雪球产品为什么受欢迎？

随着全球经济持续下行和不确定性的增加，资产基础回报率持续走低，降低未来几年收益预期将是大势所趋。

在近两年的震荡市场下，雪球产品备受追捧，雪球结构产品的走红得益于其胜率高、赔率低的对冲策略，雪球产品能够在标的底部相对清晰的情况下，较大概率的为客户获取较高收益，是目前配置性价比较高的场外衍生品。

雪球产品是什么？

雪球产品是一种奇异期权，可理解为在市场波动通道中的滚雪球游戏，在上下两条障碍线内进行敲入和敲出，如果碰到上面的障碍线，期权自动生效，叫作“敲出”（赢得游戏）；碰到下面那个障碍线，期权自动失效，叫作“敲入”（游戏出局）。

我们曾在《最近备受追捧的“雪球”产品是什么？| 财富叶话》形象演绎过雪球产品的交易机制（点击链接快速回顾），以下图某雪球产品结构为例，雪球产品主要有4种收益情景：

（图1：某券商雪球产品）

直接敲出

市场震荡上行，在某个月份的观察日中收盘价格大于等于敲出价格，触发“敲出”，雪球产品提前结束，获得本金和业绩报酬计提基准年化X%。

未敲入也未敲出

市场小幅震荡，标的价格在上下两个障碍价格之间不断波动，且在观察日内从未在任一交易日跌破过敲入价格，雪球产品到期结束清算，获得本金和业绩报酬计提基准年化X%。

敲入后又敲出

市场大幅震荡，一度跌破敲入价，敲入事件发生，之后又大幅拉升，在某个月份的观察日中收盘价大于等于敲出价格，“敲出”事件发生，则雪球产品提前结束清算，获得本金和业绩报酬计提基准年化X%。

敲入且未敲出

市场巨幅下跌、持续低迷，跌破敲入价且之后每个月的观察日均未“敲出”，从未涨回至敲出价格，那么，雪球产品到期承担与挂钩标的同等幅度的亏损。

其中，敲出机制以月为单位，敲入机制以日为单位，好比学生的月考和随堂测试。敲出事件相当于该学生只要有一次月考成绩超过80分，就会获得奖励。

敲入事件则相当于在该学生只要有一次随堂测试不合格，并且之后每个观察月的月考都没有超过80分，期末结束就要受到责罚。

如果学生在每次月考和每天的随堂考试，成绩都在60-80分之内，或者在某一次小考中成绩不及格，而在之后的某一次月考中成绩超过了80分，一样会得到奖励。

“只要不大跌，收益滚雪球”，雪球产品提供了足够的下跌保护空间，同时，还拥有像滚雪球一样越滚越大的收益。雪球产品本质上是做空隐含波动率，而历史数据表明，长期做空隐含波动率所得的收益要高于直接做多股市本身。

雪球产品的优势

我们可以发现，雪球结构产品在敲出、未敲入未敲出、敲入后再敲出这三种情境下，产品都会进行收益清算，业绩报酬计提基准为年化X%。敲入后未敲出，才会发生亏损。雪球结构的优势在于它为投资增加了一层缓冲空间。因此只要市场不处于单边下行的熊市中，雪球就有机会获利，且随着持有期限的增加，获利就像滚雪球一样逐渐增加。

在急涨暴涨的牛市中，雪球产品可能会提前结束；而在震荡市中，不敲出也不敲入，持有到期，收益不断滚雪球，获得收益最大；在轻微熊市中，大幅下跌触发敲入，而后又敲出，同样可以获得不错的收益；而在单边下行、持续暴跌的熊市中，才会发生亏损。因此，雪球产品最佳的收益场景是温和上涨、区间震荡的市场行情。

不同于传统的股票及债权投资，收益实现依赖于市场上涨，雪球产品为投资者提供带风险缓冲的收益结构，只要挂钩标的不大幅下跌，投资者便可获得较高的票息收入。

相较于目前市场上绝大多数依靠股价波动（低买高卖）赚钱，而障碍期权作为一种衍生品工具则把依靠“波动率”赚钱变为了现实。客户向券商卖出了一个“带触发条件的看跌期权”。投资者不再“向股价要收益”，而是转为“向波动率要收益”。

投资者追求的收益目标并非保本保息的刚性兑付，而是在波动中进行收益的累加和复利。同时，雪球产品并不是券商与投资者之间的对赌，券商也并不靠期权跌穿敲入价格来获利。

发行雪球一类期权的券商使用的交易原理是通过期权对冲理论做高抛低吸，券商更多赚取的是在标的波动中高抛低吸带来的期权费的定价差。通过做空波动率，券商和投资者在市场波动中共同寻找赚钱机会，出发点是实现是达到投资者和机构之间的双赢。

投资者怎样选择雪球产品？

1、挂钩标的一定程度上决定了收益表现

雪球产品之所以不断受青睐的原因在于，市场对A股有一个“震荡中温和上涨”的预期，起码不会深跌。因此选好标的，买的“低”、买的“便宜”才是赢得游戏的关键。

在选择雪球产品的过程中，挂钩标的选择至关重要。由于长期表现更优、成长属性更强，中证500指数是券商最常用的挂钩标的，经过这两年的上涨，以沪深300为代表的白马蓝筹股估值已处于较高位置，中证500指数当前PE/PB点位分别处于历史分位点的37.89%和21.88%，估值较低、安全边际较大。

图1示例产品样本测算数据表明，当前PB点位处于1.5-2.5之间，产品可能获胜的概率为93.2%。

同时在在经济转型过程中，中证500能够获得国家对科技创新领域的政策支持、新经济行业本身快速增长的红利，2021年大概率会有超过其他指数优秀表现。

2、观察期限与波动率

通常情况下，观察期限越长，相应地，挂钩标的被观察的次数也越多，这可能有助于增加产品敲出的机会。同时，挂钩标的波动率越大，产品的业绩报酬计提基准的水平可能越高。

3、根据风险承受能力选择合适产品

投资者在选择雪球结构产品的时候，要根据自己的风险承受能力匹配合适的产品，控制好投资预期和投资金额，对敲入敲出价格和亏损风险做到心中有数。

雪球结构具有胜率高，敲出收益不菲的优点，一直是理财市场的热宠。有一定的下跌保护，只要不跌破敲出价格、市场小幅下跌并不会对收益产生影响，投资者不需要承担下跌损失。

它最大的优势在于降低了波动对收益的影响、弱化了涨幅和择时的判断。投资者不需要每时每刻关注市场，在大概率震荡上涨的市场，相对来说胜率较高，同时更加省心省力。

只要不出现大熊市，没有发生敲入，雪球产品年化20%左右的收益可以秒杀市场上很多买入持有策略，不失为一种不错的选择。年关将近，上证指数不断走高，雪球产品正在迎来绝佳布局时机，借势春季行情，投资雪球产品能大概率获得较好的收益。