京东物流：积重难返，虚高难飞
出品：全球财说
继京东健康、京东数科后，京东集团又一企业开启IPO进程。
2月16日，京东物流股份有限公司（简称：京东物流）在港交所提交招股书，正式启动IPO，联席保荐人包括美国银行、高盛、海通国际。
业界预估京东物流市值有望冲击400亿美元，成为京东系在资本市场的又一员大将。
一体化供应链成为关键词
“新概念”能否掩饰重资产弊端？
说起京东物流，很多人的第一反应还是京东集团的附属公司，主要服务于京东商城用于物流配送。
但在2017年，京东物流就已作为独立业务分部运营，目前已发展成为一体化供应链物流服务商，“一体化供应链”在招股书中堪称关键词，数十次被提及。也正是这个看起来的“新概念”，支撑此次IPO。
图片来源：京东物流官网
在招股书中京东物流自述，公司通过科技赋能，提供全方位的覆盖各个业务领域的供应链解决方案和优质物流服务，从仓储到配送，从制造端到终端客户，涵盖普通和特殊物品。
若将业务按客户类别，可以将其分成两大块：一体化供应链客户服务收入、其他客户收入。
图片来源：京东物流招股书
“一体化供应链物流”简单来说，除了常规的物流服务，它还包括快递、整车运输、最后一公里配送、仓储、上门安装和售后等服务，类似于“全包式”、“一站式”的服务。
招股书显示，按2019年总收入计算，京东物流是中国最大的一体化供应链物流服务商。不过，对于京东集团自建物流体系的重资产模式，外界的质疑声也从未消失过。
所谓重资产，便是源于京东成长之初便选择自建物流的重资产运营道路。
早期京东业务规模小而物流商体量巨大，自然处于弱势。按照刘强东的想法，核心目的是通过对物流配送的把控力度及技术手段，降低供应链成本，提高供应链效率。
虽然，经过14年运营，京东物流早已形成体系，但亦从未盈利持续亏损，这也就是重资产导致的高成本。
成立14年亏损14年
依靠政府补贴+开源节流才能扭亏？
招股书显示，2018年、2019年及2020年前三季度，京东物流分别实现营业收入378.73亿元、498.48亿元、495.07亿元，2019年营收同比增长31.62%，2020年前三季度营收同比增长43.18%。
对比顺丰，2019年顺丰实现营业收入1121.93亿元，同比增长23.37%；2020年前三季度，顺丰实现营业收入1095.94亿元，同比增长39.13%。
京东物流的营收规模不及“大佬”的二分之一，短时间内想要实现超车还是有些难度。
净利润方面，京东物流成立14年，亏损14年。不过，从2020年前三季度的业绩来看，这一问题得到明显改善。
2018年-2019年，京东物流分别亏损27.65亿元、22.37亿元，但2020年前三季度，公司亏损已经大幅缩减至1171.4万元。
当然，这其中少不了政府补贴的润色。
受2020年新冠疫情的影响，京东物流不仅在供应链解决方案及物流服务实现业务需增，还获得了不小金额政府补助金。
招股书显示，2018年、2019年及2020年前三季度，政府分别对京东物流补贴3947.6万元、1.04亿元、2.98亿元。不过，总的来看，京东物流的净亏损仍呈收缩趋势。
除此之外，京东物流此次冲刺IPO还有一大业绩亮点，那就是翻倍增长的毛利。
招股书显示，京东物流的毛利从2018年的10.80亿元增加至2019年的34.32亿元，翻了3倍，同期毛利率也从2.9%增长至6.9%。2020年前三季度，京东物流的毛利增至54.19亿元，毛利率为10.9%。
图片来源：京东物流招股书
对于毛利率增长的原因，京东物流表示主要是由于规模经济及运营效率提高，以及新冠疫情有关的政府补助计划（如减免社会保险基金）所致。
只不过，这与同行公司相比，仍不算高。2020年前三季度，顺丰的毛利率为18.12%、中通为23.46%。
此外，在京东物流收入增加的同时，公司的营业成本也水涨船高。
招股书显示，2020年前三季度，京东物流营业成本为440.89亿元，同比增长39.4%，与营收增速基本持平。
招股书显示，2018年、2019年及2020年前三季度，在京东物流的经营费用及营业成本总额中，人力成本分别占得48.4%、44.8%及43.1%。
图片来源：京东物流招股书
从成本结构来看，京东物流7成左右的营业成本由员工福利开支、外包成本两部分组成，主要为运力花费。
值得一提的是，2019年4月，京东物流曾被曝出因为亏损严重，实施裁员、取消了快递员的底薪并下调公积金比例等福利，以节省运营开支，从而引发大量不满。
招股书显示，京东物流拥有超过19万的配送员工，员工福利开支占比由2018年的45%下降至2020年前三季度的36%。
这就不免产生疑问，京东物流意欲通过减少员工福利来收缩成本？而且这也不是一种长久之计，并不能起到太大的帮助。
外部客户拓展艰难空间有限
赶超顺丰“痴人说梦”？
此外，需要强调提及的是，京东物流对于母集团的依赖程度。这关键的一点，也是京东物流与顺丰及三通一达的区别所在。
不能否认，时至今日京东物流营收来源对母集团的依赖度极高，从而提高外部客户收入占比是京东物流的战略目标之一。
招股书是显示，京东物流的外部客户收入占比从2018年的29.9%、2019年的38.4%，提升至2020年前三季度的43.4%。
如此一看，京东物流想要剥离于京东集团战略似乎显有成效，但也只是“似乎”。
《全球财说》发现，在京东物流的外部客户中，有大量入驻京东平台的第三方商家。官方数据显示，截至2019年年底，京东第三方商家已超过25万。
对于来自京东平台的第三方商家所贡献的具体金额，京东物流并没有在招股书中进行相关方面的披露。
但是，京东物流也一直渴望拓展外部客户，自2017年起，刘强东便宣布进军个人快递业务，可惜2018年10月推出之后，寄件业务在全国多个城市展开，甚至打出价格牌抢占市场，但收效甚微。
毕竟，速度品质有顺丰，大件快递有德邦，阿里更是通过菜鸟平台真正打通物流业务并将三通一达做到更为实惠规范，外部客户留给京东物流的空间的确少得可怜。
由于自建物流的成本过高且持续亏损，京东集团将在2017年将物流业务剥离，形成京东物流，那第二步就是上市补血，以便进一步开辟业务，完善物流网络。
相较国内几大物流公司，京东物流的上市步伐明显落后，目前中国快递行业头部玩家均已完成上市。
行业“大佬”顺丰控股目前市值近5000亿元之外，而“三通一达”的市值则均处在510亿元以下。
此次市场给出京东物流400亿美元的估值，仅次于顺丰，更是被誉为“顺丰最强劲的对手”。
不过距离顺丰，京东物流的硬实力还稍显欠缺。
顺丰最为显著优势是空运。截至2020年6月30日，顺丰拥有73架全货机（其中59架为自营全货机），2004条散航及专机线路。
截至2020年12月31日，京东物流仅有620条航空货运航线，且没有自己飞机。
不过，京东也有解决方法，就是不断建仓库，以此实现快速配送。
据国家邮政局发布的《2020年快递服务满意度调查和时限测试结果的通告》显示，由2020年使用过快递服务的用户对受理、揽收、投递、售后和信息5个环节进行满意度评价，顺丰速运5个环节均排名第一。
京东快递在全程时限、运输时间、投递时间、72小时准时率这4个环节的排名中均处于前三，在寄出地处理时限、寄达地处理时限这2环节排名中处于中位。
图片来源：官方数据
此次京东物流计划将募集资金用于用于升级和扩展物流网络、开发与供应链解决方案和物流服务相关的先进技术，及扩展解决方案的广度与深度、深耕现有客户、吸引潜在客户等。
IPO前夕主帅“被出局”
旧人退场 85后管培生成“心腹”？
在京东物流成立的14年中，仅经历1次融资，但却是国内物流史上最大的一笔融资。
相关数据显示，2018年2月，京东物流获得25亿元的融资，其中包括高瓴资本、腾讯投资、红杉资本等多个明星机构。
可以看到，此次融资呈现出了多元化的股东结构。不仅有投资界顶级机构及各行业的头部企业，还有金融企业、央企等参与进来。
图片来源：京东物流招股书
截至招股书披露日，京东集团直接持股79.12%，京东物流供应链公司持股7.9%。除高瓴旗下HHJL与Eastar Capital Fund L.P分别持股2.9%以外，中国人寿、腾讯旗下意像架构投资、千山物流基金、永泰资本等机构持股均未不超过1%。
值得注意的是，IPO前夕京东物流临时变更CEO。
2020年12月30日，京东集团公告称，王振辉辞任京东物流CEO，由前首席人力资源官余睿接任其岗位。并表示，王振辉是因个人原因离职辞任京东物流CEO。
王振辉与京东零售CEO徐雷、原京东数科CEO陈生强曾被称为京东系的“三驾马车”。
公开数据显示，陈生强、王振辉分别在2017年3月、4月被任命为独立而来的京东金融CEO、京东物流CEO。
王振辉在任期间，京东物流推出知名的“青流计划”、“京准达”、“京尊达”、“无人仓”等物流服务新模式，打造了京东“亚洲一号”智慧物流中心，为整个物流行业带来颠覆变革。
2020年8月，王振辉曾发出一封公开信，宣布对京东物流使命愿景、组织架构和品牌形象三大战略进行升级。
图片来源：京东物流公众号
彼时的王振辉还在勾勒着无限愿景，可短短4个月后，他却变成了“局外之人”。
2020年末，京东数科、京东物流接连冲刺上市之际，陈生强、王振辉纷纷卸任CEO职位，究竟是“重新集权”还是“另有隐情”？
陈生强起码还挂着京东数科副董事长和京东集团幕僚长的头衔，而王振辉却是彻底的离职，默默结束了10年“京东生涯”。
公开资料显示，余睿是85后，于2008年进入京东，为京东第二届的管培生。曾担任京东物流华中、华东区域的总经理，被誉为“京东最年轻副总裁”。2021年2月1日，京东物流旗下的众包配送公司达达集团也宣布任命余睿为公司董事。
众所周知，一直以来京东均是以刘强东的意志为核心，明州事件后，刘强东或是意识到集权危机，在2020年初曾卸任京东数科法定代表人、董事长，分别由彼时京东数科CEO陈生强、余睿接任。
但是，仅4个月后余睿卸任京东数科公司董事长，刘强东重新接任。
据相关报道，在2020年11月30日的京东高管早会上，刘强东提出会亲自下场带队，将带领京东打好社区团购一仗。这是自明州事件之后，刘强东首次提出要负责某一具体业务。
京东集团管理层
图片来源:京东官网
蛰伏两年，刘强东欲重返舞台，而余睿似乎也替代曾经的“三驾马车”，成为“王”最信任的人。
京东系上市布局不断
京东数科转型更名“蓄势待发”？
根据京东集团发布公告显示，拟通过以京东物流股份于香港联交所主板独立上市的方式分拆京东物流，但分拆计划细节尚未敲定，包括全球发行的规模和结构。完成拟议的分拆后，京东将继续间接持有京东物流50%以上的股份。
也就是说京东物流上市后，仍为京东集团的子公司。
去年5月，京东创始人刘强东就曾在集团内部全员信中表示，将重新定义京东的战略定位，从“以零售为基础的科技服务公司”转化到“以供应链为基础的技术与服务企业”，由此可见其对物流业务的看重。
在此前，京东集团其他两家独角兽公司京东科技、京东健康均提交了上市申请。
若京东物流上市成功，将意味着京东集团的物流板块终于具备了独立造血与融资的能力，对于母集团而言，或许也有望迎来价值重估的转折点。
截至今日截稿，京东集团港股市值11699亿港元，美股市值为1541.66亿美元，达达集团总市值88.72亿美元，京东健康的市值是4617.33亿港元。
而此次市场给出京东物流400亿美元的估值，若未来京东数科与京东物流成功上市，刘强东将坐拥5家上市公司，其身价必将大增。
值得一提的是，受去年蚂蚁“A+H”双双被按暂停键影响，就差“临门一脚”的京东数科IPO停滞至今。
1月29日晚，京东数科官网发布公告称，京东集团已整合原京东数字科技、原京东云与AI事业部为京东科技子集团。
并表示，原京东数科、京东智联云品牌不再适用，统一品牌为“京东科技”。并表示，京东科技现已成为整个京东集团对外提供技术服务的核心输出平台。
图片来源：京东科技官网
不难看出，京东数科正在弱化其金融属性，强化数字科技属性，为推进其上市作出进一步调整。
除此之外，京东下一步的布局也是市场所热议的。
比如，京东系最新诞生的独角兽京东工业品。公司于2020年5月已获得2.3亿美元的A轮融资，由GGV纪源资本领投，红杉资本中国基金、CPE等多家投资机构跟投。投后估值超20亿美元，成为工业品领域内估值最高的公司。
以及京东旗下二手交易平台“拍拍二手”，业务主要覆盖二手商品销售、二手商品回收业务等，公司于2019年6月与爱回收进行战略合并。企查查显示，爱回收经历过7次融资，估值超25亿美元，是目前业内公认的二手电商“独角兽”三家之一。
总的来讲，京东系各业务的分拆上市，不仅可以扩宽了融资渠道，还有利于京东的股价提升，这无疑是京东发展史上重要的折点之一。
只不过，随着初代“掌舵人”的陆续谢幕，刘强东携年轻高管能否长江后浪创新高，一切还不得知。