贸易自由化对资本要素流动的影响 ——来自上海自贸试验区的经验证据
本文刊发于《现代经济探讨》2020年第9期
内容提要:面对国际形势的不确定性，上海自贸试验区扩区是中国加大对外开放力度的重要举措，通过采用前沿“反事实”框架下的合成控制法，利用上海市实际利用外资数据，对自贸试验区内资本要素流动的政策效应进行评估。研究发现，上海自贸试验区政策除了可以显著提高外资利用水平，对外资波动性也起到了显著的平抑作用；进一步地，利用安慰剂检验广东与重庆的外资波动情况，发现两个省份在相同的时间点内并没有出现上海的外资波动情况，表明研究结论具有较强的稳健性。后期，通过聚焦投资与贸易自由化，进行制度创新与突破；对标国际自由贸易港，探索有竞争力的税制安排；制定高端人才引进政策，提高贸易服务水平，以进一步释放自贸试验区的政策红利。
关键词:自贸试验区 资本流动 自然实验法 政策评估 上海市
一、引 言
二、理论基础：比较优势理论
与全球价值链分工
三、文献综述与研究假设
当前世界经济的资本要素流动已经脱离了国际贸易。一方面，由于跨国公司成为了国际资本投资的主体，跨国公司跨国界的组织形式能够利用信息优势，敏锐捕捉到全球市场机会，依托人才优势、技术优势以及资本优势，进行投资决策；另一方面，信息技术的发展也为资本流动提供了技术保障，市场信息技术的透明程度日益增加，缓解了母国与东道国市场信息不对称及时效性的问题，缩短了项目投资决策的过程，加快了国际市场上资金的流动性。资本要素流动性增加，将会在“学习效应”作用下，提高区域内的劳动生产率，促进区域产业结构升级，实现区域经济的高质量发展。因此，资本要素作为生产要素的重要组成部分，其对区域经济的发展具有举足轻重的作用。
1.贸易制度安排对资本流动的影响
自20世纪90年代初，Calvo et al.（1993）、Fernandez（1996）形成了国际资本流动的“推拉理论”分析框架，后期学者在此框架下展开了诸多国际资本流动的研究。其中，国内外学者从理论层面、战略意义与政策效应等多个维度，对国际资本流动的影响因素进行了深入研究。基于资本要素流动的“推拉理论”分析框架，当前中国作为新兴经济体，经济增长速度维持在中高速，业已成为世界第二大经济体，中国成为了资本追求稳定收益的重要目的地。同时，近年来随着中国市场经济体制建设的不断完善，稳健的财政货币政策成为了国际资本避险的重要市场。当前，全球经济处于复苏阶段，西方主要发达国家通过贸易保护措施，以实现短期内提振国内经济、增加就业岗位的目标，造成全球资本的流动性受到抑制。在逆全球化势力抬头的当下，中国通过自贸试验区的政策制度安排，积极探索开放的新形式，有利于全球资本流动性的增加。
基于利率平价理论，在两国利率存在差异的情况下，国际资本将从低利率的国家流向高利率区域以便寻求利差收益，同时新兴国家较快的经济增长速度为国际资本的高收益率提供了一种有效途径（Calvo et al.，1993；Chuhan et al.，1998）。随着私人资本在全球资本流动过程中的影响作用日益增强，Brana & Lahet（2011）认为，国际投资者之间的情绪传染也成为了亚洲国家资本流入的重要途径。此外，经济增长预期、资产泡沫风险、国内的利率水平及国内通货膨胀因素都成为了资本要素流动的重要影响因素。Jie（2015）研究了资本管制与资本流动性的关系，利用1995-2011年新兴经济体的面板数据，结果发现对外商直接投资进行管制将会显著降低外资在本国市场上的波动。其中，资本管制与资本流动性的关系研究，可延伸至一国的经济制度安排，在贸易政策对资本流动性的影响方面，则要追溯到Mundell-Fleming模型。在该模型中，一个国家将不可能同时满足固定汇率、独立的货币政策与资本要素的自由流动三个条件，因此政策制定者必须要舍弃一个条件来满足另外两个条件，或是在三个条件中寻找平衡点。Canale et al.（2017）通过实证分析验证了贸易政策在不同欧盟成员国之间存在差异性，为了维持区域内资本自由流动性，欧盟区域的政策制定者选择了稳定的金融政策，并且将财政政策的弹性维持在了最低限度上。现阶段，随着人口红利式微，制度红利成为了中国经济持续增长的重要动能，其中自贸试验区制度作为典型的制度红利，将进一步促进区域资本流动，提高区域利用外资的质量。鉴于此，本文提出如下研究假设。
假设1:上海自贸试验区政策减少了外资管制，促进了资本要素的流动。
2.自贸试验区对资本要素流动性的影响
自贸试验区，作为中国建设贸易强国的制度创新实践，在一定程度上，可以视作中国提高贸易质量而采用的某种极其重要的政策实验，前期，中国学者关于自贸试验区的研究主要围绕理论层面展开定性分析。夏善晨（2013）指出，自20世纪60年代以来，新兴国家和地区以及发展中国家将自贸试验区作为发展国际贸易、转口贸易、引进外资、扩大就业、实施经济政策、促进区域经济发展的重要政策。左连村等（2014）从自贸试验区的开放措施与CEPA开放措施的协调性角度着手，采用制度比较的方式，对上海自贸试验区在投资者准入限制措施、利率市场化、人民币资本项目可兑换、民营资本和外资金融机构、服务业开放内容和开放管理模式等方面的开放优越性进行了分析，并且进一步提出了优化路径。叶静（2015）基于政策扩散的角度，研究发现由于地方政府享有较高的自主权，地方政府的政策学习是中国进行自贸试验区实践的最终原因。随着自贸试验区的持续扩展，李潇等（2019）通过政策效应评估法与合成控制法对上海自贸试验区的税收政策进行效应评估，结果发现上海自贸试验区存在正向税收收入效应，区域内的税收创新举措有效扩大了税收收入规模。
大量外资流入对经济增长带来积极影响的同时，亦对东道国的经济运行产生冲击，近年来国内外学者已经开始从不同角度研究资本流动加剧对实体经济的影响。随着新兴经济体占全球经济比重越来越大，新兴经济体成为了境外资本流入的主要目的地，Hutchison & Glick（1999）通过对1975-1990年90个国家的大样本数据进行分析，研究表明随着新兴市场国家资本市场开放性的提高，加之多样化的金融产品，这些国家同时爆发银行危机和货币危机的可能性将会增加。Korinek & Sandri（2016）认为国际资本流动将会对新兴国家经济体的金融市场造成显著的波动。随着中国对于外资流入管控规制的逐步放开，大量的外资流入对中国经济增长与实体经济造成的影响于2004年得到了集中体现。2004年，国际资本大规模流入中国，中国外汇储备新增了2000多亿美元，在短时间内国际资本大规模流入导致了国内货币发行量“被动”地加快发行；投资增长速度被贷款规模“绑架”；国际资本进入资产部门的范围增大、程度加深，间接推动了中国中心区域房地产市场价格的上升（张晓晶等，2005）。相对地，资本大规模流入某一区域市场的同时，也伴随着资本骤然从另一区域市场的撤退（Forbes & Warnock，2011）。田素华和徐明东（2008）研究发现，开放经济体国家在实施货币政策过程中，国际资本流入的波动性也会增加，其将对本国货币政策的效用产生抵消作用；由于资本流动发生突发性逆转，将会对本国的金融体系造成冲击。
近年来，国际资本流动也呈现出了“逆全球化”态势，相较于过去资本流动的快速增长，金融危机造成了短时期内资本规模的快速回落，且仍未回升到金融危机发生前的水平。从资本流入的管制程度看，上海自贸试验区的制度安排放松了相关管制，简化了外资流入的核准流程；但是，从资本流入的管制质量角度，采用“负面清单”，将会减小外资流入的波动性，缓解对国内实体经济产生的冲击。同时，在积极引入外资的过程中，上海自贸试验区也对区域资本“出海”具有显著促进作用，降低了对外资利用的依赖性，由“被动投资”转为“主动投资”，自贸试验区政策对资本流动的波动性将会产生抑制作用。鉴于此，本文提出如下研究假设。
假设2:上海自贸试验区的“负面清单”制度将会平抑资本流动的波动性。
四、研究设计
1.评估方法
2013年9月27日，上海自贸试验区正式挂牌成立，可以被看作是在全国范围内进行的一项准自然实验，为我们提供了该制度设计安排的政策效果评价条件。通常情况下，国内外学者在评价政策效果过程中通常采用基于自然实验思想的DID模型，但是考虑到该模型具有较强的假设条件，即需要对照组和实验组在没有经过处理的情况下，结果变量的趋势是一样的。在上海自贸试验区的制度安排过程中，上海地理环境优越、经济发展基础好、前期承担了多项中央经济实验项目并取得较好的政策效应，国家将上海作为自贸区政策试验的首个对象，体现了上海在全国经济发展中的重要地位。因此，即使国家在后期选择了广东、福建、宁波、陕西、湖北、湖南、四川、重庆、湖南、湖北等地作为自由贸易试验区，但是上海与上述省份的经济发展趋势都具有显著的异质性特征，因此单独使用DID模型并不适宜。
鉴于此，本文将采用准自然实验法对自贸试验区设立前后资本流动变化进行定量分析，在对照组的设置中进一步借鉴Abadie & Gardeazabal（2003）提出的合成控制法来形成“合成上海”，以提高对上海自贸试验区政策效应评价的准确性。
2.寻找对照组：基于合成控制法的模型设定
在现实经济活动中，直接寻找与处理组相似度较高的对照组是有难度的，正如上文所提及的那样，每个区域在经济发展过程中存在异质性。合成控制法在近年来得到了广泛的应用，相较其它方法，其存在以下优点，一方面，相较于传统的双重差分模型，作为非参数方法，放宽了双重差分模型的假设条件；另一方面，在构造对照组的过程中，通过数据驱动来确定权重大小，避免了主观判断，形成的虚拟对照组吻合程度更高。具体而言，本文将采用中国进行自贸试验区实验的省份（除了上海市）利用加权合成的方法来合成“虚拟上海”，模拟“虚拟上海”在自贸试验区设立以前的运行方式，同时考虑到时间间隔的有效性，本文将选择2015年12月以前设立的自贸试验区所在省市。
3.变量说明与数据来源
考虑到中国在制定自贸试验区政策的过程中，其本身也是基于各省市现状及特征，经过综合评估及衡量，选定了现有省市作为自贸试验区；同时，考虑到合成控制法需要适量的政策干预前数据和政策干预后数据。因此，本文将时间段定为2011年1月到2017年12月，将上海作为处理组，同时将江苏、天津、浙江、福建、广东、辽宁、河南、湖北、重庆、四川及陕西11个省份作为控制组省市。本文涉及到的被解释变量、解释变量与控制变量的选择与解释说明如下文所示。
(1)被解释变量。目前，对于国家宏观层面的资本流动性研究较多，且测度方法也较为成熟。但是，考虑到本文研究集中于省级层面，同时从数据可得性角度出发，本文采用了实际利用外资的环比增长率作为资本流动。数据来源于各省市商务厅及商务委员会，考虑到数据的可得性，本文最终将控制组省份缩小为江苏、浙江、福建、广东、湖北、湖南、重庆及陕西8个省市。
(2)解释变量。基于准自然实验法的思想，为了研究自贸试验区设立对资本流动的影响，且考虑到自贸试验区设立对上海及其他区域的不同影响，本文设置了政策变量、时间变量与两者的交叉项。其中，上海自贸试验区在设立之前，即2013年9月27日之前（本文将2013年10月作为上海自贸试验区设立的时间点），政策变量取值为0；反之，上海自贸试验区在设立以后，政策变量取值为1；此外，本文将2011年1月作为第1期，往后递推。交叉项为时间与政策变量相乘，其系数为本文关注的重点内容，表明在控制其它变量之后，自贸试验区政策对上海资本流动的净影响。
(3)控制变量。基于“推拉理论”，考虑到资本流动受到金融市场波动、经济宏观环境等因素影响，借鉴项后军和何康（2016），本文将人民币实际有效汇率、上证综合振幅指数、地区生产总值、固定资产投资作为控制变量。其中，上述变量分别来源于国际清算银行、上证指数、各省市统计局。同时，为了消除潜在异方差问题，本文对地区生产总值和固定资产投资进行了对数化取值。
4.描述性统计
表1为包括上海在内的9个省市主要变量的描述性统计结果，其中，利用外资增长率最大值达到了40.69，最小值达到了-21.60，由此可见月度实际利用外资数据的变化较大。人民币有效汇率的最大值达到了131.65，最小值为98.92；上证指数振幅的最大值为1114.50，最小值为100.45。
5.平稳性检验
单位根检验是为了确保实证结果的有效性，避免出现伪回归。通常的面板数据的单位根检验分为相同根情况下的单位根检验和不同根情况下的单位根检验。本文采用LLC检验和IPS检验，由表2可知，上述检验均表明本文的变量序列平稳，可进行面板回归分析。
五、实证结果分析
（略）
六、结论与政策建议
参考文献
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责任编辑：张震