双子星的按摩椅市场布局 1、渠道的布局 1.1、外销 1.1.1、奥佳华外销占主营收比重大，前五客户...
1、渠道的布局
1.1、外销
1.1.1、奥佳华外销占主营收比重大，前五客户集中度降低至23%
奥佳华外销收入占比向来较高，按招股书显示，奥佳华上市前外销业务占比高达90%，这些收入集中在北美、 欧洲、 东亚和东南亚等。目前外销收入占到主营的8成左右，即便近两年发力内陆市场，外销收入占比仍有77%之高。上市之初，由于北美区域收入占比高达54%，奥佳华存在对单一市场较高的依赖性风险。多年来通过扩展新的区域市场，加大在欧洲、 东亚和东南亚市场的销售，使其海外客户更加分散，消弭了单一市场集中度过高的风险。由下表所见，奥佳华前五销售额稳中有升，但前五占比已从14年的32.7%降到19年的23%：
1.1.2、奥佳华基本盘仍在外销，同时发力内销市场
2019年，奥佳华外销毛利贡献了全部毛利的78.6%，内销占比不到22%，内销收入占比较低，因此内销增量空间十分有想象力，就目前情形看，公司主战场虽在海外，但拥有无限潜能的中国内陆按摩椅市场就像一个巨大的金矿，等待挖掘。奥佳华显然在努力挖掘内销潜力——最近6年内销、外销营收的复合增速分别为14.4%、10.33%，在稳住外销收入基本盘的前提下，公司抓住中国消费升级的主线，正不遗余力地拓展内陆按摩椅市场。
1.1.3、发力内陆市场，荣泰内外销“双管齐下”，但外销有大客户集中度过高风险
荣泰的外销收入占比同样在下滑，且下滑幅度明显大于奥佳华，从14年的62%下降到19年的46.6%，但其外销收入占比仍然接近1/2。外销收入占比下滑，很大程度上是因为荣泰在国内销售的爆发式增长，内销收入在6年间增长了3.7倍，复合增速29%，这个增速远高于15.8%的外销收入复合增速，也高于奥佳华14.4%的内销收入复合增速。
荣泰的好产品加上韩国BODY FRIEND（以下简称“BF”）管理层精明的营销策略，使得BF跃升为韩国按摩椅第一品牌。当前，外销收入的最大客户依然是韩国的按摩椅龙头BF公司，双方自2012年开始大规模合作，这6年里荣泰为BF的代工收入从2.56亿增至6.96亿，复合增速18%，略高于外销整体收入的复合增长率近2.33个百分点。2019年BF贡献的收入约占到荣泰外销收入的75%，约占公司主营收入45.6%：
相较于奥佳华，荣泰有单一大客户集中度过高的风险，除了需稳住BF的业务外（实际上公司也正是这么做，合作基本以长协合同固定下来），仍须寻求海外地区更多的合作伙伴——所幸，得益于荣泰高端双子座按摩椅的上市，公司发力越南、俄罗斯市场，取得不错的成绩，前五占比也小幅下滑到2019年的45.6%，未来BF公司收入及前五客户收入的占比将继续降低。下表为荣泰历年外销业务的情况：
1.1.4、“双子星”外销代工毛利率较低，发力内销势在必行
仅从财报数据所得：可能是品牌溢价的缘故，奥佳华单台按摩椅毛利更高，每台约3000元毛利，其外销比内销有更高的毛利率，达到38.5%。荣泰由于外销贴牌代工缘故，外销毛利率远低于奥佳华，只不到30%，2019年更是跌至28%，即便15年向BF公司销售更多高毛利的L形导轨按摩椅产品，当年毛利率也只有32.7%（看来韩国BF公司非常强势，为稳住BF公司的收入基本盘，荣泰正努力促成双方的长协合作）。
奥佳华外销毛利率固然高，但其外销收入在剔除较高毛利率的自有品牌业务后，2019年的按摩椅代工毛利率也只有23.8%（数据来自申万研报）。从对外代工的情况来看，荣泰有着不输给奥佳华的代工毛利率（荣泰28%＞奥佳华23.8%）。对外代工毛利率较低，发力内销已是大势所趋。未来几年，为提高盈利能力，打造公司核心竞争力，凭借优良的产品制造水准，两家公司都应做好渠道、着力发展自主品牌。
1.2、内销
1.2.1、线下布局
目前，按摩椅龙头在线下渠道布局各不相同：
OSIM、BF公司等传统龙头渠道布局单一，网点仅覆盖一线城市，且均以直营店为主；奥佳华渠道布局稍微灵活些， 除了在一线城市铺110家直营店外，还通过475家经销商门店覆盖二三线城市（按18年数据）；荣泰国内渠道则以经销商为主，约有150家经销商，目前全国线下门店超1200家，预计经销商收入占比超过6成；
按摩椅这种高端的可选消费品，导致龙头公司门店铺设更讲究“少而精”，除了加强渠道管控外，还要以直营店形式展现其高端轻奢的感觉。因此，在国内布局的新加坡龙头OSIM也好，奥佳华也好，一线城市的直营网点都比较多。较多的直营门店，使得其费用率（含销售、管理、研发费）尤其是销售费用率居高不下，制约营业利润率提升。据OSIM招股书透露，其费用率高达37%，韩国的Body Friend的“广告费用投入”/营收规模也达到20%左右，很明显，该行业须由大额销售费用推动收入增长。再来看国内双子星奥佳华及荣泰，由于线下渠道策略的差异，奥佳华的费用率明显高于荣泰，两者费用率之间的差距高达10%~13%：
注：费用率的计算不包括研发费用；
奥佳华的业务涵盖按摩椅、按摩椅小电器、健康环境设备、家用医疗产品等业务，而荣泰的业务则基本集中在按摩椅行业。
从最直接的财务数据观察，更少的直营网点使得荣泰财务数据表现得更好，能够赢得投资者的第一好感。而定性考虑，目前国内的按摩椅消费仍处于消费者教育阶段，下注直营铺店的奥佳华似乎更注重品牌建设，等到品牌植入消费者心智，顾客将国内奢华按摩椅与奥佳华按摩椅品牌挂钩时，奥佳华在未来也许能获得更多国内的增量收入。
1.2.2、线上布局
荣泰16年的招股书显示，线上按摩椅有着更高的毛利率。较高的线上毛利率加上电商渠道较低的成交价——由于国内人均可支配收入仍处较低水平，按摩椅单台成交价较低，均价在几千元以内。线上渠道明显是按摩椅公司的必争之地，疫情的到来更是加速了电商渠道的发展：据公开信息显示，奥佳华国内线上电商业务自2020年3月份开始连续4个月实现快速增长，平均同比增长率达86%，20Q3线上渠道占比已达到50%，Q3按摩椅业务同比增45%，要知道，奥佳华电商收入在2018年只占到国内收入的11%。据悉，这一定程度上得益于近几年公司推出的新品“轻松伴侣ihoco”，这是款主打中低端市场的按摩椅品牌，很大程度上狙击其他新进入者打“低价牌’的策略，并从中收获了不少销售份额。
荣泰同样宣称：公司内销业务销售模式正经历由传统线下销售转型线上线下并举。其实早在13~14年，荣泰就开始注重线上销售端的发育，当时线上占比已超过20%，15年以及16年1-6月，电商渠道收入占内销比重已达27.08%、38.12%，成为内销业务收入增长的主要来源。若按内销业务30%的占比毛估估，18~19年荣泰的线上收入分别达到约3.2亿、3.68亿，相比2015年的0.79亿增长了3.7倍，年复合增速高达36%。下表为荣泰历年内销收入情况：
线上成交单价较低，按摩椅双子星在电商端的猛烈发力，都是非常恰当的打法，切合当前国内人均可支配收入尚未达发达国家水平的“国情”——即当前按摩椅仍处于消费者培育的初始阶段（注）。
按摩椅产品的消费分层明显：近年来，按摩椅产品市场规模不断扩大，按摩椅受众也呈多样性发展，越来越多有着不同消费习惯和消费能力的消费者成为购买按摩椅的目标群体。因此，按摩椅的市场结构也在市场规模扩大的同时不断变化。近年来，一万元以下的轻奢型按摩椅、简约型按摩椅通过电商平台，销量迅速提升，逐渐成长为与高端按摩椅同样重要的细分市场。（资料来源：公司年报）
7、其他项目——共享按摩椅
2016~2017年共享按摩椅风靡，一时间成为市场的“风口”，为抓住机遇，不少企业对其投注过多，国内按摩椅双子星奥佳华、荣泰也没有放过这个“机会”，纷纷建立自己的按摩椅公司。比如荣泰就创立的“摩摩哒” 品牌，先后进驻了全国32个省、318个城市（或2164个县市的知名商超）、头部影院及重要交通枢纽等人流密集场所，用户数量突破 1亿人次。但是这种赔本赚吆喝的生意只是雷声大、雨点小，至少从财报数据中并没有看到突飞猛进的业绩——荣泰最高时年毛利不过1亿，奥佳华则稍好些，有1.3亿。由于投入大，培育期较长，盈利能力一般，荣泰选择了“止损”——荣泰体验式按摩服务业务，为了精细化管理、提升运营效率，公司在2019年将90%的共享按摩服务经营权转至地方代理，后以收取平台服务费为主。下表为荣泰历年共享按摩椅经营情况：
注：表格为荣泰共享按摩椅历年盈利情况，毛利低。
奥佳华则并没有选择退出，并在19年上半年增持“云享云”股权至51%：
现阶段看，共享按摩椅的前景不甚明确，但随着共享按摩椅在高铁、机场、影院、酒店、KTV等密集的公共场所快速的渗透，明显起到按摩椅消费者教育的作用，提升国内按摩椅消费意识。通过体验一次性的按摩服务，到最终购买按摩椅的转化。
小诺阿2021.04