【建纬观点】科创板系列文章之二：特别表决权股的引入
作者简介
谢晴影 上海市建纬律师事务所实习律师，台湾政治大学民商法硕士。业务领域包括不动产投融资、外商投资企业、公司业务等。
2019年3月1日，上海证券交易所（以下简称“上交所”）发布了《上海证券交易所科创板股票上市规则》（以下简称“《上市规则》”），其中第四章第五节明确规定存在表决权差异安排的企业可在科创板上市。同时，对存在表决权差异安排的公司在内部治理、股权转让、披露等方面进行了详细的规定。
表决权差异安排是指发行人依照《公司法》第131条[1]的规定，在一般规定的普通股票之外，发行拥有特别表决权的股份（以下简称“特别表决权股份”）。每一特别表决权股份拥有的表决权数量大于每一普通股拥有的表决权数量，其他股东权利与普通股份相同。
通常而言，在股份有限公司中，股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权（《公司法》第103条）。而《上市规则》中，表决权差异安排突破了前述条文的规定，允许公司发行一股多表决权的股票。这种模式就是通常所说的“双（多）层股权架构”模式。
目前，这种模式已普遍存在于互联网企业中，包括阿里巴巴、优酷、小米等。这种模式的广泛适用主要是创新创业公司的特点决定的。不同于传统产业侧重于对土地、厂房、机器设备等生产要素的依赖，新兴的创业公司更强调在新科技、新理念或新商业模式的突破与创新。为了确保这些科技、理念或商业模式能够最大限度的执行，创业公司往往强化管理层的控制能力，以减少在公司经营过程中的分歧。
在《上市规则》出台前，由于国内并未允许此类公司公开发行股票，众多创新企业寻求境外证券市场发行。
双（多）层股权架构作为强化公司控制权[2]的方式之一，在有限责任公司内部治理中并未限制。根据《公司法》第42条规定，有限责任公司的股东会会议由股东按照出资比例行使表决权；但是，公司章程可另行规定。
而在股份有限公司，尤其是公开发行的股份有限公司中，由于股东人数较多，双层股权架构的使用可能会导致普通股股东的权益受损。
具体而言，在设有双层股权架构的公司中，特殊表决权股东一般仅持有公司少数股权，但可全权为公司的经营做决策。由于特殊表决权股份与普通股股份在股权收益分配上并无不同，特殊表决权股份股东仅就其所持有的股权比例承担风险。而作为公司的大股东，普通股股东却必须为公司经营决策的不利承担损失。若缺乏完善的监管与披露措施，这种风险与回报的分配错置，将导致普通股股东的权益受到侵害。
针对前述问题，OECD在其发布的《公司治理原则》中认为，对于使特定股东获得与其股票所有权不成比例的某种支配力或控制权的资本结构和安排，应当予以披露。除披露外，OECD也认为，不管股东实际拥有多少股票，封顶投票权（Voting Caps）限制了单一股东可以投票的数量。因而封顶投票权起到了重新分配控制权的作用，并可能影响股东参与股东大会的积极性。[3]
根据《上市规则》的规定，表决权差异安排的具体规定如下：
1. 表决权差异安排的前提：
（1）业绩要求
发行人具有表决权差异安排的，市值及财务指标至少应当符合以下标准中的一项：预计市值不低于人民币100亿元，或预计市值不低于人民币50亿元，且最近一年营业收入不低于人民币5亿元。
（2）表决权设置时点
针对上市前不具有表决权差异安排的，发行人不得在首次公开发行并上市后以任何方式设置此类安排。
相比于征求意见稿，正式版《上市规则》删除了“表决权差异应当稳定运行至少1个完整会计年度”的要求，仅保留市值与财务指标，将“表决权差异安排”的设置时点后移至首次公开发行前。
（3）表决权差异安排的限制
公司章程应当规定每份特别表决权股份的表决权数量，且每份特别表决权股份的表决权数量应当相同。特别表决权的表决权数量不得超过每份普通股份的表决权数量的10倍。且除表决权差异外，普通股份与特别表决权股份具有的其他股东权利应当完全相同。
故根据《上市规则》的规定，公司仅能设置一种特别表决权，仅允许AB股结构的股权形式。至于表决权数量的设置则属于公司自治的范畴，《上市规则》仅约定最大值是普通表决权10倍。该规定与香港联交所的规定相同，也符合OECD关于封顶投票权（Voting Caps）的要求。
此外，公司股票一旦在上交所上市，除同比例配股、转增股本情形外，不得在境内外发行特别表决权股份，不得提高特别表决权比例[4]。
2. 股权取得与转让
（1）股东资格
特别表决权股东应当是对公司发展有重大贡献，且上市前及上市后持续担任公司董事的人员或者该等人员实际控制的持股主体。持有特别表决权股份的股东在上市公司中拥有权益的股份合计应当达到全部已发行有表决权股票的10%。
（2）股权转让
在公司上市前设置后，特别表决权股份不能在二级市场进行交易，但是可进行转让。若该股东向他人转让特别表决权股份的，特别表决权股份应当转为普通股票，而不再具有复数表决权。
（3）特别表决权的失效
在下列情形下，特别表决权股份应按照1:1的比例转换为普通股份：
（i）持有特别表决权股份的股东不再具有董事资格和最低持股要求，或者丧失相应履职能力、离任、死亡；（ii）实际持有特别表决权股份的股东失去对相关持股主体的实际控制；（iii）持有特别表决权股份的股东向他人转让所持有的特别表决权股份，或者将特别表决权股份的表决权委托他人行使；（iv）公司的控制权发生变更（此种情况下，公司发行的全部特别表决权股份均应当转换为普通股份）。
3. 普通股股东的权利保护
（1）普通表决权保障
《上市规则》规定，公司应当保证普通表决权[5]比例不得低于10%。在召开临时股东大会的权限和股东提案权上，《上市规则》规定均规定了股东所需拥有权益的股份数量的上限，与《公司法》一般仅规定临时股东大会召开[6]和提案权[7]下限有明显不同。
其中，可召开临时股东大会的股东所需拥有权益的股份数量不得超过公司全部已发行有表决权股份数量的10%；可提出股东大会议案的股东所需拥有权益的股份数量不得超过公司全部已发行有表决权股份数量的3%。
（2）需特殊决议事项
为保障普通股股东的权利，《上市规则》规定，特殊表决权股份在一定条件下每股享有的表决权数量与每一普通股份的表决权数量相同：（i）对公司章程作出修改；（ii）改变特别表决权股份享有的表决权数量[8]；（iii）聘请或者解聘独立董事；（iv）聘请或者解聘为上市公司定期报告出具审计意见的会计师事务所；（v）公司合并、分立、解散或者变更公司形式。
4. 表决权差异安排的披露
（1）定期披露
根据《上市规则》规定，上市公司具有表决权差异安排的，应当在定期报告中披露该等安排在报告期内的实施和变化情况，以及该等安排下保护投资者合法权益有关措施的实施情况。
相较于，《上市规则》修改了其征求意见稿中仅要求在“年度报告”中披露的规定，而要求公司在定期报告中均进行相应披露。同时，在股东大会通知中，也需列明特别表决权股份的股东、股权数量、表决权数量等情况，增加了普通股股东获取相应信息的途径。
（2）监事会专项意见
在年度报告中，监事会也应就下列事项出具专项意见：
（i）持有特别表决权股份的股东是否持续符合《上市规则》第4.5.3条的要求（股东资格）；（ii）特别表决权股份是否出现《上市规则》第4.5.9条规定的情形（股权的失效）并及时转换为普通股份；（iii）上市公司特别表决权比例是否持续符合《上市规则》的规定；（iv）持有特别表决权股份的股东是否存在滥用特别表决权或者其他损害投资者合法权益的情形；（v）公司及持有特别表决权股份股东遵守本章其他规定的情况。
与香港联交所发布的《联交所上市规则》第八A章（以下简称“《联交所规则》”）的规定相比较，目前《上市规则》对于特别表决权股东的权利滥用上仅说明“损害投资者合法权益的，上交所可以要求公司或者特别表决权股东予以改正。”但该股东应承担何种公司法责任，是否仍可担任公司董事职位等均未明确规定。在实践中，可能会产生特殊股股东滥用其权利，损害普通股股东权利的情形。
诚如联交所在《香港交易所指引信》中所述，“一股一票原则是赋予股东权力及使股东权益一致的最理想方式。因此，联交所在行使酌情权接受以不同投票权架构申请上市的事宜上将极其节制。”
对众多创业公司而言，我国允许“表决权差异安排”公司在科创板上市，符合发展要求，更是金融市场的一次有益尝试。由于目前尚没有公司在科创板上市，相关规则的可行性均有赖于日后实践中进一步探索。而针对设置“表决权差异安排”公司，出于对投资者的保护，上交所也必将更加谨慎地进行上市审核。
[1] 《公司法》第131条规定，国务院可以对公司发行本法规定以外的其他种类的股份，另行作出规定。
[2] 通常而言，强化控制权机制包括多层股权架构、金字塔股权架构（Pyramid Structure）、交叉持股（Cross-holding Structure）和表决权约束合同（Voting Agreement）等。其中，金字塔股权架构是指公司实际控制人通过间接持股的方式形成金字塔式的控制链以实现对该公司的控制；在这种结构下，公司控制权人控制第一层公司，第一层公司再控制第二层公司，以此类推，通过多层次的公司控制链，达到表面上持有目标公司不多的股份，实际上却能控制目标公司的目的。交叉持股架构是指公司间基于特定目的，通过公司相互持有对方所发行的股份，实质取得相对多数的表决权，减少被外部人恶意收购的风险，实现公司经营权的维持。表决权约束合同则是指股东间通过签订合同的方式约定表决权的形式。
[3] 《二十国集团/经合组织公司治理原则》（G20/OECD Principles of Corporate Governance）第三章股东权利和公平待遇以及关键所有权功能，第22-23页，http://www.oecd.org/corporate/principles-corporate-governance.htm
[4] 根据《上市规则》第4.5.6条规定，特别表决权比例，是指全部特别表决权股份的表决权数量占上市公司全部已发行股份的表决权数量的比例。
[5] 根据《上市规则》第4.5.7条规定，普通表决权比例，是指全部普通股份的表决权数量占上市公司全部已发行股份表决权数量的比例。
[6] 根据《公司法》第100条规定，股东大会应当每年召开一次年会。有下列情形之一的，应当在两个月内召开临时股东大会：……(三)单独或者合计持有公司百分之十以上股份的股东请求时；……。
[7] 根据《公司法》第102条规定，单独或者合计持有公司百分之三以上股份的股东，可以在股东大会召开十日前提出临时提案并书面提交董事会;董事会应当在收到提案后二日内通知其他股东，并将该临时提案提交股东大会审议。临时提案的内容应当属于股东大会职权范围，并有明确议题和具体决议事项。
[8] 上市公司章程应当规定，股东大会对前款第二项做出决议，应当经过不低于出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。
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