说说顺鑫农业，他的空间可能大于茅台（一些观点要修订一下）

作为最确定的白酒公司，长期持有茅台，大家受益都不错。但是这一两年，茅台遇到了瓶颈，产能的瓶颈，提价的瓶颈。在如火如荼的白酒顺周期中，茅台不疾不徐稳步前行。

2018年茅台基酒产量4.97万吨，2019年4.99万吨，2020年的数据还没有出来，但是目前看到的消息是增产幅度非常小。另外自从2018年初提价，茅台已经接近三年没有提价了，一方面是终端价格到了2500、3000元，另一方面是出厂价还在969元，让人痛心。

所以展望未来几年，茅台的经营估计会依然稳健，很难期待超额收益。特别是目前的基酒产能已经锁定了未来的销量。

在白酒的顺周期内，我们发现其实在中期内，比茅台投资机会好的股票很多。今天二马分析一下顺鑫农业，低端白酒之王。

（一）、主要财务指标解读

知道顺鑫农业的人不多，但是其主打品牌牛栏山二锅头以占全国白酒销量10%而名扬天下。顺鑫农业有三块业务：白酒、猪肉屠宰、房地产。除了白酒外，其他两块都是垃圾业务，顺鑫也有意剥离。在分析顺鑫的过程中，其他两块我们会一带而过，主要分析一下他们对于顺鑫的拖累。

下面我们看一组数据：

这是顺鑫农业的财报数据，我们可以看到从营收角度，白酒板块一直是正贡献，而猪肉和地产属于震荡下行。

财报中没有分板块的利润数据，根据东方证券的研报（姑且信之），2019年地产板块亏损3.39亿，而2019年公司净利润为8.09亿。所以我们可以期待在剥离了地产和猪肉业务后，公司的净利润有个明显的提升，估值也会更合理。

（二）、公司竞争力分析

据国家统计局发布的行业数据，2016 年，全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量 1358.36 万千升，2019年数据为786千万升。（数据来自贵州茅台年报）。我们可以看出白酒的总体销量是下降的。

这里面高端白酒量价齐升，低端白酒优胜劣汰，像龙头企业集中。而顺鑫农业就是低端白酒的龙头。牛栏山的市场定位为40元以下的光瓶酒，主打20元以下市场。这个区间避开了名酒的低端品牌。其主要竞争对象为老村长、红星及大量的地产酒。

牛栏山的优势在于他是为数不多的全国性低端白酒品牌，在某种意义上顺应了消费升级的趋势。其次，牛栏山具备全国性的销售网络。牛栏山的渠道利润远高于五粮液、洋河，一瓶8元出厂价的牛栏山，批发价为10-11元，终端价为15元+，而是是快消品，销量大。对比普五一瓶几十元的渠道利润，牛栏山的渠道忠诚度更高。

目前牛栏山还没有和名酒的低端品牌直面竞争，即使后面牛栏山升级到名酒低端品牌的价格带，我认为对比名酒，他在销售上也是有优势的。这是因为名酒对于低端品类重视不够，渠道利润不足。

（三）、未来成长性分析

我们从量和价两个方面分析。这些年牛栏山基本上是依靠量价齐升的方式在成长。挤压其他品牌，上量比较快，也有小幅的提价。

未来我认为牛栏山量的提升会放缓，毕竟全国总体白酒销量在下滑，特别是低端酒。而价的提升，牛栏山还是有不小的空间。对比茅台提一次价如同便秘，牛栏山就轻松了很多。

价的提升大致有两个思路：

A、现有产品每年5毛-1块的提价。牛栏山8块钱的出厂价，成本约5.5元，提价5毛就是9%。还是很可观的。对于终端的冲击也不是很明显。毕竟大家吃碗面条的价格每年也在5毛、1块的上涨。

B、品类的升级

向20元以上的价格带提升品类，从牛二向陈酿、珍品去升级。

二马综评：

关于牛栏山未来成长路径，这里面有二马的预判，也有目前牛栏山的自身的发展方向。主要是看实际市场开拓的力度及公司的经营能力。至少从过去的数据看，顺鑫在市场开拓和产品运营方面做的不错。我们也可以期待其未来能够延续。

通过上面的分析，我们可以看出牛栏山的前景可以期待，但是目前的价格并不便宜，可以放到观察仓，在合理的价格可以做一些配置。

后期修订：

在二马这篇文章发表后，恰逢顺鑫农业因为三季报不佳而股价暴跌，因为不少股友问二马是否可以抄底。在加上这篇文章发布后，在各个平台上引起较为激烈且充分的讨论，感谢这些股友的评论，因此也引发了二马进一步的思考。下面把这些内容分享给大家。

A、二马在进行顺鑫农业未来发展预期时，是基于房地产业务被剥离的情况下思考的。但是地产的剥离需要周期。在剥离周期内，地产对于业绩的影响是实实在在的。有可能出现等地产剥离结束后，顺鑫的白酒业务也过了最佳发展周期的情况。投资顺鑫，这个风险因素是需要考虑的。

这里关于地产剥离进度，有一个信息供股友参考，这数据来自2020年10月30号顺鑫农业的投资者关系见面会。

“公司的地产业务还是坚持寻求整体剥离和积极去化双管齐下，今年以来加大了去化的力度，海南项目基本清盘，山东的土地也在积极进行出售洽谈，北京和包头项目相比去年，签约房屋套数增幅也很大。总得来讲，地产收缩和退出的力度会进一步加大。”

B、如文中提到的，顺鑫所在的低端白酒行业在过去四年中整体销量上下滑的，而顺鑫自身的销量大幅增长（2016-2019年销量从33万千升提升到72万千升）。这属于挤压式增长。而同期顺鑫的净利润从4.13亿提升8.09亿。虽然说总体净利润受到地产和猪肉业务的干扰，我们无法清晰剥离出白酒净利润的增幅。但是大致可以看出在过去四年中，顺鑫的白酒净利润增长主要还是依靠量的提升，而不是价的增长。考虑到低端白酒总体销量的下滑及顺鑫已经占据了整个白酒业销量的10%。我很难定性的认为顺鑫在量上还有较大的增长的空间。例如，未来五年还有50%的量的提升。

C、那么主导顺鑫的未来成长的因素主要是价的提升。一方面，通过过往数据，我们可以初步看出过去几年提价对于其业绩提升贡献不大。那么未来是否具备提价基础及产品升级换代是否可以成功。这是顺鑫能否取得大发展的核心关注点。那么下面有两个地方就需要我们重点把握。

C1：顺鑫牛二的用户是否接受其价格也如同我们去面馆吃的面条一样，每年可以有个5毛到1块的提价。毕竟顺鑫的过往未充分证明这一点。

C2: 向陈酿及珍品进行的产品升级是否会成功，如果可以成功，我们可以预期顺鑫的利润空间会明显打开。但是这一点的判断需要对顺鑫的动销数据有密切的跟踪，也包括对其每个季度报表背后的业务逻辑变化同样密切的跟踪及分析。

二马点评：

通过对于地产业务及顺鑫未来增长点的分析，我们可以梳理出一些增长的方向。但是顺鑫是否可以顺利突破，目前还缺乏清晰的数据支撑。需要我们保持密切的观察，以及时发现其经营的拐点。

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