讨论“不对称加息”的可能性，在美联储加息之前的精准调控手段

昨天文章分析了，未来一年央行收紧货币，甚至在美联储明年加息之前，主动加息来给美联储增加压力的可能性。

文章发出去后，大家讨论的热情也比较高，其中有不少朋友有一些不同看法，比如认为当前实体经济的实际情况并不太好，企业债务压力还是比较大的，一旦加息，很容易对经济有比较大的伤害，所以加息的可能性比较低。

关于这一点，我昨天文章里其实也有提到过说，“考虑到我们自身的债务问题、比如地方债、企业债的问题其实也比较严重，假如我们加息的话，对我们自身经济的负担和影响也比较大。我个人觉得这种可能性会比较低。”

那么既然如此，为何又存在这种加息的可能性，岂不是自相矛盾？

这一点，我昨天文章里来不及展开分析，实际上还存在一种比较罕见的“加息方法”，那就是“不对称加息”。

我认为，我们未来一年“全面加息”可能性很低，但是“不对称加息”可能性还是有的。

关于“不对称加息”大家可能了解比较少。

今天文章，我就会来对我们央行在未来一年内出现“不对称加息”的可能性，来做一个详细分析。

（1）什么是不对称加息

利率是分存款利率和贷款利率。

大多数情况，央行调整利率是存款和贷款利率一起调，这一般叫做对称调整。

但在偶尔特殊时期，央行也可以存款和贷款利率调整幅度做出差异化，这就叫做“不对称调整”。

比如说，调高存款利率，但贷款利率维持不变，或者小于存款利率的提高幅度，这就叫做“不对称加息”。

那么历史上有没有过“不对称加息”？

自然是有的。

2007年~2008年2月，央行都曾经数次采用了不对称加息的方法。

而在次贷危机爆发后，央行是跟随美国数次大幅度降息。

然后从2010年10月，还有2011年，央行就开始再次采用了不对称加息的方法。

并且，央行的不对称加息，还可以根据存贷周期做差异化。

比如说，1年期存款利率和贷款利率的加息幅度是一样的。

但5年期的存款利率和贷款利率的加息幅度是不一样的。

比如2010年10月，5年期存款利率上调了0.6%，而5年期贷款利率则只上调0.2%。

二者就存在不对称调整。

（2）为什么采用不对称加息

我们来看看2010年那时候采取不对称加息的理由。

在不对称加息的中，企业没受到加息的影响，而民众享受到了利率提升的好处，唯一受损的却是靠存贷利差生活的银行体系。

所以，不对称加息，可以在尽可能减轻企业负担的情况下，仍然可以起到抑制热钱，防范资产价格泡沫化，遏制通胀的一些效果。

当然，银行是不对称加息的最大利益受损者，因为银行最主要利润来源就是存款和贷款的利率差。

不对称加息，会缩减存贷利差，从而缩减银行利润。

我查了下2011年那时候媒体、专家、学者对那一次不对称加息的一些解读。

普遍观点认为，当时采取不对称加息有几个原因：

1、由于近期热钱加速流入，外汇储备爆发性增长，国内再次面临钱太多的问题，在通胀压力不断走高的情况下，存款利率保持在低位，居民储蓄意愿下降，资金四处冲突，导致房市等资产价格暴涨，带来了较大的风险。

2、由于欧美经济增长下滑，需求下降，我国出口增速下滑，经济也面临下滑风险，上调贷款利率将增加企业资金成本，产生负面影响，所以此次加息对贷款利率采取了相对保守的态度。

以上这两个理由，除了当前我们没有出现外汇储备爆发性增长之外，其他似乎都跟当前情况有些相似。

除此之外，2010年跟当前还有一个相似之处就是，都是在危机大放水之后的“后放水时代”。

2008年次贷危机，美联储带头降至0利率后，全球央行都普遍大幅度降息，并跟随美联储印钞大放水。

这使得2010年当时也是大宗商品价格暴涨，全球通胀压力巨大。

这一点跟当前是完全一样。

除此之外，欧美经济在去年疫情中遭遇重创，今年实际恢复情况，也没有美国鼓吹得那么好。

美国在7月29日公布的二季度GDP环比增速是6.5%，这大幅度低于市场预期的8.5%增速。

而二季度，美国经济整体并没有受疫情太大冲击，虽然近期没有疫情再次严重，但由于有疫苗加持，死亡率还比较低，所以美国政府也跟英国一样，采取躺平的策略，没有再对经济做什么限制。

因此，美国二季度GDP交出这样一份答卷，是并不能让人满意的。

并且，当前我们国内经济只有出口数据是比较亮眼的，而我们出口数据亮眼，是建立在全球疫情肆虐，不得不把订单临时转移到我们国内，而这样的转移更多只是临时转移，而非长期转移。

所以，一旦未来出口开始降温，国内经济下行压力实际上是会比较大的。

这一点，实际上已经在当前的PMI数据反映出来。

PMI指数分制造业PMI和非制造业PMI，一般这个数值都是在50上下小幅波动，在50上方，代表制造业处于扩张的区间，而在50下方则代表制造业处于衰退的区间。

当前制造业PMI指数是50.4，虽然仍处于扩张区间，但也已经从3月份至今，连续4个月下滑，并且距离50这个临界线，也并不太远。

这显现出我们当前经济实际仍然面临着较大的下行压力。

这一点，在7月30日的会议里，也是有提到。

在除了表述“经济持续稳定恢复、稳中向好”之外，会议同时也提到“当前全球疫情仍在持续演变，外部环境更趋复杂严峻，国内经济恢复仍然不稳固、不均衡。”

所以，我们当前的整体国际经济环境，跟2010年是有一些相似之处。

那么既然2010年有采取过非对称加息，那么未来采取非对称加息，也就并不奇怪，虽然从概率来说，还不能说是大概率的，但至少是存在这种可能性。

所以是值得讨论的。

不过，我们也不能犯了刻舟求剑的毛病，历史虽然会不断循环，但又不会完全重演，总会是在螺旋循环中前进。

所以当前的国际经济环境，虽然跟2010年相似，但又有很多不同。

（3）一些不同之处

首先疫情就是当前我们和2010年的最大不同。

虽然现在疫苗已经研发出来，并在全世界范围大面积接种，发展中国家接种疫苗进展还比较慢，不过发达国家普遍接种疫苗算比较快。

但需要注意的是，接种疫苗，并不能完全消除疫情的肆虐。

这有几个原因：

1、像美国当前是反智主义盛行，由于特朗普的“功劳”，美国当前有大约30%的人，以前是特朗普铁杆粉丝，同时也是反智主义的坚定拥簇者，所以他们相信疫苗里有机器人，相信口罩里有5G天线，诸如此类带有降智效果的阴谋论。

所以，美国这30%的人应该属于打死都不会接种疫苗的人。

像密苏里州是美国近期的疫情重灾区，而这里也是全美疫苗接种率最低的，这里很多人不但排斥接种疫苗，甚至对已经接种疫苗的人充满敌意，以至于有些人只能瞒着亲友偷偷打疫苗。

所以，即使美国囤积了数亿支疫苗，美国目前接种率也仍然卡在50%，进展缓慢。

也就是，愿意接种疫苗的人，早就都接种了，而剩下的都是不太愿意接种疫苗的顽固分子。

这使得，美国要想接种率超过60%，是很困难的。

2、变异病毒使得光靠接种疫苗实现群体免疫已经变得不现实。

虽然当前世界各国的情况显示，接种疫苗后，重症率和死亡率可以大幅度降低，避免医疗资源挤兑。

但问题在于，疫苗并不能完全免疫病毒，打了疫苗仍然会感染，并且还具备传染给别人的能力。

而英国在去年3月份信誓旦旦宣布所谓“群体免疫”计划的时候，是这么描述该计划的。

当时约翰逊说，只要60%的人拥有抗体，就可以形成免疫屏障，来保护另外40%的人可以不被新冠病毒感染。

然而，现在问题是，这60%的人即使打了疫苗，仍然还是会感染，虽然重症率很低，但仍然会传染给别人，这使得打了疫苗的人，无法实现“免疫屏障”的效果，只能实现自保，而没办法保护没打疫苗的人。

这使得，除非疫苗接种率100%，不然并不能有效形成免疫屏障。

所以，当前美国疫情实际上是比较有危险的趋势，一方面是只有一半的人接种了疫苗，但他们仍然有很大可能感染新冠病毒，并传染给别人，所以另外一半没有接种疫苗的人，就会处于比较危险的境地。

按照德尔塔变异毒株的载毒量是去年流行版本的1260倍来看，在没有打疫苗的情况下，感染德尔塔变异毒株的重症率和死亡率，应该也是比去年流行版本要高。

所以最近拜登也是为了这个疫苗接种率急得焦头烂额，甚至呼吁各州给打疫苗的人奖励100美元，来鼓励人们打疫苗。

不过即使如此，那剩下至少30%的人，可能宁愿去主动感染新冠病毒，也不愿意打疫苗。

是的，他们就是这么头铁。

3、我们近期疫情的反复态势，让人担忧。

最近围绕着南京禄口机场爆发的疫情，全国各地都出现一些此起彼伏的感染现象。

这是挺让人有些担忧，并且我不由有些怀疑，怎么都那么巧，赶着一块接连爆发？

从目前情况看，并不是所有地方爆发的，都跟南京机场有关，至少目前为止还没有找到关联。

其中像厦门，近期出现的疫情，就跟南京是比较明显没有关联，郑州爆发的疫情也还没有找到真正源头。

目前郑州找出来的本轮第一例感染者，是郑州一所中学的教职工，近期并没有去外地、也没有接触过外地人。

而且郑州目前排查出来的感染病例，暂未与南京、张家界产生交集。

除此之外，在泸州、宜宾、重庆江津报告的病例中，感染者均未到过南京、张家界，目前传染链仍然不明。

其实最让人担忧的就是这个传染链不明。

因为这会让我们最擅长的严防严控，还有通过流行病调查溯源，来第一时间找出所有感染者，并加以隔离的手段失效。

德尔塔变异毒株的传染性很强，我们的流行病调查溯源是需要跟时间赛跑，也要跟病毒赛跑，这是需要争分夺秒的。

总的来说，本轮集中爆发的疫情，有很多异常之处，也是武汉以来我们爆发最严重的一次疫情，千万不能掉以轻心。

并且，这一次爆发的疫情，也再一次说明，并不是打了疫苗就可以高枕无忧。除非我们跟英国一样，直接选择消极躺平。

否则，即使打了疫苗，也仍然还是需要严防严控，直到世界范围内的疫情警报解除。

当前疫情已经成为影响世界格局，甚至影响历史进程的重大历史事件。

所以对当前世界经济的影响，疫情仍然是举足轻重的影响因素。

而疫情的影响是充满巨大的变数，包括病毒是否还会发生更危险的变异，这是没有人知道的事情，一切只能看人类的运气。

这种情况下，在如此巨大变数情况下，我认为，我们的任何决策都不能建立在笃定某种可能性基础上。

这也是我昨天文章里想要表达的。

（4）做好各方面准备

我昨天文章里提到一个观点，就是包括我们6月底修改银行存款机制，压降银行利率上浮空间，实际上是为了我们未来加息，提前预留一些空间。

这并不意味着我们马上要加息，也不是说一定会加息，而是提前做一些准备。

在当前世界经济受疫情影响存在巨大变数，并且国际局势因为我们和美国的博弈，也是千变万化。

这种情况下，决策者肯定不会把所有筹码都押在某一种可能性，必然是要审时度势，根据实际情况，去做因地制宜的决策部署和变化。

比如说，假如我们这一波疫情最终还是能够遏制住，不影响到全国整体的经济形势，那么我们未来半年，收紧资金面的可能性还是不小的。

但是，假如疫情这次没能遏制住，被彻底扩散出去。这种情况下，只有两个选择：

要么就跟去年2月份一样，直接用最严厉的代价去严防严控，但会导致经济短时间冻结，代价巨大。

要么就是跟英国一样选择消极躺平，只能指望疫苗来撑过这次难关，把希望寄托在病毒不发生危险变异

这不管是那种，都会对我们经济造成很大冲击，如果出现这种情况，那么不排除央行可能反过来跟去年2月份，继续大放水一波，来挽救和刺激经济。

不过，我个人对我们这一波能够彻底控制住疫情，还是比较有信心的，虽然很担忧，但我相信我们最终还是能把疫情控制下来，只是要付出多大的代价，这个是一个未知数，也是一个巨大的变数。

包括这次7月30日会议里删除“不急转弯”和“增强宏观政策自主性”，市场解读主流也是有3个观点：

1、考虑到之前外界普遍解读不急转弯为不大幅度收紧资金面，也就是不加息。这里删掉了不急转弯的内容，实际上可能意味着我们已经做好某种层面上加息的准备。

2、有的人认为，删了不急转弯，意味着我们当前已经处于正常货币政策正规，没必要强调不急转弯了。这种观点等于说，我们当前已经悄然“完成转弯”，并不意味着我们未来半年是要宽松还是收紧。

3、有的人认为，删了不急转弯，意味着再宽松大放水的可能性。这种观点一般是重仓炒股和地产经济学家鼓吹出来的，基于自身利益原因。

三种观点，一种是偏紧缩货币，一种偏中性，一种偏宽松。

每个人都有自己的选择倾向性。

我个人是倾向未来半年仍然会偏收紧货币。

但我认为，这种收紧货币，首先需要建立在一个前提，就是疫情不失控。

假如疫情失控，那么肯定不可能收紧货币。

那么在疫情不失控的情况下，我们即使收紧货币，我认为也会采取“不对称加息”这种尽可能降低对企业负担的做法。

包括这次7月30日会议也提到“做好大宗商品保供稳价工作”。

当前我们虽然CPI整体仍然处于低位，但是PPI工业出厂指数已经处于历史最高值区间。

而压降大宗商品价格最有效的手段，自然是加息。

但又要避免加息对企业产生过大的负担，毕竟我们当前企业负债问题还是比较严重的，上半年我们企业的债务违约情况也仍然是呈现增长的态势，一旦全面加息，很多企业恐怕是会被全面出清，影响还是比较大的。

这种情况下，我认为“非对称加息”，应该是我们比较有可能采取的一种折中方案。

也属于可以在美联储加息之前，一种精准调控的手段。

并且，我们一直强调说要引导“实际贷款利率下调”，并且这实际上就是需要通过银行让利来实现。

而非对称加息，实际上也是强制银行让利的一种手段，本质上是殊途同归的。

我个人猜测，假如我们采取非对称加息，这次跟2010年也会有很大不同。

比如说，我们可能会只上调存款利率和5年期LPR利率，但对1年期LPR利率维持不变的可能性。

中小企业的贷款主要是锚定1年期LPR利率，锚定5年期LPR利率的是房贷为主。

当前我们各地的实际房贷利率都在上行，这种情况下，央行主动上调5年期LPR利率，其实也并不奇怪，因为我们不会容许银行在这个节骨眼还继续靠吃利差赚取超额利润。

上调法定存款利率，可以起到吸纳社会热钱的效果，同时有利于10年期国债收益率走高，也有助于人民币汇率重新走强升值，这会某种程度上，多增加一些美国通胀压力。

正是基于这些博弈思考，我才会认为，我们未来半年到一年内，出现非对称加息的可能性，还是有的。

另外，假如只上调存款利率和5年期LPR利率，而维持1年期LPR利率不变的话，银行主要利润来源的吃利差行为就会遭到严重打击。

最近这半年股市里的银行板块都快跌成渣，假如考虑到上面这种不对称加息的可能性，银行走得这么惨，就不奇怪了。

很多人只通过银行当前的利润去判断其估值，但其当前利润只能代表银行的过去，而不能代表银行未来的利润预期。

我个人是认为，假如美联储明年加息，我们只会加大要银行让利的力度。

银行过去这些年，在我们经济繁荣周期，是躺在企业身上大赚特赚。

那么一旦我们经济出现一些难题和危机，自然是需要银行吐出一些利润出来回馈社会。

毕竟我们并不是资本主导的国家，不存在像美国这样银行资本家可以控制方方面面的问题。

不过，这仍然只是某种可能性而已，不代表我们一定要选择非对称加息。

客观来说，在当前一个充满变数的节骨眼上，不管加息还是降息，都是可以找到各自理由，并且也都是有利有弊，所以都需要上面根据到时候实际情况，去审时度势，去做取舍。

不过我个人是一直认为，大家也不需要一谈加息就谈虎色变，认为加息对经济只有损害。

凡事要去辩证看待。

不管加息还是降息，都是一体两面，有利有弊。

客观来说，降息其实更像是麻药，降息虽然可以短期刺激经济，但却不能根本解决问题。

美国当前的困局已经足以说明，试图只依靠降息和大印钞，就想当做万能药去解决问题，是不切实际的幻想。

降息只是麻药，只会掩盖问题，然后暗中积蓄更多问题，直到这些问题积累太多，形成巨大危机，掩盖不住后，被最终引爆。

而加息，则更像是在刮骨疗毒，虽然会对短期经济造成巨大冲击，但实际上也是在给未来积蓄更多的弹药。

美联储在1980年一口气加息到史无前例的20%，彻底打断了上世纪70年代的大滞胀状态，让美国经济得以“重置”。

后世的经济学家普遍认为，正是当时沃尔克有这个魄力把利率一口气加到20%，才给美国接下来的30年繁荣发展时期，积累了大量的弹药和基础。

但沃尔克的晚年过得并不咋样，因为他当时加息到20%，得罪了很多美国资本。

加息一般是在经济繁荣或者过热时期，来主动给未来积蓄弹药的行为。

而在经济滞胀周期，加息其实也是“重置”经济的方法。

按照当前市场预期，美联储最快是明年加息，最迟是2023年加息。

不管怎么样，一旦美联储在未来1-2年内加息，都意味着全球央行可能会集体大转向，全世界可能会在2022年~2025年，这3年时间里，有一个紧缩周期。

在这种情况下，我们当前的债务压力，以及债务出清，到时候也仍然还是会爆发出来。

所以与其这个时候去强行通过大放水降息，来打麻药，给未来积蓄更多问题，那么等到明后年美联储加息的时候，我们到时候爆发出来的问题就会更严重。

因此，从这个角度来说，我们如果这个时候选择“不对称加息”，也可以增强我们整个社会抵御未来危机的韧性，提前逐步出清一些债务压力，给我们全社会债务减负，降低宏观杠杆率。

这样，即使美联储明后年加息，对我们造成的经济冲击，会小很多。

简单说：

加息会导致企业债务加速出清，但这某种程度上说，也是强行给全社会经济降杠杆的行为。

降息反而会导致，全社会债务继续滚雪球扩大。

所以，降息作为麻药，而加息作为刮骨疗毒的方法，二者并不能简单一概而论的说，哪种一定对经济好或者不好。

这需要决策者，审时度势，根据实际情况，去做出取舍。

但不管怎么说，我认为未来“不对称加息”的可能性，至少是存在的。

这也是一个值得讨论的话题。

也是值得大家提防的一种可能性。

本文来源“大白话时事”公众号。

作者：星话大白。