花絮
1、美锦能源与国华投资在国华投资大厦签约6月23日，山西美锦能源股份有限公司与国华能源投资有限公司在国华投资大厦签订合作协议。根据协议，立足于两家企业现有产业基础、资源禀赋和市场需求，双方将积极发展风光氢等新能源产业，推动氢能产业链延长、价值链提升、供应链融通。具体双方将针对以下五项内容展开具体合作：绿色氢能供应链建设、氢能基础设施建设与运营、燃料电池汽车运营平台打造、综合智慧能源合作、股权投资。
香橙会研究院点评：美锦能源的氢能业务可谓是超级布局。从新闻稿来看，合作虽然比较框架，但鉴于美锦能源正在发公司债，不排除此次合作伙伴可能参与公司的资本运作。
------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------在环保限产的压力下，焦炭价格出现触底反弹的迹象。炭盈利长周期开启，有望带动公司业绩释放。焦炭行业集中度低、产能大幅过剩的困境在行业去产能的帮助下得以逐步解决，目前行业产能利用率已提升至较高水平，而去产能仍在持续进行。在实际产能利用率较高的背景下，焦炭供给收缩带来的价格上涨弹性较大，预计焦炭价格有望上涨。随着焦炭行业去产能不断落实，行业供需格局将由之前的过剩变为净短缺，预计到2021年以后，产业集中度提升，困扰行业的两大难题有望全面解决，行业景气恢复，有望实现持续盈利。2021年1月均价（截至1月20日）较去年四季度上涨441元/吨、
焦炭产能规模化优势明显。据公告，目前华盛化工已经装煤投产，公司焦炭产能达到715万吨/年，权益产能648万吨/年，是A股产能最大焦炭企业。据美锦能源官网，公司内蒙古500万吨/年焦化及焦炉煤气综合利用项目已开工，其中焦化部分预计2022年投产。
煤炭产能扩张，成本端优势明显。公司下属煤矿3对，核定产能540万吨/年，权益产能412万吨/年。此外，公司拟收购锦辉煤业有限公司100%股权，收购完成后公司煤炭产能将扩张90万吨/年至630万吨/年，权益产能增长至502万吨/年。公司煤炭产能扩张将更有利于锁定原料成本。
焦炭盈利长周期开启，有望带动公司业绩释放。焦炭行业集中度低、产能大幅过剩的困境在行业去产能的帮助下得以逐步解决，目前行业产能利用率已提升至较高水平，而去产能仍在持续进行。在实际产能利用率较高的背景下，焦炭供给收缩带来的价格上涨弹性较大，预计焦炭价格有望上涨。随着焦炭行业去产能不断落实，行业供需格局将由之前的过剩变为净短缺，预计到2021年以后，产业集中度提升，困扰行业的两大难题有望全面解决，行业景气恢复，有望实现持续盈利。
氢能业务进展迅速。公司已经布了从氢气气源-加氢站-膜电极（鸿基创能）-电堆（国鸿氢能）-整车（飞驰汽车）的燃料电池全产业链，并于去年年底发布了重卡车型，且公司氢能产业园已经覆盖了几个主要经济发展区域，并且获得当地政府的支撑，包括青岛（渤海湾区域）、嘉兴（长三角区域）、佛山、广州、云浮（粤港澳大湾区及周边区域）等城市以及内陆山西省晋中市。据山西资本圈报道，1月28日，美锦能源旗下的青岛美锦新能源汽车制造有限公司正式向青岛真情巴士集团交付首批50台氢燃料城市公交车，青岛西海岸新区率先开启氢能公交示范运营模式，这也是全国首条5G氢燃料车示范线。另外，由青岛美锦运营的青岛首座固定式加氢站已经配套投运，具备1000公斤/天的加氢能力。
公司在全国各地陆续建设加氢站，全国各地规划100座次、子公司飞驰汽车是国内最大的氢燃料电池客车企业，年产能5000台，20年H1实现营业收入2.88亿元，净利润1982万元。控股公司鸿基创能目前燃料电池膜电极确定订单在50万片以上，未来在政策推动下营收有望保持三年10倍增速，其中2020/2021年营收预期分别为0.85/1.7亿元。
中国推动氢能产业国产化、自主化的公司分为三种。一种以潍柴动力、国鸿氢能为代表，属于技术引进派，通过引进国外成熟技术，再消化吸收再创新；一种是中国一直以来坚持深耕氢能产业的公司，比如科泰克科技公司，在储氢瓶领域有十年以上的积累，目前垄断了国内的储氢瓶市场；还有一种是近几年兴起的氢能公司，这其中鱼龙混杂，但仍然不乏实力出众者。典型如鸿基创能，通过大手笔挖来高端人才，迅速实现了膜电极的国产化。
亿华通采用的“剥洋葱”的技术研发路线广受业内瞩目。亿华通从整车和市场需求出发，逐步实现从氢燃料电池动力系统集成向内部核心部件包括氢燃料电池电堆的开发。目前，亿华通已形成从控制器、DC／DC、氢系统到氢燃料电池发动机、测试台在内的纵向一体化产品研发体系。
叶思宇注意到，中国企业做技术研发有一个特点与国外不同。国外企业会先研发，有了比较成熟的技术再去生产使用；国内企业则先引进使用，觉得这产品有市场了，才去投入资源研制生产。
苏州瑞驱科技公司就是一个典型案例。瑞驱科技是一家电驱动系统集成方案供应商，是电动车产业链上的一员，看到了氢能市场的机遇，选择从氢循环泵进入氢能市场。
氢循环泵是氢燃料电池系统的重要部件，目前由德国普旭公司供应。瑞驱科技公司的策略很明确，看到了氢能源客车大型化的趋势，从大容量的氢循环泵切入，选择部分国产化，先抢占市场的策略。
“泵头是从日本公司进口，占成本的八成以上。”瑞驱科技市场部张正峰表示，产品将在明年5月推向市场，占有一定市场份额后，再培育国内供应商，或寻找国外供应商，来替代日本供货商或压低价格。“泵头属精密制造领域，自主化需要数年时间。”
中国国际经济中心信息部副部长景春梅今年5月底曾去日本考察氢能产业，对日本分工协作的研发体系印象深刻。
景春梅表示，日本通过隶属于经济产业省（METI）的新能源产业技术综合开发机构（NEDO），组织产业链龙头企业参与，汇聚政产学研用力量集中进行科研攻关，知识产权内部共享，有助于快速实现技术突破，也避免了分散研发带来的资源浪费和恶性竞争。
反观国内，不少涉氢企业都瞄准燃料电池电堆技术发力，但基本上是各自为战，技术路线各异，专业人才稀缺，圈内互相挖人现象突出、
焦炭价格持续上涨利好公司业绩释放。据wind数据，从2020年7月末起，太原二级冶金焦价格出现持续连续上涨，截至2021年1月29日从1800元/吨上涨至2750元/吨，涨幅950元/吨或52.78%。其中2020年四季度单季上涨450元/吨，涨幅22.5%，四季度均价环比三季度上涨310元/吨。2021年1月均价（截至1月20日）较去年四季度上涨441元/吨。焦炭价格的持续上涨预计将更好的带动公司业绩释放。
焦炭价格持续上涨利好公司业绩释放、20年毛利润大幅提高，焦化占比95.78%新能源行业4.22.%、、、18年最高扣非17亿、一季度也才3.13亿、而21年一季度就达到6.34亿、目标价9.60元。加上主营的绝对升级、山西首家投产的7.65米顶装焦炉，代表了国际领先水平、20年底发布了重卡车型，氢能产业园已经覆盖了几个主要经济区域，并且获得当地政府支撑等利好，绝对的超级暴发股、远不止9.6元
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焦炭产量恢复增长，行业销售增长迅速
近年来，我国炼焦煤产量虽然有所波动，但是整体保持平稳，维持在4.3亿吨以上的水平，且年进口量超过6000万吨，为我国焦化行业的发展提供了较为充足的原材料供应保证。
得益于上游行业的整体平稳以及下游用户需求回升的双重影响，我国焦化行业2018年产能利用率有所提高。全国焦炭产量累计为4.38亿吨，同比增长0.8%，其中钢铁焦化联合企业为1.11亿吨，同比增长0.4%，其他焦化企业为3.27亿吨，同比增长0.9%。2019年1-6月，我国焦炭2.34亿吨，同比提高6.7%。
自我国供给侧改革以来，焦化行业落后产能淘汰，高炉产能利用率有所提高，焦炭价格呈震荡上升态势，我国焦化行业规模以上企业实现了销售收入的稳定增长。根据国家统计局数据显示，2018年我国焦化行业规模以上企业销售收入达到6308.50亿元，同比增长15.08%，2010-2018年规模以上企业销售收入年均复合增长率为4.09%。
从目前政策来看，部分省份允许焦化行业进行减量臵换，但一方面先关停，后建设，产能投放存在时间差，影响产量；另一方面，目前焦化产能投资相对较大，以美锦能源为例，据公告，公司拟投资建设400万吨/年焦化项目，总投资规划为73.75亿元，测算吨焦投资成本约1800元/吨，在前期行业亏损的背景下，有能力投资新建产能的企业预计较少，因此行业产能预计整体保持净退出状态，且基于部分省份不批复新建产能，预计行业产能集中度有望大幅提高。
需求端粗钢总产量会出现小幅下滑，但下降主要是高成本的电炉钢，生铁产量相对平稳。2020年在货币政策放松的背景下，地产行业有望继续展现出较高的韧性，随着开工端走弱，竣工端走强，地产端钢材消费或将温和回落，我们预计2020年粗钢产量增速在-2%左右，但考虑到生铁对废钢的替代，下降的产量主要来自于由于利润重心下移而退出的电炉钢，相对生铁产量将仍将增加。
焦炭行业去产能不断落实，行业供需格局将由之前的过剩变为净短缺，预计到2020年以后，产业集中度提升，困扰行业的两大难题有望全面解决，行业景气恢复，有望实现持续盈利。
表：焦炭供需平衡表（单位：万吨）
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2020年作为国内焦化去产能收官之年，关于去产能的政策可谓是层出不穷，但是在高利润驱使下，执行力度可谓是力不从心。从前10个月煤焦油产量就可以看出来，1-10月份全国煤焦油产量1553.2万吨（含部分中温煤焦油产量），较去年同期仅减少9.27万吨，同比减少0.59%，煤焦油产量较去年减少有限。
2020年1-11月底，全国焦化产能累计淘汰3777万吨（其中山西退出1940万吨），累计新增3110万吨，净淘汰667万吨，尤其是10月份以来，山西焦化去产能普遍超出市场预期，而河南11月底也开始执行4.3米焦化产能淘汰政策，河北邯郸地区也启动焦化落后产能退出工作，预计11月底到12月，还将有2500万焦化产能待退出，主要为山西、河南、河北等地，而12月新增焦化产能仅为1050万吨，如焦化去产能执行到位，全年焦化产能净淘汰2100万吨，这将对12月份乃至明年1、2月份煤焦油供应造成一定缺口。
自9月煤焦油进入上行通道以来，煤焦油价格已经连续上涨3个月累计涨幅为600-800元/吨，特别是进入四季度山西、河南、河北等地焦化去产能持续推进，煤焦油供应持续处于偏紧状态，而下游工厂开工率依然处于高位，对煤焦油需求良好。后续煤焦油现货价格能否继续上涨，核心还是在于焦化去产能是否能够持续。从目前的调研的调研情况来看，12月份焦化去产能任务依然艰巨，新增产能投产滞后，如12月焦化去产能推进得力，那么2020年12月份乃至2021年一季度，煤焦油供应将一直处于偏紧的状态。总体上看来，预计12月乃至明年1月煤焦油价格都将有较强支撑，价格依旧易涨难跌。
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一、全国焦化产能分布及产能变化
1、产能分布及结构
2019年以来，随着焦化去产能推进，焦化产能结构发生较大变化，截止2021年2月底，Mysteel调研统计全国冶金焦在产产能52499万吨，其中碳化室高度4.3米及以下产能约14856万吨，5.5米及以上产能约37643万吨，具体分布情况见下表。
2、全国焦化产能变化
截止2021年3月12日Mysteel调研统计，2021年已淘汰焦化产能556万吨，新增1350万吨，净新增794万吨，预计2021年全年淘汰2775万吨，新增6548.5万吨，净新增3773.5万吨。（2020年全国已淘汰焦化产能6154.6万吨，新增3637.5万吨，净淘汰2517.1万吨）。
图1：2020-2021年全国冶金焦产能变化（单位：万吨）
数据来源：我的钢铁网
3、新焦炉投产时间
Mysteel统计10月以来31座新出焦焦炉烘炉、出焦及达产时间，调研结果如下：①5.5米焦炉占比30%，6.25及以上焦炉占比70%；②烘炉-出焦时间：平均烘炉时间88天，中位区间（60-80）天，样本占比35%，时间最短为30天，时间最长为169天；③出焦一个月左右时间开工率普遍能够到70%左右。④出焦到满产时间：平均为62天，中位区间为（57-66）天，样本占比30%，最短为31天，最长为122天。（不含旧重开焦炉，旧重开烘炉一般为一个月，出焦到满产两周左右）
二、二季度焦炭市场展望
1、市场回顾
2月下旬焦炭结束了年前的强势拉涨，出现了下行趋势，此次焦炭下跌的原因：一是春节期间山西、内蒙等地焦化厂由于焦炭运输的因素积累了一定库存；二是焦炭价格高位抑制了投机性需求，山西、河北等地钢厂焦炭库存上升，加之当时钢厂利润低位，对焦炭开始提降；三是新增焦化产能逐渐投产、达产，焦炭供应情况有所好转，而3月初以来河北唐山等地钢厂高炉限产逐步加严，更是加速了焦炭价格的下跌。
图2：焦炭价格与焦化产能对比（单位：元/吨，万吨
数据来源：我的钢铁网
2、供应方面
当前焦炉产能利用率处于历史相对高位，在现有产能基础上焦炭供应量很有限，后续焦炭供应增量主要在于新增产能的逐步释放。据Mysteel调研统计，截止2021年3月12日Mysteel调研统计，2021年已淘汰焦化产能556万吨，新增1350万吨。其中二季度净新增产能总量预计1200万吨，焦炭供应总量缓慢回升中，不过3月底采暖季结束预计有约500万吨产能集中退出，对焦炭产量有个阶段性减量，但二季度焦炭供应增加总趋势不变。
图3：全样本独立焦化企业产能利用率-剔除淘汰（单位：%）
数据来源：钢联数据
3、需求方面
从往年数据来看，3月高炉产能利用率都处于相对低位水平，主要由于钢材市场淡季，钢厂高炉检修还未结束，加之还处于采暖季，环保等方面有一定影响，而从4月初开始，高炉产能利用率会有明显的提升，合理预计今年高炉产能利用率从4月初小幅回升，那么对焦炭需求增加，同时3-6月预计有1500-2000万高炉铁水产能净投放，再一个现在焦炭社会库存（港口）处于历史低位，焦炭下跌一定空间后投机性需求也将显现，届时三个需求增量叠加，焦炭在4月存在企稳反弹的可能，二季度整体看来对焦炭的需求也是处于缓慢上升的趋势。
图4:247家钢厂高炉炼铁产能利用率（单位：%）
数据来源：钢联数据
图5：247家钢厂铁水日均产量（单位：万吨）
数据来源：钢联数据
4、库存情况
库存方面，3月中旬Mysteel统计焦炭总库存（钢厂+焦企+港口）为807.39万吨，同比下降15.39%，从库存结构来看：230家独立焦企焦炭库存122.97万吨，同下降35.61%（2020年疫情运输受到很大影响，焦企被动累库）；110家钢厂库存479.26万吨，同比上升2.43%。四大港口焦炭库存193.5万吨，同比下降31.87%。焦炭总体库存偏低，从结构上来看，焦企库存总体中等偏下，钢厂库存中位，港口库存低位。目前由于唐山地区限产较为严格，对焦炭需求减量，而供应端随着新焦炉产能逐渐释放，焦炭供应小幅增加，短期焦炭还存在继续累库的可能，而目前焦炭处于下跌通道，贸易商观望情绪强，预计焦炭库存主要累积在钢厂及焦企端，等钢厂需求逐步好转，贸易商进场拿货，焦化厂端库存压力将很快缓解。
图6：焦炭总库存-分结构（单位：万吨）
数据来源：钢联数据
图7：焦炭总库存-分年度（单位：万吨）
数据来源：钢联数据
总结：当前焦炭价格的下跌主要原因是焦炭供应情况略有好转，尤其是3月初以来河北唐山等地钢厂高炉限产逐步加严，更是加速了焦炭价格的下跌，但我们同时要看到焦炭整体库存还处于中等水平，焦化厂出货压力虽有但并不算太大，等3月焦炭价格经过充分合理的回调后，到了4月高炉产能利用率正处于回升状态，加上中间商投机性需求也会逐步显现，短期需求增加，按照此逻辑同时考虑到焦炭调价节奏，预计4月上中旬焦炭价格将企稳反弹，但考虑到二季度焦化主要以新增产能为主，焦炭价格反弹高度有限，二季度焦炭价格小幅上涨后趋稳运行概率大，价格波动区间收窄。
环保限产长期化焦炭何时止跌？
本月初曾分析过焦炭有望止跌反弹，但3月唐山地区环保限产的执行趋严对铁水产量造成较大影响，原料端焦炭基本面走弱。盘面延续走低跌幅超16.8％，目前焦炭提降第七轮100元/吨，暂没有企稳迹象。
焦炭环保限产加码，供需转为宽松
3月15日唐山解除Ⅱ级应急响应，但随后3月19日再发《关于报送钢铁行业企业限产减排措施的通知》，执行对未落实响应的钢厂3月20日-12月31日的差异化限产，幅度为30％-50％。当前看执行力度严格，钢企高炉已经陆续开始停限产，也反映出碳中和背景下的整体基调。根据钢联的测算，Ⅱ级响应期间影响唐山地区铁水产量10.6万吨/日。而如果严格按照差异化限产要求执行，6月30日之前影响铁水日产11.5万吨，之后影响铁水日产10.06万吨。折算成焦炭需求，分别影响5.2万吨和4.5万吨。而焦化待淘汰产能方面，原计划1000万吨旧产能将于供暖季结束后淘汰，但有近320万吨产能有所延后。3-5月将共计净新增产能1200万吨。
图1：供需缺口推算按照焦化产能新增淘汰计划，以及高炉限产和新增影响，对焦炭供需缺口推测进行修正，可以看到当前焦炭供需已偏宽松，日均过剩近5万吨，且截至5月底将维持当前态势。
焦炭仍处下行趋势3月18日山西18家焦企达成一致联合挺价，同时传孝义地区环保入驻将限制产量，上周华北地区独焦产能利用率降2.27至79.91％，全样本独焦降1.45报89.31％。但当前看影响时间较短，且焦化厂仍有500元/吨左右利润，主动减产的概率较低。而从库存情况来看，并不能支撑挺价。焦炭总库存节后已连续4周上升，近期看有见顶趋势，据了解有部分贸易商开始进场寻货，但当前发运持续倒挂且下行暂未企稳迹象前预计影响有限，港口库存仍维持低位。而钢厂产量受限，运输车辆管制，焦化厂加速累库，库存压力较大，价格博弈中仍被动。
图2：焦炭库存
唐山地区3月政策频发，主要目的在于力争3月份唐山市空气质量综合指数排名退出“后二十”，同时契合了全年压缩粗钢产量的整体基调。截至上周五唐山市排名后13，任务仍艰巨。同时市场存在环保限产地区扩大的预期，如若范围扩大，焦炭下行的动能将进一步增加。整体来看，焦炭05合约偏空思路对待，逢反弹可建空单，目前港口贸易准一2150元/吨，折盘面2250左右，焦炭下方或将于2000-2050有所企稳，当前需持续关注限产情况以及焦化厂开工率的变化。
来源：金融界、五矿经易微服务