千亿粮油巨头冲击IPO 高存高贷或成益海嘉里隐忧|IPO研究院
千亿巨无霸冲击创业板，一面是行业龙头的光鲜亮丽，一面却要承担债务高企的压力，拥有强大外资背景的益海嘉里十年之后再启IPO之路
出品：每日财报
作者：刘雨辰
日前，益海嘉里金龙鱼粮油食品股份有限公司(下称“益海嘉里”)披露更新后的A股IPO招股书，公司拟在深交所创业板上市。提到益海嘉里大家可能很陌生，但说起金龙鱼大家一定很熟悉，实际上，益海嘉里就是金龙鱼的运营主体。
《每日财报》了解到，益海嘉里集团，是以益海嘉里金龙鱼粮油食品股份有限公司为核心的企业集团的简称，公司成立于2001年，是国内最大的农产品和食品加工企业之一，主营业务是厨房食品、饲料原料及油脂科技产品的研发、生产与销售，说它是粮油副食龙头可一点也不为过，2018年实现营收1670.74亿元，归母净利润51.28亿元。
最新招股说明书显示，公司拟发行不超过5.42亿股，预计募集资金总额不超过138.70亿元，十年之前的2009年，公司曾经想在港股上市但并未成功。
在申请上市的道路上，拥有外资背景的益海嘉里面临的另一大问题便是与外资股东难以切割的关联关系，双方由此产生的同业竞争及关联交易吸引了市场的注意，有人甚至公开怀疑益海嘉里经营的独立性问题。
从公司公开的股权结构来看，Bathos持有益海嘉里99.99%的股权，丰益国际依次通过WCL控股、丰益中国、丰益中国（百慕达）间接持有Bathos100%权益，因此丰益国际间接持有益海嘉里99.99%的股权。而丰益国际为新加坡上市企业，主要业务分为棕榈及月桂酸油、油籽和谷物、糖及其他业务四大板块，其与旗下控制的其他企业在境内从事同类业务。
为解决同业竞争的问题，益海嘉里采取一番措施，主要表现为2019年开始，益海嘉里独占国内市场，同时丰益国际将相关业务注入益海嘉里，保证益海嘉里经营的独立性。
事实上，同业竞争的问题只是一个方面，更为显眼的是益海嘉里与丰益国际及其相关公司频繁的关联交易，丰益国际作为益海嘉里的大股东，在报告期内持续出现在益海嘉里的前五大供应商名单之中。
数据显示，2016-2018年及2019年第一季度，益海嘉里向丰益国际采购的金额分别为76.9亿元、105.85亿元、91.71亿元、24.44亿元，分别占同期原材料采购总额的6.97%、7.99%、6.51%、9.29%，与此同时，益海嘉里的另一大供应商ADM，是由丰益国际一名董事担任高管的公司，同样为益海嘉里的关联方。
2016-2018年，益海嘉里向ADM采购的金额分别为96.44亿元、121.42亿元、100.78亿元，分别占同期原材料采购总额的8,74%、9.16%、7.16%，2016-2017年ADM连续两年为益海嘉里第一大供应商，2018年也位居第二大供应商。
与供应商存在如此紧密的股东方关联，频繁的关联交易也让外界开始怀疑公司是否存在利益输送的问题。
从公司披露的财务数据来看，2016-2018年及2019年第一季度，益海嘉里的营业收入分别为1334.94亿元、1507.66亿元、1670.74亿元、403.51亿元，2017-2018年分别同比增长12.94%、10.82%；同期净利润分别为8.54亿元、52.84亿元、55.17亿元、8.31亿元，2017-2018年分别同比增长518.88%、4.42%，营收处于合理平稳增长的态势，但净利润却大起大落，背后起推动作用的是投资收益。
2016年投资收益亏损29.6亿，2017年则大赚34.7亿，而投资主要投向了商品衍生金融工具，对于一个做实业的公司来说，这似乎有点偏离公司经营的主题。
除此之外，报告期内益海嘉里的毛利率分别为11.07%、8.42%、10.21%、9.99%，而同期行业均值分别为17.33%、17.78%、18.64%、17.81%，益海嘉里并没有达到行业平均水平。
从公司负债情况来看，报告期内，益海嘉里的资产负债率分别为61.2%、58.17%、62.97%、62.32%，而同行道道全、京粮控股、金健米业、克明面业、西王食品的资产负债率均值分别为41.47%、47.53%、44.62%、44.14%。
背后的主要原因在于短期借款及应付账款不断扩张，给公司的偿债增加压力。
根据最新的数据，截止到2019年上半年，公司仅短期借款就有850亿以上的规模，而这一指标在2016年底只有389亿，债务扩张速度实在太快，目前公司账上虽然有766亿的资金，但依然不能覆盖短期负债。
益海嘉里是金龙鱼的母公司，金龙鱼食用油最早则是由中粮本来和郭氏合资创办并出品，1992年起，中粮开始分家，三年后自立品牌“福临门”，开拓本土企业的小包装粮油市场。2001年，中粮正式出售南海油脂股份，与郭氏正式分道扬镳。
事实上，郭氏以外资身份在进军中国内陆粮油市场时，还是受到了不小的阻碍，急需要内陆企业的帮助，而那时的中粮集团正在渴求引外资开辟油脂市场。
1987年，郭氏旗下嘉里集团与中粮旗下鹏利公司“一拍即合”，双方以51对49股权比例成立了南海投资。而后，中粮与南海投资以18.75：81.25的股权比例成立耀合公司，鹏利又与中国南山股份公司以80对20股权比例成立南海油脂。此后，鹏利将其南海油脂股份转到耀合。这一步步股权调配都在郭氏掌握之中。
这背后的关系是这样的：金龙鱼由南海油脂出品，南海油脂由耀合掌控，耀合由南海投资掌控，嘉里正是南海投资大股东。因此即便中粮是南海油脂最大股东，但实际控制权却在郭氏手中。
在南海油脂以外，郭氏还在深圳、上海等八大城市布局了炼油基地。然而中粮始终无法分一杯羹。随后郭氏又增添丰益国际这一粮油整合平台，其中也有中粮参股。但从1991年开始，郭氏在东南亚布局油棕种植基地，意欲与金龙鱼“双剑合璧”，实现中国人的油锅“棕榈化”。中粮感到并无存在感，于是终止合作。
1995年，中粮推出福临门小包装食用油，意欲和金龙鱼抗衡。但金龙鱼早有准备，先发制人，打出一套多品牌组合拳直接针对中粮福临门，胡姬花花生油、鲤鱼、巧厨、香满园等品牌纷纷上场，实行品牌轰炸式投放。很快，金龙鱼市场份额跃至40%，而福临门只占个位数份额。这次竞争中粮败下阵来。主要在于受到牵制，毕竟当时南海油脂仍有持股，中粮难以痛下杀手。
直到2001年11月，中粮不惜投资亏损也要退出南海投资。而对郭氏来讲，中粮已经没多大价值，“分手”反而为金龙鱼垄断中国粮油市场提供了一定便利。
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