07.星河深度 | 海丰国际：运价上涨，公司重资产模式量价提升
重要提示 本摘要为量子星河团队的研究摘要！
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01报告概述
公司目前是处于成长期的，目前的市值为706.6亿元，三倍的市值达到2100亿元。公司的成长主要由：中增速+高利润+低估值组成。公司成长的逻辑为：
外生因素：公司重资产模式，自有船比例接近80%（公司同体量的竞争对手自有船比例在50%以下）。当船租金上涨带动运价上涨时，公司利润提高。且公司在2020年船只价格低迷时，订购了27艘船只（新订购船只运力相当于目前运力的43%，于2022年前交付）。
内生因素：从公司本身的经营模式上来看，公司不仅只是一个海运公司，还提供端到端一体化的集装箱物流服务。截至4月初，公司的全球市占率为0.577%，排名为15名，在12月底，公司的全球市占率为0.5%，排名为18名，公司的市占率在逐步提升。公司目前的船只数量为93只，还未交付的订单数量为27只，交付之后公司的市占率将进一步上升。
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02公司简介
公司总部位于香港，是亚洲区域内领先的航运物流公司，核心主业为集装箱航运物流业务，另外还涉及船舶管理、船舶经纪、国际货运代理、拼箱、项目物流、物流配送、报关、仓储、集装箱堆场、码头、船代、散杂货等领域。
公司共运营93艘集装箱船队，经营70条航线，网络实现覆盖中国大陆、日本、韩国、中国台湾、中国香港、越南、泰国、菲律宾、柬埔寨、印度尼西亚、新加坡、文莱和马来西亚13个国家和地区的72个主要港口。
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03经营状况
公司目前船队业务布局集中在亚洲区域，公司在大中华区、东南亚、日本三大区域收入占比分别为40%/33%/27%，公司当前船舶均投放在亚洲跨地区市场中。
2020年主营业务收入为16.85亿元，营收增速为8.46%。集装箱航运物流业务毛利率由2019年的约18.9%增加至2020年的26.5%。净利由2019年的14.26%增加至2020年的20.99%。
图 1：海丰国际2019年收入分地区占比
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04经营模式
公司相当于亚洲区域内的UPS，提供端到端一体化的集装箱物流服务，集装箱的行业很少有海上路上连成一体化的模式。公司的船公司在陆地2019年布局了116.9万平方米的堆场与9.17万平方米的仓库资源，有效的帮助客户打通端到端一体化的物流服务。我们在陆上的产业体现在港口，比如货代船代的报关，真正内陆运输到客户指定的交付地的是外包出去的，既可以灵活的满足客户的需求，又可以降低成本，提高效率。
公司采用重资产模式，自有船比例达到80%，远高于可比竞争对手。在海运方面，公司主要是以小船为主，单船运力为1459 TEU，小于可比竞争对手。小船经营具备高周转优势，由于亚洲区内航线网络较短，因此小船可以构造加密的运行网络，加速船舶的周转，提升货运的时效性。
数据来源：海丰经纪
图2：亚洲班轮风云榜-TOP 50
公司签约用户的占比较高，且提高了高质量客户的比重，这部分客户对于时效服务更加敏感，而对于价格敏感度较低，客户整体货值比较高，可以消化航运价格的升高。客户付费的意愿还来自于我们海陆一体的业务稳定性更强，在淡季时候都有仓位的保证，但是在旺季的时候，公司会优先赋予签约的客户。目前公司的客户分散度很高，没有针对特定行业的客户，最大客户的营收占比仅为2%，因此不会受到客户行业波动的影响。
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05行业情况
公司成本领先的策略受益于租赁成本上涨和航运运价上涨。
航运价格上涨主要是由：
（1）供求关系导致：苏伊士运河堵船使得集装箱供给不足，港口拥堵情况恶化；
（2）成本驱动，苏伊士运河堵塞将推高集装箱船和油轮运价，船舶租赁价格的上涨，二手船价格的上涨，都会上传到新造船的价格上去，所以的航运运价上涨。
从船舶方面来看，近几年小型船舶新订单和交付量的缺乏，以及全球航运业2050年碳排放为零的环保目标与国际海事组织(IMO)实施的一套核心规则使老旧船舶加速报废，也抑制了集装箱运力的增长，考虑到船龄因素，预计未来10年的拆解活动非常频繁。全球支线集装箱船中约有20%船龄超过20年，15~19年船龄的为18%，不到5年船龄的为16%。船舶供给不足，租赁船价格升高。Afeedex（亚洲租船指数）是由海丰经纪（SITC broker）于2011年推出的专注于亚洲区域内集装箱，在2021年第15周已经达到了1978点高位。
数据来源：海丰经纪
图3：SITC Brokers - Asia Feeder Index (AFeedex)
行业情况对公司的影响：
在公司成本方面，在船舶11月份船舶租赁价格低迷的时候，公司的船舶成本比租赁便宜40-50%。当租赁成本上涨的情况下，比租赁便宜一倍。公司有70%以上的自有船将不会受到租赁价格上涨的影响，且受益于航运运价上涨，仅有30%的船会受到租赁价格上涨的影响，因此公司可以从中受益。目前又增加了这27条船的订单，自有船的比例还有机会进一步的提升。会考虑在未来船价比较高的时候，出售公司的老船和二手船，使得整个船队的成本进一步下降，船队也进一步优化。12月末的价格上涨东南亚幅度在20-50%，日本客户5-10%，过去已经有10%以上的上涨，未来也有10%以上的上涨。
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06市场增速
公司预计未来亚洲区域内的每年运货量需求增速为5%。
亚洲区内航运运价波动水平弱于市场均值，以运价指数CCFI年度均值参考分析，2019年CCFI指数东南亚航线均值为683点，同比增长1.52%。在行业低迷周期2015/2016年，东南亚航线运价均值波动幅度弱于市场均值，同样在行业复苏周期2017年，东南亚航线运价水平涨幅也比市场均值小，总结近十年运价波动幅度，东南亚航线呈现低波动率，稳定性高于市场均值的特征。
参考公司航线网络布局，以东南亚主要经济体中国、日本，公司所处的航线网络围绕亚洲主要经济体进行布局。航运是经济贸易往来的产物，因此经济发展水平会影响该地区航运市场的需求，进而影响每年航运的货运量水平。亚洲航线货运量需求派生于亚洲国家之间的贸易往来。以亚洲地区年度GDP增速衡量需求，由于亚洲发展中国家众多承接了大量的制造业产能转移，总体亚洲GDP增速领先全球GDP增速。
区域经济贸易活跃度增强，拉动亚洲区内集装箱贸易周转量水平快速提升，其中2019年亚洲地区集运增速为3%，领先全球集运市场周转量增速。
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07竞争格局
截止3月底，公司的全球运力市占率为0.6%，排名为17名，在12月底，公司的全球运力市占率为0.5%，排名为18名，公司的市占率在逐步提升。当前亚洲地区集运量约占全球市场13%，公司在亚洲的市占率大约为5.11%，排名第七。
数据来源：alphaliner