博雅并购罗益，入驻疫苗产业或将走的更远

2019年12月23日晚，博雅生物公告《发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产暨关联交易报告书（草案）》。公告披露博雅生物拟以发行股份和可转债及支付现金的方式，作价7.78亿元收购罗益生物48.87%股权，加上以现金1.75亿元收购罗益生物11.68%股权，收购罗益生物60.55%股权价格为9.53亿元，购买资产的普通股发行价格和可转债初始转股价格均为25.00元/股。

因此，这也就意味着博雅生物正式宣布入驻疫苗产业，开启血液+疫苗双战略支撑，但随之而来的是多多少少的疑问：收购事件对博雅到底有多少意义。

1+1到底能否大于2？

疫苗行业如日中天，罗益生物前景无限

罗益生物主营A+C群流脑结合疫苗, 出血热疫苗, 小牛血清诊断试剂盒等，AC-Hib 三联苗研发进度领先是其优点，但在2018 年前，罗益生物由于股东、经营以及销售等长期积压的问题，其实一直以来都在做“亏本买卖”；也是在2018 年股东结构调整后，盈利能力才得到巨大增强。根据博雅一同发布的《罗益（无锡）生物制药有限公司审计报告》中显示， 2017 年、2018 年及 2019 年 1~9 月的营收分别为 1.67、1.88、2.14 亿元，扣非归母净利润分别为-0.42、0.19、0.52 亿元，业绩方面全面大幅好转。

因此看来，至少收购的罗益生物明面上的确是一个盈利的公司，不会出现买来之后还要倒贴的情况，而根据西南、国信、天风、中银等机构分析情况看来，对罗益生物整体估值15.74亿元，也属于合理情况。

另一方面，就罗益生物的发展潜力分析上来看，罗益生物的营收主要来自 AC 结合苗，销售占罗益生物 2019 年前三季度总营收的 98.04%， 无愧为罗益生物的主打产品，也是核心产品，同样也是最主要的营收和利润来源。

而从市场签发比例来看，自2019年1~11月期间，AC结合苗共批签发374万人份（+57%），其中罗益生物批签发303万人份（+72%），占总批签发的81%。近三年全国AC结合苗批签发复合增速接近40%，罗益生物的占比也在不断提升，是AC结合苗市场的主要竞争力量。由于AC-Hib三联苗今年批签发出现下滑，AC结合苗有望获得进一步的增长。

其次，还有几点，对罗益生物的市场前景预估与短期估值都能起到正向的作用。

1、罗益生物的 AC-Hib 三联苗目前处于三期临床。

AC-Hib三联苗是智飞生物的独家产品，2016~2018年分别批签发11.1/235.2/321.8万人份，估计2018年销售额超过11亿元。2014年上市后迅速放量，2018年批签发占比达57%（AC+AC-Hib合计批签发）。而相比而言，目前罗益生物研发进度还算处于领先地位，如果能按照预计在2022年可获批上市，则公司又添一重大品种。

2、罗益生物 AC 结合苗申报临床扩大适用年龄。

现目前，罗益生物的AC结合苗适用人群为6月龄~15周岁儿童，而竞争对手（智飞生物、沃森生物）的AC结合苗适用于3月龄以上的儿童，在这方面，不就不在优势，但近期公司拟将适用人群扩大为3月龄~15周岁，并且已完成同类产品比较研究实验，未来将申请临床III、IV期临床试验。一定程度上弥补了与竞品之间的差距，间接增加罗益产品的竞争力。

3. 审计报告数据显示，罗益生物年复合增长率普遍在25%以上，增值空间巨大。

罗益生物营收情况（亿元）

图片来源：国信证券博雅生物快评

罗益生物扣非净利润情况（医院）

图片来源：国信证券博雅生物快评

血制品吨浆营收、利润在行业中领先，丹霞血浆调拨有序推进

博雅生物成立于1993年，2007年建成现代化血液制品生产基地，2012年上市，目前以血液制品业务为主，是血液制品生产定点单位。同时集生化药、化学药、原料药为一体的综合产业集团，主要产品有白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子3大类，是全国白蛋白、静注人免疫球蛋白规格最全的生产企业之一， 同时也是全国少数的三类产品齐全的企业之一。

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而在今年的《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》中，血液与非血液板块主要产品人血白蛋白、静丙、人纤维蛋白原、狂犬病人免疫球蛋白、二甲双胍、吡格列酮等均纳入其中。

而作为血液制品生产企业最为重要的决定因素“采浆站”，博瑞目前拥有 12 个， 2018 年采浆量为 350 吨，预计 2019 年采浆量有望超过 400 吨。而备受瞩目的“丹霞”目前拥有 25 个单采血浆站，是国内目前血液制品单体企业中浆站数量最多的企业， 预计目前的采浆量已经超过 400 吨，而预计丹霞注入博雅后，博雅采浆站数量将位居国内前列，采浆量将超过 800 吨，并有望冲击千吨级别的采浆量，成为国内血制品龙头企业之一。

就博雅生物公司整体而言，近年来公司也是一路高歌猛进，主营业务收入、净利润逐年增长，2019年第三季度，主营收入突破20亿，扣非净利润达3.01亿元，增长率常年在10%以上。但是倘若对比血液制品的另外几家上市企业，会发现其数据增长相比而言，差距还是广泛存在。

究其原因或许是因为近些年，我国血液制品企业通过提高采浆量，扩大生产规模，加之企业间的兼并重组不断，行业逐步走向集中化趋势，形成了中生集团、华兰生物、上海莱士和泰邦生物四个企业为龙头的新格局，四家企业的采浆量占全国采浆量的50%以上，行业集中度明显提升，而博雅生物却正处于最为尴尬的第五名位置。

数据来源：各企业年报内容

而2019年以来，面对行业集中趋势，纤原市场竞争加剧，公司销售的确承受不小的压力，纤原销售也比去年同期只有小幅增长，增速10%的数据并不好看。

但与此同时，丹霞血浆调拨有序推进。复产的同时，虽受限于仅有白蛋白和肌丙批文，利润端无法改善。倘若在2020年丹霞与博雅的血浆调拨能获批，也必定会使得博雅获得有效的利润增量。再加上新的血制品管理条例预计将于在明年颁布实施，极可能会利好博雅的血浆调拨。

再加上无锡罗益的注入计划，两大重磅利好，虽由于同一时间段无法进行两项重大资产重组，但就算丹霞完成注入有所推迟。如果丹霞在血浆调拨获批后启动注入，2021年也是极有希望的希望，1-2年时间不晚！

目前来说，博雅本部的血制品吨浆营收、利润在行业中虽不及几大巨头领先，但属于前列，丹霞也拥有丰富的血浆资源（库存血浆+25个浆站），丹霞+罗益的注入，将与博雅本部实现优势互补，或有可能媲美血液制品企业榜首。

并且，血液制品的研发工作，博雅也并未落下，逐年投入持续上涨，核心创新能力一致向前，在这个提倡创新的年代，至少证明博雅是绝对跟上了步伐的，至少就算行业再怎么提升集中度，博雅在血液制品行业，都能有拥有那一席之地。

结语：总的说来，此次并购对于博雅无论如何都是利好，两者合二为一，相辅相成，逐渐形成优势互补的局面，一定程度上，使得博雅生物在“血液制品”以外业务方向，有了新的突破，毕竟财富的累积总是离不开“开源节流”四个字！推荐买入。