浅谈海螺水泥 $海螺水泥(SH600585)$ 公司分析 企业分析 （1）行业所处阶段 2019年，...

$海螺水泥(SH600585)$  公司分析

企业分析

（1）行业所处阶段

2019年，水泥行业总体运行平稳，国内需求小幅增长，呈现出量价齐升的特点，但区域间市场分化仍较为明显。从供给端来看，国家坚持以供给侧结构性改革为主线，推出一系列稳增长措施，中央坚持打好污染防治攻坚战，坚持方向不变、力度不减，同时受错峰生产、节能减排、矿山综合整治等政策影响，供给端保持紧缩态势。从需求端来看，基建投资保持低速平稳增长，基础设施补短板项目持续推进，调节作用逐步显现；房地产开发韧性仍然较强，投资增速继续保持快速增长，全年水泥需求稳中向好。2019 年全国水泥产量约为23.3亿吨，同比增长6%，是近五年来增长最快的一年，行业盈利保持较好水平。（数据来源：数字水泥网）

（2）行业市场规模

1、中国是全球水泥制造第一大国

水泥的历史最早可追溯到古罗马人在建筑中使用的石灰与火山灰的混合物，用它胶结碎石制成的混凝土，硬化后不但强度较高，而且还能抵抗淡水或含盐水的侵蚀。进入21世纪后，全球现代水泥工业蓬勃发展。据USGS的统计数据显示，2010-2019年，全球水泥产能与产量呈波动增长趋势。2019年，全球水泥产能为37亿吨，较2019年小幅下滑;全球水泥产量约为41亿吨，基本与2018年持平。

在全球水泥产量的分布中，中国已成为全球水泥制造的第一大国，2019年，中国水泥产量约占全球水泥产量的57%左右;其次是印度，水泥产量约占全球产量的8%。

2、水泥产能利用率维持在100%以上

在产能利用率方面，2010-2019年，全球水泥制造行业的产能利用率均维持在100%以上，说明全球水泥产能的利用水平较高且较为稳定。

3、2019年全球水泥消费量达43.65亿吨

需求方面，2017年，全球水泥消费量已达41.91亿吨;2019年，全球水泥消费总量在基础设施建设驱动下，约增长1.8%，达到43.65亿吨。

从全球各地区对水泥的需求量来看，2019年，中国对水泥的需求量约占全球比重的61%，是全球最大的水泥需求国家;其次是印度，对水泥的需求量占全球需求比重的7%。

据USGS的统计数据显示，2019年，全球水泥产能为37亿吨，全球水泥产量约为41亿吨，基本与2018年持平，水泥产量主要分布在中国。同时，2010-2019年，全球水泥制造行业的产能利用率均维持在100%以上。需求方面，2019年，全球水泥消费总量在基础设施建设驱动下，约增长1.8%，达到43.65亿吨。从供需平衡的角度来看，2019年全球水泥行业供小于求，因此，市场仍存在增长空间。

（3）行业竞争格局

当前，中国是水泥制造第一大国，根据中国水泥协会发布的《2019年全球30大水泥企业排行榜》的数据显示，分布在中国的企业数量最大，达12家，占比达63%。具体来看，在水泥总产能和销量方面，“中国建材”居全球市场和中国市场的龙头地位;从上市公司的盈利情况和市值排名来看，“海螺水泥”居我国水泥行业的龙头地位。综合而言，我国水泥行业的竞争格局基本稳定。

全球水泥产能前三十名企业：中国占比达63%

目前，中国已是全球第一大水泥制造国。根据中国水泥协会发布的《2019年全球30大水泥企业排行榜》的数据显示，全球水泥产能排名前三十名的企业分布于中国、印度和巴西，其中，分布在中国的企业数量最大，达12家，占比达63%。

2、产能 销量：“中国建材”居龙头地位

在水泥总产能方面，根据全球水泥网的排名显示，2019年，中国建材(CNBM)位居我国水泥制造企业产能排名的首位，也是全球水泥制造企业产能排名首位，年产能达5.21亿吨;其次是海螺水泥(Anhui Conch)，年产能达3.59亿吨。

在水泥熟料产能方面，根据2020年2月中国水泥协会发布的《2020年水泥熟料产能50强名单》显示，排名前三的企业与2019年水泥产能的排名一致;但第四至第六名有所不同，分别是华润水泥、华新水泥和山水集团，这三家公司的水泥熟料产能均在5500万吨以上。

在水泥销量方面，2019年，中国建材、海螺水泥的销量均在3.23亿吨以上，位居第一、第二名;其次是冀东水泥，水泥销量为9640万吨。销量排名与产能排名相比较，行业前三的竞争格局基本稳定。

3、净利润 市值：“海螺水泥”居龙头地位

根据中国水泥协会发布的《2020年水泥上市公司综合实力排名》的信息显示，2019年，我国大陆水泥行业上市公司的净利润排名中，海螺水泥以336亿元位列行业第一，其次是中国建材，2019年实现净利润110亿元。

在市值方面，海螺水泥依然位居行业首位，以2853亿元的市值遥遥领先于第二名(中国建材)。因此，从上市公司的盈利情况和市值排名来看，目前海螺水泥居于行业龙头地位。

（4）企业护城河

1.无形资产

公司在华东、华南地区拥有丰富的优质石灰石矿山资源,含碱度低,碳酸钙含量高,为生产高品质低碱水泥提供了得天独厚的原材料;公司生产全部采用新型干法旋窑工艺技术,装备先进,实现了从矿石开采到码头装运的全程自动化控制,按照ISO9001国际质量认证体系进行质量管理和监控;依靠完备的铁路、公路及水路运输系统,形成了专业化生产体系和庞大的市场营销网络。“海螺”牌高等级水泥和商品熟料为公司的主导产品。“CONCH”商标被国家商标局认定为驰名商标,“海螺”牌水泥被国家质量监督检验检疫总局批准为免检产品,长期、广泛应用于举世瞩目的标志性工程,如:京沪高铁、杭州湾跨海大桥、上海东方明珠电视塔、上海磁悬浮列车(轨道梁)、连云港田湾核电站、浦东国际机场等工程。同时,产品出口美国、欧洲、非洲、亚洲等20多个国家和地区。

2.成本优势

公司的规模，总市值、流通市值、营业收入、净利润均为行业第一。海螺在华东区域实行“T”型战略，在有着丰富且优质石灰石原矿的安徽设立熟料基站，利用低运输成本的长江物流将熟料运送至下游无资源但水泥需求强劲的长三角地区，同时自建余热发电装置降低电力成本。“T”型战略是指海螺在石灰石原矿丰富的安徽设水泥熟料基站，借助长江，将安徽的熟料运输至水泥需求发达但无资源的沿海地区，再在当地收购中小水泥厂改造成粉磨站，就地生产水泥。“T”型战略实施过程中，海螺确立了其在成本端的优势，实现水泥吨成本179 元/吨，大幅低于行业水平（208 元/吨）。费用端的有效控制是海螺迅速成长的另一制胜法宝，其6.0%的费用率远低于平均水平12.7%。

（5）企业团队

现任董事、监事及高级管理人员简历

高登榜先生，本公司董事长、执行董事。高先生毕业于淮南矿业学院，并取得合肥工业大学管理学博士学位。高先生1982年起先后在安徽淮北矿务局从事技术和企业管理工作，1995年起历任共青团安徽省委副书记、书记，宣城市委书记、市长，芜湖市委书记、市人大常委会主任等多个主要领导职务。高先生既有丰富的企业管理经验，又有长期发展地方经济的领导能力。高先生亦当选为安徽省第十三届人民代表大会常务委员会委员。

王建超先生，本公司副董事长、执行董事，高级经济师。王先生毕业于黄山学院，获得暨南大学工商管理硕士学位，于1982年加入本集团，曾担任海螺集团进出口部副部长、本公司国际业务部部长、供应部部长、对外经济合作部部长、总经理助理、副总 经理、总经理等职务，具有丰富的企业管理经验。

吴斌先生，本公司执行董事、总经理，高级经济师。吴先生毕业于安徽建筑工程学校，于1983年加入本集团，历任白马山水泥厂销售处副处长、本公司销售部副部长、部长、广西区域管理委员会主任、皖北区域管理委员会主任、本公司总经理助理、副总经理等职务，在企业管理、市场营销等方面具有丰富的管理经验。吴先生亦为安徽省第十三届人大代表。

李群峰先生，本公司执行董事、副总经理，高级工程师。李先生毕业于洛阳工业高等专科学校，于1994年加入本集团，曾担任铜陵海螺制造分厂厂长、生产品质处处长、总经理助理、副总经理、总经理、皖北区域管理委员会主任、本公司总经理助理等职务，在水泥生产工艺、产品质量管理方面具有丰富的管理经验。

（6）企业文化

经营理念：为人类创造未来的生活空间

企业精神：团结  创新  敬业   奉献

经营宗旨：至高品质  至诚服务

财报分析

2015年-2019年的审计报告均为“标准无保留意见”，且公司的人均年薪与行业的平均年薪接近，公司年报的数据性真实可靠！

公司的规模以及扩张能力

近几年公司规模不断壮大，商誉占比极低可以忽略不计，无形资产占比逐年下降，资产负债率在30%以下，公司的资产质量高，债务风险低！资产规模2019年达到1788亿元，净利润336亿，在整个水泥建材中均排名第一，属于该行业中的老大；近三年总资产增长速度在10%以上，净利润增速也在10%以上，公司处在成熟并且高速发展的阶段，2020年预期可观；

公司的债务风险

2015年货币资金储备小于有息负债，公司存在一定的偿债风险，但2016年以后资金明显改善，单纯的货币资金就已经大于有息负债。2019年的货币资金减掉有息负债后结余还有461亿，公司的现金流非常充沛，公司不存在偿债的风险!

公司竞争力、行业地位

公司的应收账款占总资产的比值较小，在1%以下，欠款基本以票据为主，票据中以银行承兑票据为主，说明公司的“欠款白条”质量高，潜在坏账的可能性比较低。但是公司的应付预收减掉应收预付后呈现出负值，说明公司每年都被上下游的企业无偿占用着资金，公司在上下游企业中的议价能力较弱。

公司的资产类型

2015年-2018年公司的固定资产等占总资产的比值均超过了40%，属于重资产型公司，公司想要保持竞争优势的成本比较大，但从2015年-2019年公司在不断的优化，2019年成功转型为轻资产型公司，竞争成本在不断下降，竞争风险在不断变小。

公司主业专注程度

近几年公司与主业无关的投资占比在不断变小，最高也就是5.92%，说明公司是一个非常专注于主业的公司！

公司成本管控能力和经营分析

虽然公司毛利率在30%附近，但主营利润率近三年却在20%以上，公司具有持续的盈利能力；主营利润占利润总额比值达到85%以上，利润结构健康；费用率与毛利率的比值逐年下降，2019年费用率为5.95%，费用率与毛利率的比值为17.88%，说明公司成本管控能力非常出色！这样的公司具有持续的竞争力。

公司经营成果及含金量

连续5年公司净利润现金含量都在100%以上，公司经营效果好，净利润含金量高。

公司经营活动类型

公司连续五年极影活动类型都为“正负负”型，即经营收入能够覆盖所有的支出，属于优秀公司的典型特征。

公司的稳定性

2015年增加净额为负数，主要是营业收入下降，购买定期理财和偿还借款所致，营业收入下降公司存在一定的经营风险，2016年以后增加净额开始由负转正，公司经营改善，资金正向积累，2018年转正为负，但2018年增加净额为负的原因是购买定期存款和理财产品以及增加分红所致，与营收无关，不存在经营风险。公司发展相对比价稳定。

未来公司的发展速度和规模

公司当年的营收和规模与前两三年的扩建速度呈正比，2015年和2016年购建固定资产等比重较大，所以2017年和2018年公司的规模和营业增长较快；2017年至2019年购建比重有所降，预计未来营收增速可能会有所下降，但增长趋势保持不变。

公司估值合理市盈率

①护城河：无形资产（品牌） 成本优势（强）

通过对毛利率和行业竞争优势分析，公司无形资产品牌护城河优势弱于成本优势，为保障足够的安全边际，取“成本优势”护城河；

②行业所处阶段：行业和公司都处于成熟期；

③2019年资产负债率：20.39%；

④近一年、三年、五年、十年市盈率中位数分别是：8.98、8.51、9.77、10.1；

公司护城河“成本优势”以及公司优越的资产负债结构，可以给出15倍市盈率，但行业周期的轮动，成熟期后将开始步入衰退阶段再进入复苏阶段；国家的强监管，市场存在一定的悲观情绪，叠加一定的安全边际，取一、三年中位数平均数给出8.7倍市盈率！

净利润

公司近几年净利润增速在10%以上，取安全边际增长速度10%；今年受疫情影响，前三季度净利润同比增长3.79%,保守预测2020年净利润增长5%。

公司市值计算

2020年净利润：335.93×（1 5%）=352.73亿；

2021年净利润：352.73×（1 10%）=388亿；

2022年净利润：388×（1 10%）=426.8亿；

2020年市值： 352.73×8.7=3069亿

2021年市值：  388×8.7=3376亿

2022年市值：  426.8×8.7=3713亿

现价：52.45；市值：2098亿；股本：3,999,702,579

每股好价格：3713亿÷2÷3,999,702,579=46.42元

合理价格：

2020年末合理价格：76.73元

2021年末合理价格：84.41元

2022年末合理价格：92.83元

预测三年后收益率：（92.83-52.45）/52.45×100%=76.99%，年复合收益率为20.96%，股息分红为3.7%，实际每年持股收益率为24.66%

总结

公司行业现阶段处于成熟期，需求增速稳定，2019年增速是近几年增速最快的一年，有复苏的征兆；优势：

①公司高管整体学历高，管理能力强，高管搭配合理；

②近几年公司处于高速发展和扩张状态，尽管扩张速度有所减缓；

③公司现金充沛，债务健康，不存在债务风险；

④公司属于轻资产型公司，保持竞争优势的成本较低；

⑤公司主业专注度高；

⑥经营效果好，成本管控能力出色；

⑦净利润现金含量高，公司有很好的的稳定性，未来两三年依然能够保持稳定增长的趋势。

风险：

①公司所处水泥行业对建筑行业依赖性较强，与固定资产投资、房地产投资增速关联度较高。固定资产投资增速持续回落，地方政府偿债压力加大，重大工程项目资金到位不足，土地购置持续降温等风险因素，可能对水泥市场需求产生影响。此外，新冠肺炎疫情可能会阶段性对市场需求产生一定影响。

②2020 年是打赢蓝天保卫战三年行动计划的最后一年，国家大气污染环境治理将会更加趋严趋紧，地方污染防治管控措施将持续升级加码，对企业的环保管理提出更高的要求，在推动高质量发展的同时预计将会增加企业的生产运行成本。

③煤炭和电力成本占熟料生产成本的 50%以上，一旦煤炭价格由于政策变动或市场供求关系等因素影响出现较大幅度上涨，将会带动本集团生产成本上升，倘若由此造成的成本上涨无法完全传导至产品价格，则会对公司盈利产生一定影响。