雪球期权终极篇之一：雪球、凤凰、触发、同鑫结构的比较
更多国内衍生品的实操请关注狗哥的公众号“衍生品小汪”首先祝大家上班快乐！看了一下后台留言，90%的问题都是在问雪球期权的。本汪18年11月开始写了第一篇公众号到现在转眼就快两年了，估计也是众多公众号里最早和大家普及雪球期权的公众号了。
经过了2年的时间，市场上已经很多金融机构通过各种方式发行雪球的类似衍生品了（雪球、触发、凤凰等等），整个市场的年均名义本金发生量估计要向1000亿的规模发展了。发展得那么快，本汪觉得主要有以下几个原因：（1）市场机会：18年4季度以来，市场处于政策底+市场底双底状态，2年以来，市场整体震荡平稳向上，对于雪球类这些带敲入机制的产品是最适合的市场场景；（2）利率环境：全球放水，利率下行。固收类资产的收益风险比属性下降，导致市场总体对于卖期权收期权费的接受程度提高，提高了市场的需求；（3）政策机会：资管新规及对房地产非标信托的限制大幅减少了固定收益资产的供给，去杠杆政策及引导非债权融资也使信用风险相对过往提升，市场愿意开始考虑承担市场风险而不再承担信用风险。趁着这个国庆长假，狗哥再重新好好讲一下雪球期权的方方面面，以帮助各位粉丝更好地全面理解雪球期权的相关知识。本汪准备分几篇文章来讲一下：雪球期权的各类形态变化和比较、雪球期权的对冲、雪球期权的投资要诀，以补偿狗哥今年更新较少对各位读者的一些亏欠。（狗哥今年特别忙，家里也出了些状况，心情一般般，天天都喝点儿，所以文峰走严肃路线比较符合我目前的情况）一、雪球期权的各种形式回顾雪球类期权及其相关变体一般都有以下几个要素特点：（1）期限：即这个期权可能存续的最长时间，并不表示投资者实际投资的时间；（2）挂钩标的：以单只或多只的股票、指数等流动性标的为主，目前国内主要是单一标的，国外一个结构中会有多个标的同时挂钩；（3）敲出价格：一般为期初价格的100%-110%不等，又称提前终止价格，即如果在敲出观察日，挂钩标的价格大于等于敲出价格的，合约提前终止；（4）敲出观察日或频率：每周、每月、每季度、每半年、每年，其实想怎样都可以，但是一般更多的是每个月一次敲出观察日的比较多，其实就是一个模型参数而已，没有什么神秘的说法；（5）敲入价格：触发保本终止的价格，又称风险价格，一般都低于挂钩标的期初价格，更常见的是70%-80%的区间，太高风险有点大，太低没有收益；（6）票息：结构中向客户支付的期权费，一般按年化方式定价（触发结构按非年化），支付方式有每观察日支付或到期支付的方式，其实这些也都是模型参数，也没有什么神秘的说法。好了，以下几个期权我们分别填空：1. 雪球期权（1）期限：6-24个月；（2）挂钩标的：目前国内多挂中证500指数，还有挂A股、沪港通股票的；（3）敲出价格：一般为期初价格的100%-110%不等；（4）敲出观察日或频率：每月观察，有一些结构前2-3个月不观察后边再每个月观察；（5）敲入价格：指数一般65%-80%的区间，个股一般60-75%；（6）票息：按年化方式定价，敲出或到期一次性支付。（7）收益情景示意图：
2. 凤凰式期权（1）期限：6-24个月；（2）挂钩标的：目前国内多挂中证500指数，还有挂A股、沪港通股票的；（3）敲出价格：一般为期初价格的100%-110%不等；（4）敲出观察日或频率：每月观察，有一些结构前2-3个月不观察后边再每个月观察；（5）敲入价格：指数一般65%-80%的区间，个股一般60-75%；（6）票息：按年化方式定价，敲出或到期一次性支付。（7）收益情景示意图：
3. 触发期权（1）期限：6-12个月；（2）挂钩标的：目前国内多挂中证500指数，还有挂A股、沪港通股票的；（3）敲出价格：一般为期初价格的100%-110%不等；（4）敲出观察日或频率：每月观察，有一些结构前2-3个月不观察后边再每个月观察；（5）敲入价格：指数一般65%-80%的区间，个股一般60-75%；（6）票息：按年化方式定价，敲出或到期一次性支付。（7）收益情景示意图：
4.同鑫结构（1）期限：6-24个月；（2）挂钩标的：目前国内多挂中证500指数，挂个股收益有点低，很少见；（3）敲出价格：无；（4）无敲出观察日或频率：每月观察，有一些结构前2-3个月不观察后边再每个月观察；（5）敲入价格：指数一般65%-80%的区间，个股一般60-75%；（6）票息：按年化方式定价，敲出或到期一次性支付；（7）收益情景示意图：
备注：图片用了一些券商朋友给我的PPT，如有侵权请联系我。二、雪球期权的各种形式的优劣比较大家应该第一次一次性看到四种结构都放出来吧，其实狗哥觉得都是大同小异的结构，就是要素上或有差别，但是微观上还是有不同的比较；雪球结构凤凰结构触发结构同鑫结构持有期不确定，平均3个月不确定，平均3个月不确定6个月或者12个月敲入观察每日敲入观察敲出观察每月敲出观察每月敲出观察每周敲出观察无票息计算方式年化收益*持有期年化收益*在敲入及敲出价格间观察日的次数绝对收益年化收益*持有期提前终止可能性一般，最快1个月一般，最快1个月高，最快一周低，12个月期限锁定同等区间的年化票息最高较高敲出快的话年化极高，敲出慢年化低适中获取票息方式敲出或到期一次性收取每个月的观察日判定是否收取敲出或到期一次性收取到期一次性收取敲入后的设定敲入后，如果到期前不敲出，有亏损或无收益敲入后，依然根据约定每个月可能获取票息分红（股价只要处在敲入和敲出区间），到期的盈亏主要看股价下跌幅度和获取票息的差值敲入后，如果到期前不敲出，有亏损或无收益敲入后，如果到期前股价重新上涨到期初价格之上的，依然可以获得涨幅，但是获得的最大涨幅<=票息大投资逻辑对于投资标的的底部比较明确小投资逻辑上涨逻辑强上涨逻辑一般上涨逻辑较大上涨逻辑不明优点年化报价最好每个月都可能有票息，敲入后的股价下跌亏损可能可以通过票息弥补最快1周敲出，收益非年化计算，转换成年化收益概念收益爆炸期限确定缺点敲入后如果回不到期初价格，铁定亏钱票息相对雪球打7.5折左右时间是敌人，敲出越久，年化收益越低相对年化报价最低适应的最佳市场环境中低位的市场稳步上涨有底的市场，涨跌不明市场快速上涨有底的市场，涨跌不明三、总结其实这些结构对于券商来说都没有特别巨大的本质区别，统称“客户卖出带敲入特性的平值看跌期权”，对冲方法也大同小异，模型参数调整一下，合同条款改改。如果你是足够大的客户，券商可以帮你设计前3个月不观察，后边每个月观察之类的。就是在XYZ的参数里边调整一下，模型就计算出一个新的结果而已，并不神秘。不过投资者也很有必要理解好几类最主流结构的特点和适用环境。
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