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她是初中毕业的打工妹，曾经是富士康流水线上的一名女工，却创办了市值超3100亿的龙头企业立讯精密。她是王来春，立讯精密的创始人。tear_beyond：老师，麻烦您帮我分析一下立讯精密的财报，以及发展前景？谢谢老师！一、立讯精密9年收入规模扩大超60倍，利润规模扩大超40倍，成长速度惊人该公司2010年上市，上市当年营业收入规模10.11亿元，后持续扩大到2019年的625.2亿元。归属净利润从2010年的1.16亿元持续扩大到2019年的47.14亿元。9年间，营业收入规模扩大超60倍，利润规模扩大超40倍。营业收入9年复合增速为58.14%，归属净利润9年复合增速为51%。这个成长速度非常惊人，放眼整个A股都鲜有对手。尽管受疫情冲击影响，今年一季度公司仍旧实现营业收入165.1亿元，同比增长83.10%，净利润9.81亿元，同比增长59.40%，还在保持高速增长态势。作为一个远离聚光灯、看似不起眼的代工厂，如何能做到这么高的成长速度？理解立讯精密，就必须要理解其背后高速增长的逻辑。看立讯精密的财报之前，听说立讯精密是个资本运作的高手，我以为该公司会有很多的商誉。但从立讯精密的财务报表看，该公司2011年的商誉为4.29亿元，2019年末商誉5.33亿元，商誉减值共计3600万元，9年来商誉增加金额仅1.4亿元。对于一个超500亿元总资产的公司而言，这点商誉真的不算什么，2019年末商誉占总资产比例仅为1.08%。具体看商誉的构成，2019年末5.58亿元商誉由并购的14家公司组成，其中最大的是2011年并购昆山联滔电子有限公司形成的商誉3.77亿元，其他13家公司很少有超过5000万商誉的。从这几组数据我们可以看出：第一，该公司上市以来确实进行过较多的并购，或加强主营业务，或进入新业务领域，不断打造核心竞争优势，持续进行产业迭代。该公司以连接器业务起家，2010年上市时，主营业务只有连接器，连接器业务收入占比100%。2011年，通过并购昆山联滔电子有限公司，切入苹果产业链；同年通过并购科尔通讯，迈入通信领域，切入华为供应链；2012年并购福建源光电装有限公司进入汽车电子领域；2016年并购苏州美特，自此进入声学领域，并抓住AirPods这棵摇钱树。第二，该公司并购所付出的成本都不高，形成的商誉很小，且主要的商誉金额集中在2011年前后，近年来新增的商誉金额较小。这一方面体现出该公司管理层比较务实的一面，和某些所谓的资本运作高手大则几十亿的商誉相比，真是小巫见大巫。另一方面，也说明该公司并购时的议价能力较强，彰体现出了较强的品牌效应和上市公司平台效应。第三，并购整合能力超强。虽然并购的成本不高，但并购的效果却极佳。目前，该公司包括消费电子、通讯互联、电脑互联、汽车互联四大业务板块。电脑互联是其传统主营产品，2015年和2019年的收入规模分别为38.9亿元、41.13亿元，收入增长近乎停滞。但是新进入的通讯互联、汽车互联、消费电子领域却热火朝天。其中，消费电子业务收入规模从2015年的44.16亿元，大举跃升至2019年度的519.9亿元，该业务板块4年间收入规模翻了近12倍，收入占比从43.56%大幅跃升至83.16%。通讯互联业务收入规模从2015年的7.03亿元，提升至2019年的22.37亿元，4年间收入翻了超3倍；汽车互联产品从2015年的8.42亿元，提升至2019年的23.61亿元，4年间收入也翻了近3倍。因此，立讯精密看起来具有“点石成金”的能力，一方面以极低的成本进行收购，进入新的业务领域；另一方面以强大的并购整合能力，将新业务不断打造为业务明星。华南地区的代加工厂多如牛毛，为什么立讯精密能脱颖而出呢？事实上，立讯精密是真正的资本运作高手，市场敏锐，眼光精准。炉火纯青的低成本并购能力，以及强大的并购整合能力无疑是立讯精密不断走向胜利巅峰的重要砝码。2019年立讯精密第一大客户的销售额占比55.43%，前五名客户合计销售金额占年度销售总额比例 77.04%，占比非常高。目前，公司客户集中度相对较高，并且短期主要集中在消费电子领域，一旦大客户将订单进行转移，或者大客户本身发生严重的经营问题，那么作为代工厂的立讯精密将难逃销售收入下滑风险。2020年一季度虽然收入规模同比增长83.10%，但是毛利率仅有15.93%，较2019年度的19.91%下滑了近4个百分点，下滑幅度较大，按照往年一季度毛利率和全年的关系，2020年全年毛利率水平有可能会降到18%上下。从数据来看，该公司毛利率逐年下降，从2014年的23.3%降到2019年的19.91%，说明作为微笑曲线底端的代工厂，对下游客户的议价能力偏低。如果要再说清楚一点，就是苹果依赖症导致的。2018年中，立讯精密对苹果的销售额占总营收的44.85%。到2019年，这一比例已经升高至55.43%。企业太过依赖大客户，意味着大客户经营的异常会随时影响到企业本身。自2018年，由于苹果业绩下滑，供应链公司受到影响，立讯精密毛利率下滑就是必然的。这主要是由于立讯精密的研发投入较高，该公司或许意识到了对苹果的太过依赖，正在限制它发展的天花板高度，因此，持续增加了研发投入。2017年立讯精密的研发支出是15.42亿元，2018年和2019年研发费用支出为25.15亿元和43.78亿元，同比增幅分别为63.1%和74.08%。由于该公司研发费用一次性列为当期费用，不做资本化分年摊销，不虚增当期利润，相比于那些资本化处理的同行，其利润的质量是没有水分的。因此，在我看来，这属于公司快速增长和扩张的正常现象，虽然会影响当期的净利润，但是从长期来看，这对公司未来的盈利增长是有利的。立讯精密连续多年保持良好业绩，经营现金流良好，立讯精密2019年的经营活动现金流入比去年同期增长80.31%，流量净额比去年同期增长137.6%。不过，该公司属于资产较重的公司，资本开支金额较大，近5年年均资本开支金额35亿元，2015年至2018年的自由现金流均为负数。2019年度，资本开支扩大至63.63亿元，自由现金流为11.03亿元，也不算太高。不过，自由现金流不充沛主要是由于立讯精密在固定资产、研发等方面投入巨大所导致的。但多亏经营性现金流较为充沛，缓解了公司扩张的资金压力。并且到2019年，公司资产有息负债率由20%下降到了12%，目前有息负债大概在61亿元，偿债压力不大。我们再来看一下它的ROE，2018年、2019年立讯精密的ROE指标分别为17.95、26.55，远超同期的行业均值12.13和12.34，这背后是立讯精密的资产运营效率。其中，与市值排于第二、三位的韦尔股份、京东方A相比，立讯精密的ROE指标和每股收益指标均表现优异，另外净利率和营业收入指标也略高于其他两家企业。
立讯精密从一个电脑连接器公司，目前做成了消费电子领域的大佬。从它的业务布局看，立讯精密接下来还有机会做通讯领域、汽车电子领域，甚至是物联网领域的大佬。
对于这样一个能够持续拓宽自己产业边界、拥有强大业务迭代能力和并购整合能力的公司而言，不能将其局限于某个具体细分领域，而应该从整个精密制造领域的角度去理解它，从我国作为一个制造业大国所特有的大规模制造优势的角度去理解它。
从长期看，未来随着智能科技的发展以及5G、AI等技术的进步，立讯精密作为国内电子行业中的佼佼者，其未来的发展空间巨大。下一步，立讯精密需要进一步紧跟技术大趋势，不断加强自身技术创新，逐步摆脱过度依赖大客户的现状，那么，我相信立讯精密将会继续书写传奇！
它的未来，值得再次期待。
最后，我想引用立讯精密的创始人王来春的一句话作为本文的结束语：“我相信，能与凤凰同飞的必是俊鸟。”
