糖价底部探索与上涨驱动展望
随着进口糖和糖浆数量日益庞大，现货市场糟糕的表现让产业内外都非常悲观，并使很多市场参与者相信新一年的中国市场糖供应宽松，价格将不断探底。那糖价格真会无限制下跌吗？国内市场的底部在什么地方呢？
一、国内糖成本定底部
对于国内市场而言，成本定价往往是探索熊市底部的一个良好的指标工具。
按照中国糖协的数据，我们可以看到对于2020/21榨季，全国糖消费在1530万吨左右，而糖产量预估在1050万吨，其中有900万吨是甘蔗糖，占全部产销量的2/3左右，因此甘蔗糖在过去占据了主要的定价权。
而回顾过去期货上市十四年的价格，我们可以看到郑糖指数的底部逐步抬高，即从2008年10月的2774元/吨、2014年9月的的4220元/吨上升到2018年的4672元/吨，而这背后则是由于广西甘蔗收购价格的提升所导致的。由图1可见，08/09榨季的甘蔗收购价为260元/吨，而14/15榨季为400元/吨、18/19榨季之后维持在490元/吨(主流品种良种加价为520元/吨)，糖价的底部与熊市中的甘蔗收购价的大致维持在10:1的关系，而这是因为砂糖生产过程中甘蔗成本占据全部生产成本(完税)的比重超过70%有关。
简单测算一下，在只考虑甘蔗收购价、甘蔗运费、工人工资这3项刚性现金支出的条件下(不考虑折旧、管理财务销售成本)，按照甘蔗收购价是520元/吨，今年甘蔗出糖率在12.5%左右，甘蔗运费每吨20元左右，而工人工资折糖在差不多240元/吨(按照5万吨产量的工厂300名员工，每个员工年工资支出4万计)，那么可以算出现金成本为：
(甘蔗收购价+运费)/出糖率+工人工资支出=(520+20)/12.5%+240=4560元，即4600元/吨左右。
而这个价格与近两年的期货底部恰好吻合。所以我们可以说，甘蔗糖生产的现金成本构成了白糖期货的“钻石底“。而在甘蔗难以下降、单产和含糖分改进进展缓慢的情况下，目前4600元/吨的价格将会构成坚实的期货底部。
图1历年广西甘蔗收购价
数据来源：wind
与此同时，考虑到糖厂还有相关的销售和财务成本，实际在底部区域现货价格往往还会高一些。从过去几年的数据看，现货5000元/吨是一个巨大的心理门槛，价格会在此受到更强的支撑。
图2南宁糖现货价格季节性
数据来源：广西南华糖业
二、内外联动，国际糖依然是驱动后市大涨的重要驱动
关于后市上涨驱动，那么很大程度上则是小涨靠政策，大涨靠原糖。
根据作者的了解，随着进口糖和糖浆对现货市场的冲击，中糖协已经采取了相应的行动限制糖浆进口，另外进口食糖许可证也有在年初暂缓发放的可能，这些让白糖市场喘口气的政策将会促进糖市场企稳上涨，但涨幅会比较有限。
而国内糖要大涨，则更需要靠原糖市场的足够强势。因为只有当国际糖价足够高的时候，进口成本上涨将会自动限制配额外进口食糖、糖浆甚至走私的供应。而这种情况在2016年6月-9月期间就曾经发生过，当时原糖突破18美分/磅的关口导致了进口糖的倒挂，最终带动了国内价格的上涨。
而对于原糖，巴西和印度作为全球最大的糖生产国，它们的供需依然决定着市场的走向。根据巴西农业部的库存数据，可以注意到目前巴西库存数据出现拐点，在出口大幅增加的背景下，如果后期糖/乙醇去库加速，那么在明年1季度末巴西乙醇价格有望维持坚挺，从而改变市场对2021-22榨季巴西中南部的制糖比预期，减少糖的供应。
图3巴西糖工业库存
数据来源：巴西农业部
图4巴西乙醇工业库存
数据来源：巴西农业部
图5巴西乙醇折糖价格季节性
数据来源：kingsman
至于印度，上周五有出口补贴的传闻，补贴金额为每吨6000卢比，数量在550-600万吨之间。而根据测算，印度补贴后的原糖出口平价折盘面在14.2-14.8美分/磅。由于市场需要印度糖供应市场，因此ICE原糖期货价格在当下对出口补贴传闻已经做出反应，并且在后期出口平价很有可能会构建原糖的底部。而若传闻最后证伪或者印度后期出口良好的话，那么后期原糖继续上涨的空间依然存在。
另外还有考虑宏观资金对期货市场的影响。从历史上来看，在宏观宽松的年份，商品整体上涨的背景下，原糖也易涨难跌。
小结
总的来说，国内糖市场经过前期的下跌，将利空逐步消化，目前来看价格很有可能达到了我们所探讨的底部，而随着未来原糖价格存在上涨潜力，国内糖市的未来将更美好。