上海机场今天高开放量回落，这是什么样的一个信号，是否还有机会上车 @今日话题 $上海机场(SH600...
$上海机场(SH600009)$ 因为肺炎疫情的短期冲击，在4月份跌到低点，开始反弹上涨，在8月尾又经历了一波杀跌，最近几天才开始迎来反攻，但是今天的高开让人眼前一亮，谁能想到最后收盘尽不如人意，难道这波反弹又要结束了吗？
上海机场地处我国的经济中心城市——上海，同时上海也是亚洲的金融中心。受益于独特的地理及经济条件，所以上海是我国首个拥有“一市两场”的城市，所以在地域上，上海机场相比其他城市的机场更具备天然的优势。
“机场”类上市公司，一般被视作公用事业类股票，但是由于其利润构成已经发生了巨大变化——免税占利润的大头，所以目前机场股已经向消费股发生了转变。并且预估其未来的成长空间很大程度上，取决于免税销售的增长空间。
鉴于机场类个股的商业模式比较特殊，所以我们这里对上海机场的商业模式做一个剖析，在剖析之前，我们先来拆分一下它2019年的收入利润构成，使得我们能对其商业模式能有更加直观的感受：
收入构成：商业租赁收入是总收入的驱动力，免税收入占商业租赁收入的89%。
在2019年，上海机场营业收入109.4亿元，同比增长17.5%，其中，航空性业务收入40.8亿元，同比增长2.9%，非航收入中，商业租赁收入54.6亿元，同比增长37.1%，其他非航收入 14.0 亿元，同比增长2.9%。我们可以发现：
（1）商业租赁收入已经成为上海机场最大的收入模块，占到总收入的50%；（2）商业租赁收入同比增速37%，而除此之外的收入增速仅2.9%，商业租赁收入是公司总收入增长的绝对驱动力。再仔细拆解商业租赁收入可以发现，其中，2019年免税收入48.8亿元，同比增长40.3%，占商业租赁收入的89%。而有税商业收入5.9 亿元，同比增长15.2%，占商业租赁收入的11%。
利润构成：免税占比70%、投资收益占 22%。
在2019年，上海机场净利润52.6亿元，同比增长18.7%，归母净利润 50.3亿元，同比增长18.9%。
其中，由于上海机场的航空性业务是其基础业务，基本所有的成本都与航空性业务相关，非航业务是机场的附加业务，基本都是特许经营模式，机场不直接参与经营，仅收取特许经营费。因此，上海机场的成本归于特许经营业务以外的收入。在此基础上，对上海机场2019年的利润构成做拆解：其中，免税业务利润约36.6亿元，占比70%；有税业务利润约4.4亿元，占比8%；投资收益（主要是航油、广告业务）11.5亿元，占比22%；其他业务利润0.1亿元，占比0%。
所以，由此我们可以看到，机场的商业模式是：航空性业务弥补成本、提供流量，非航业务支撑利润。
根据上述的拆分可以发现，2019年，由于上海机场卫星厅投产致成本上升，其航空性业务提供的收入基本用于覆盖成本；商业收入、投资收益为其提供利润。因此，对上海机场的盈利模式作如下总结：
航空性业务提供流量，覆盖基础设施成本；
非航业务依靠流量变现能力，支撑机场利润，并带来长期发展潜力。
财务看点
长期价值投资者喜欢的往往是“生意模式好，有很强自由现金流、无需依靠外部融资、依靠自己创造的现金流就可持续发展的优质标的”。而上海机场现金充裕、利润率高，即使业务扩建也无需依赖融资或补贴，所以该股也被查理芒格所看中。
从其完整的财年报表中，可以看到，在2019上海机场归属母公司净利润50.3亿元，经营活动现金净流量48.9亿元。上海机场自1999年建成通航以来，共有2次大型资本开支：
2008年建成的T2航站楼（二期扩建，转固资产95.4亿元）；
2019年建成的S1、S2卫星厅（三期扩建，转固资产约120亿元），均由上海机场上市公司作为建设主体出资。
其中，T2航站楼的建设，由于上海机场于2004年于虹桥机场资产置换完成，上市时间仅3年，其在2007年发行了25亿元 10 年期企业债券——这是上海机场（浦东）上市以来唯一一次融资。
而2015年开始建设、2019 年建成的S1、S2卫星厅，全部由上海机场自有资金解决。且在这5年中，上海机场维持了每年现金分红比率30%左右。在整个三期扩建过程中，上海机场仅2016、2017年的现金净增加额为负值，分别为-4.5亿元、-12.0亿元。而根据2019年报，上海机场当期账面的货币资金还有103.6亿元。
此外，上海机场资产负债率12.7%，带息债务为0，企业自由现金流49.9亿元，账面货币资金103.6亿元。由此可见，上海机场的资产负债率 13%，无有息负债，其现金流充沛。
对于投资这类拥有大量重资产公司时都会遇到一个问题：即没有拿到跟自身重资产规模相匹配的净利率，但是上海机场却是其中的例外。
2019年，上海机场毛利率51.2%，净利率48.1%，ROE（摊薄）15.7%，ROIC16.7%。2015-2019过去5年，上海机场毛利率均超45%，净利率超40%，ROE超12%，ROIC超 10%。凭着毛利率51%、净利率48%，上海机场，基本上属于重资产行业利润率中的翘楚。
上海机场上市至今已有21年（含虹桥），20次现金分红共计113.5亿元，远超其向市场融资规模。良好的商业模式、优异的现金流，使其成为了资本市场青睐的标的。2015年，上海机场成为A股首支被沪港通买至上限的股票。
上海机场优异的市场表现也回馈了投资者的信赖，1998年上市至2019年底，上海机场股价累计上涨24倍，年化复合收益率15.5%。2011年以来，上海机场国际及地区旅客量正式突破2000万人次，进入大型国际枢纽机场行列，2011-2019年化复合收益率28.7%，其年涨幅仅1次（2014年）略跑输大盘。分红稳定，截至2019年已超百亿，是资本市场上受投资者青睐的标的。
对于上海机场的估值
上海机场在2020-2022年的每股收益EPS分别为0.96、2.84、3.24 元。从上海机场2017年大家重视免税逻辑后，上海机场的市盈率PE估值不断提升，2017-2019年平均估值分别为23、26、29倍。由于上半年疫情关系，2020年上海机场在上半年受到肺炎疫情冲击，迎来业绩低点，假设2021年疫情已经完全结束，则当前上海机场的市值对应2021年市盈率PE估值仅23.7倍。则上海机场2021年PE为30倍，对应股价则为85.2元。
综上，在绝对估值法的DCF中性预测下（86.1 元），其与相对估值下目标价相差不大。同时，已经考虑了上海机场在被市内免税完全分流条件下，上海机场最低股价60.91元，所以其下跌的空间非常有限，基本上在65元附近就会有强支撑，所以可以留意该股在四季度的合适的配置机会。