度为262-525亿；
3）网下机构的分配：52.5%的网下获配比例中，假设其中的50%由A类机构（公募基金）获得，10%由B类机构（保险资金）获得，剩下由C类机构（除A、B以外的网下投资者）获得。（规则要求A+B类机构≥50%）。A类账户可分配额度约131-262亿；
4）假设网下有3000个A类账户参与，网下A类可分配量131-262亿除以3000个A类账户，则每个A类账户可分得437万-873万金额。
我们根据悲观-中性及乐观预期估计新股上市后的平均涨幅分别为50%、100%及150%，如果按照1亿和5亿规模基金分别测算，三种情景假设下收益如下表所示：
-02战略配售公募主体
（战略配售基金、科创板主题基金）配售收益测算-
战略配售基金及科创板主题基金作为外部战略配售主体，有更大的优先配售权
1）按照科创板全年发行规模500-1000亿测算，假设25%为预期战略投资者配售的份额（20%-30%取均值），则战略配售所有投资机构分配额度为125-250亿；
2）战略配售账户分配：假设发行规模总股本的1%由战略配售基金及科创板主题基金获得，可分配额度约5亿-10亿；
3）假设公募战略配售有40个主体，其中对于6只战略配售基金来说，由于其规模普遍较大，能拿到更多的额度。假设6只战略配售基金在40个战略配售公募主体中占据额度比例为60%，剩余34个科创板主题基金占据额度比例为40%。则6只战略配售基金平均每只获配5000万-1亿，剩余34只科创板主题基金平均每只获配588万-1176万。
我们根据悲观-中性及乐观预期估计新股上市后的平均涨幅分别为50%、100%及150%，分别为战略配售基金和作为战略配售主体的科创板主题基金进行收益测算：
三、 四类公募基金
参与科创板打新/配售收益分析
结合上述科创板的发行定价新规、打新增强收益模拟测算与不同种类公募基金的投资特征，我们对FOF基金、战略配售基金、科创板打新基金及普通基金参与科创板打新/配售收益的情况进行分析：
-01FOF基金-
根据《公开募集证券投资基金运作指引第2号——基金中基金指引》中的规定，FOF基金80%以上的基金资产投资于公募基金。这意味着对于一只偏股型FOF来说，直接参与科创板打新的资产比例仅有20%。
目前公募FOF的平均规模约4亿，这意味着去掉1000万的底仓要求后，FOF平均只有7000万直接参与打新的空间。因此，80%子基金的科创板打新收益对FOF的打新增强收益具有一定影响，主要与子基金规模密切相关。
我们对混合偏股型基金与偏债型基金就不同的假设情况作出测算：
偏股混合型FOF：
最理想假设：对于一只4亿的偏股型FOF来说，最理想的情况为预留自身参与打新的仓位后，剩余100%资产配置4只平均规模不到1亿的满额科创板打新基金，即4个A类账户。
按照我们之前对规模约1亿的A类账户最乐观情况的测算，每只子基金的打新增强收益约6.56%-13.1%。则4亿FOF基金的收益为1只子基金打新增强收益*1/4*4=6.56%-13.1%，没有因为较大的规模摊薄打新增强收益。
此外，自身打新仓位理想情况下可为FOF获得打新增强收益1.64%—3.27%。子基金打新+自身打新增强收益总共8.2%—16.37%。这样的情况是最理想的，但是通常情况下子基金的规模远比1亿大，并且并非每只子基金会参与打新。
接近实际情况假设：在实际的情况中，一只偏股型FOF通常持有5-10余只基金。由于所配置子基金通常为自家旗下或全市场的绩优产品，子基金本身规模普遍不小。
我们假设一只4亿的偏股型FOF持有8只平均规模为30亿的子基金，则每只子基金在最乐观情况下自身的打新增强收益约0.22%—0.44%，每只基金配置金额为4亿*0.8/8=4000万。在对FOF的贡献上，8只子基金的总贡献约（0.22%—0.44%）*（4000万/30亿）*8=0.02%—0.05%。
在此基础上，如果20%的FOF非基金资产参与打新，则参与打新的仓位为7000万，在新股平均涨幅150%情况下对4亿规模的FOF打新增强贡献为1.64%—3.27%。加上子基金的打新贡献，总打新增强收益约1.66%—3.32%。子基金打新增强收益贡献非常有限，多数贡献仍为20%非基金资产部分的打新。
偏债混合型FOF：
最理想假设：对于一只4亿的偏债型FOF来说，最理想的情况为在30%权益配置的上限下，权益资产共1.2亿，其中1亿权益资产配置1只规模1亿左右的满额科创板打新基金。另外，同时自身参与科创板打新。按照我们之前对规模1亿的A类账户最乐观情况的测算，权益子基金的打新增强收益约6.56%-13.1%。
子基金对4亿规模的偏债FOF的打新增强收益为子基金收益*30%=2%-3.9%，自身科创板打新为FOF获得打新增强收益1.64%—3.27%。子基金打新+自身打新增强收益总共3.64%—7.17%。
接近实际情况假设：我们假设偏债型FOF的权益资产持有2只偏股型基金，且所持有的权益类子基金平均规模仍为30亿，则子基金在最乐观情况下自身的打新收益约0.22%—0.44%，每只子基金的配置金额为4亿*30%/2=6000万。在对FOF的贡献上，2只子基金的打新增强收益总贡献为（0.22%—0.44%）*（6000万/30亿）*2=0.01%—0.02%。在这种情况下，偏债FOF的打新增强收益几乎为0。
如果偏债FOF以20%的基金资产用于自身打新，此部分对FOF贡献的打新增强收益为1.64%—3.27%。如果权益仓位上限30%，剩余10%的仓位用于配置1只规模30亿的权益类子基金，则有微弱的打新增强贡献0%-0.01%。总打新增强收益约1.64%—3.28%，大部分来源仍为非基金资产部分的打新增强收益。
-02战略配售基金-
参与空间：战略配售基金作为公募基金中的战略配售主体，享有比普通公募基金更优先的分配权，并且由于当前多数战略配售基金的持仓为债券，仓位上为科创板预留了很大的空间，战略配售基金在科创板上的参与值得期待。
收益贡献：仓位较低也意味着短期内净值上涨幅度可能较慢。此外，由于战略配售基金普遍规模在200亿左右，庞大的规模使得配售收益被摊薄至1%以下，配售贡献不占优势。由此可见，科创板配售收益不构成战略配售基金的主要收益来源，将战略配售基金作为获取配售收益的工具并不合适。
折价问题：战略配售基金上市后面临折价问题：3月21日，嘉实、招商、汇添富、华夏、易方达和南方共6只战略配售基金开通了跨系统转托管业务。转托管业务的目的为提高战略配售基金的流动性，已经成功转入场内的基金份额可以直接在二级市场交易，转托管时间一般为T+2个工作日。对于投资者而言，战略配售基金上市交易一方面带来了流动性的便利，很大程度消除了3年封闭的困扰，而另一方面面临上市后的折价交易。3月29日，战略配售基金正式上市交易。由于战略配售基金的特殊性和稀缺性，截至目前折价多在3%左右，折价较为有限。从买方的角度看，折价提供的吸引力较为有限。
-03科创板主题基金-
在科创板全套规则发布之际，科创板主题基金也在申报进程中。截至3月25日，已有23家基金公司上报的33只科创板主题基金正在受理中，其中18只为3年封闭运作灵活配置，2只为2年封闭期运作灵活配置，均为公募基金作为战略配售主体直接参与新股战略配售的品种；其余13只为普通科创板主题普通基金。
作为配售主体的科创板主题基金
收益贡献：根据我们上述的测算，对于同样规模为5亿的基金，战略配售主体科创板公募由于有更优先的配售权，参与科创板配售的贡献比普通基金多1%左右；如果均为最佳配售规模1亿，战略配售主体科创板公募比普通公募基金的配售收益在最乐观的假设下高达4%，在收益上更具有优势。
流动性问题与基金经理本身能力：3年封闭期仍然为流动性问题带来了困扰。此外，由于科创板市场化询价的定价方式及上市前5日不设涨跌幅，意味着科创板的打新无风险收益将降低，收益波动将加大，基金经理在打新的同时更需要充分发挥选股能力。基金公司在成长科技类投研方面的投入及基金经理本身科技投资方面的经验将成为决定科创板打新基金表现的重要方面。
普通科创板主题基金
此类基金不拥有战略配售主体的身份，因此在配售优先权上与普通偏股公募基金一致。但是作为聚焦于科创板投资的基金，此类基金收益来源除科创板打新增强收益外，还有一部分投资于科创板股票的长期收益。科创板有严格的退市机制和放开的交易机制，因此基金经理的选股能力对于此类基金的业绩起到非常重要的作用。
-04普通偏股型公募基金-
除上述三种类型基金外，普通的偏股型公募基金（包括正在审批中的科创板主题普通打新基金）也是参与科创板的A类账户成员。此类基金的投资业绩一方面取决于基金产品本身的定位，另一方面取决于基金经理本身的投资能力。根据产品定位不同，可将此类基金分为三种类型进行讨论：
权益仓位较低品种：对于此类品种，科创板打新可构成一部分收益增强的来源，规模较小的品种在打新收益增强上更占据优势。因此，在科创板上市的初期，挑选打新策略为主要增强手段、规模相对较小、权益基金经理在成长股投资方面有一定经验的低仓位品种，预计会有更好的效果；
高仓位、成长风格主动偏股基金：此类基金以选股为主+或有打新增强策略。由于科创板的新定价及交易机制大大增加了科创板打新的风险，基金经理的选股能力起到更加重要的作用，因此科创板初期和后期，在成长科技股方面投资业绩佳的基金经理所管理的产品也是参与科创板的一个潜在选择。
高仓位、大盘蓝筹风格主动偏股基金：此类基金的管理人通常能力圈在科技股方面较为有限，因此在科创板的选股方面不占据优势；此外，部分大盘风格的明星基金经理产品规模较大，在打新增强收益方面也面临较大的摊薄。
来源 | 华宝财富魔方