星河寻星 第15期
星河研究所覆盖之公司，每家均有完整的数十页的整体、估值、监测报告，仅对合作伙伴和客户开放。
星河寻星，展现了量子星河团队如何从全球数万家上市公司找到现在处在成长期的企业。
重要提示
本报告为量子星河团队的初步研究前期报告，将于每周发布。通过本订阅号发布的观点和信息仅供量子星河（青岛）私募基金管理有限公司（下称“量子星河”）客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业投资者参考。因本订阅号暂时无法设置访问限制，若您并非量子星河客户中的专业投资者，为控制投资风险，请您取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！
Quantum Galaxy
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1. 嘉元科技——206.80亿元
产品线
公司主营产品为超薄锂电铜箔和极薄锂电铜箔，产品直接下游客户主要为锂离子电池厂商，终端主要应用于新能源汽车动力电池、储能设备及电子产品等领域。
重要事实
中国占了全球锂电铜箔产能的70%；
公司的主要产品动力电池铜箔增速快于行业，2021 年全球锂电铜箔需求量为 38 万吨，同比增加 52%，其中动力电池铜箔需求 24 万吨，同比增加 75%（光大证券）；
公司产品技术性类似于半导体，厚度越薄，技术难度越高，毛利率也越高。
外因
新能源汽车的发展带动电池需求，从而带动锂电铜箔的需求（数据在上部分已经解释）。
内因
配合产能扩张计划，公司未来有望出现量价齐升的情形。目前属于满产满销且供不应求的状态。
总结
综上，建议进行整体研究，紧迫性评级为S。
2. Penumbra——100.79亿美元
产品线
公司的产品（介入性疗法）主要用于治疗和改善中风、中风后遗症和血管疾病：缺血性中风、出血性中风、血管堵塞、血管破裂、血栓和栓塞等。公司有一套完整的产品组合，针对各种血管相关的疾病。
重要事实
根据Precedence Research，2020年全球中风诊断和治疗市场规模达到了303亿美元，预计2030年会达到656亿美元;根据Market Research Future估计，peripheral artery disease（PAD-血管疾病的最主要的一种）2020年的市场规模236.2亿美元，年复合增长率在4.84%左右。
公司去年底经历了一批Jet7产品召回，极大地影响了毛利率，仅为56%（通常为64%)，但公司长期的经营情况并未受影响，2021年第一季度毛利率65.8%（去年同比64.1%）;
公司去年四季度发布的新产品BMX96一季度的使用人数较去年四季度翻倍，且被用于所有的脑部血管疾病（不只是中风）。
公司2021年第一季度盈利数据出现了拐点，主要是血管疾病方面的产品出现了50%的同比增长，产品可能正在规模化；
公司下半年会推出一系列新产品，对下半年营收预期表示乐观。
外因
市场规模巨大，且仍在稳步增长。
内因
公司产品出现规模化迹象(19年其实已经出现，20年遭受疫情冲击），市场接受的情况良好，有望迎来高速增长期。
总结
公司研究难度极大；且对产品推出的依赖度比较高。但产品已经放量，推荐进行研究。
综上，建议进行整体研究，紧迫性评级为S。
3. 璞泰来——816.66亿元
产品线
负极材料（68%）：公司是国内最大的人造石墨负极企业，市占率超20%， 下游主要有消费类电池产品和动力电池产品，是ATL（全球最大的聚合物电池供应商）、LG、三星等公司的主力供应商；且正加速拓展CATL等国内龙头电池企业。
产能：公司今年具备10万吨出货产能，并将在2025年形成35-40万吨产能（招商证券）
湿法隔膜及涂覆加工业务（15%）：公司是国内最大的隔膜涂覆企业，目前主要用于动力领域，并在大力开拓ATL等消费类电池企业供应链（招商证券）。该部分毛利率约为27%。
产能： 今年涂覆产能将达20亿平，预计2023年达到 35~40亿平（国海证券）。
锂电设备（8%）：
主要产品为涂布机，下游是外销给ATL等公司以及对内部涂敷隔膜业务的销售。
重要事实
负极材料并非标准化产品，璞泰来的产品明显比竞争对手高端：20年负极销量为6.3万吨，单吨收入为5.8万，竞争对手单吨收入最高为4.3万，销量最高为7.53万（国海证券）。
2020年中国负极材料产能占全球的85%，2025年全球负极需求有望超 133 万吨，2021~2025 年 CAGR 为 35%。（国海证券）
公司2021年第一季度盈利情况创历史记录，且公司顺应新能源汽车市场和其扩产计划，未来有望迎来量价齐升的行情（目前推测量的逻辑大于价的逻辑）。
外因
下游需求的增加。
内因
公司产能提升+更高端的产品。
总结
综上，建议进行整体研究，紧迫性评级为S。
4. 双环传动——108.67亿元
产品线
乘用车齿轮（营收占比42.38%）、商用车齿轮（营收占比18.58%），电动车齿轮（营收占比16.1%），其中电动车齿轮是未来公司主要增长点。
重要事实
纯电车目前以单级减速器为主，单车配套价值量 500-600 元，未来向多档两档发展。多挡减速器单车配套价值有望超过 1000 元。
2025 年全球新能源汽车变速箱齿轮市场空间约 177 亿，其中国内市场超 80 亿。电动汽车减速器有单减向多档减速器发展趋势。预计到 2025 年纯电动汽车减速器齿轮平均价值上升到 650 元/台套。
我国齿轮市场里低端产品同质化严重，低端齿轮产能过剩。高端齿轮产品供应不足，精度与疲劳寿命方面与国际先进水平尚有差距。新能源汽车对汽车齿轮要求较高，市场向高精度齿轮龙头集中。
外因
新能源汽车需求扩大。
内因
公司得到外资企业和国内主机厂的扶持，研发及制造水平越来越高。
成本相对低，产能足。
总结
汽车齿轮市场规模较固定，新能源汽车齿轮需求增速高，企业净利率不高（在0-6%徘徊），虽然21年一季度高营收，净利为5%。
综上，建议进行整体研究，紧迫性评级为B。
5.费森尤斯集团——255.73亿欧元
产品线
集团旗下四个部门，费森尤斯医疗是治疗慢性肾衰竭的，赫利俄斯是欧洲最大的私人医院运营商，公司费森尤斯·卡比(Fresenius Kabi)提供基本药物、临床营养产品、医疗设备和服务，以帮助危重和慢性患者，而费森尤斯·瓦姆(Fresenius Vamed)则负责规划、开发和管理医疗设施。其中医疗和医院运营商为主要收入来源。
重要事实
公司2020营收362.7亿欧元，同比增长2%。医疗营收178.6亿欧元，同比增长2%，业务占比49%。医院运营商98亿欧元，同比增长6%，业务占比27%。整体增速缓慢增长。
截至2020年底，在德国共运营89家医院，大约130家门诊和6家预防中心。西班牙方面共运营48家医院，70家门诊和300家风险预防中心。
总结
公司营收增速慢，医疗业务方面，治疗患者数量几乎与去年持平，treatments每年增速平均为2%。业务占比增速缓慢，市场空间比较固定。不处于成长期。
综上，不进行整体研究。
6. 老虎证券——38.57亿美元
产品线
经纪业务（营收占比56%），融资融券业务（营收占比23%），企业服务业务（营收占比16%）。
重要事实
2021年一季度佣金收入0.53亿美元，同比增长277.2%，主要原因是用户基数扩张和市场积极情绪。利息相关收入0.18亿美元，同比增长178.8%，原因是用户基数扩张和业务增长。其他业务0.11亿美元，同比增长330.5%，原因是当季承销业务和货币汇兑业务增长。
中国大陆投资者的海外可投资金融资产从2000亿美元上升至1.4万亿美元，预计到2023年将增至4.4万亿美元。2019年，中国大陆个人投资者美国证券 市场线上交易额为4503亿美元，占美国零售投资者证券市场 线上交易额15.7%。增长空间极其广阔。
外因
海内外投资需求规模增加，用户体量不断上升。
内因
客户留存率达98%，50%新增用户将来自海外，海外客户入金转换率高。用户规模的扩大直接影响公司业绩。公司积极并购海外公司，进行国际化布局，在科技上对交易系统有所帮助，金融牌照方面也会拓展。拥有了自清算系统，降低了清算成本，提高净利润。大力发展技术系统，提高交易速度和稳定性，容量提升5倍以上，为新增客户支撑。经纪业务与B端业务互相促进，推动交易额与营收利润。
总结
市场空间增大，市占率逐步提升。公司业务稳步增长，并积极拓展业务，初步判断处于高速成长期。
综上，进行整体研究，紧迫性评级为A。
7.鸿路钢构——337.07亿元
产品线
钢结构（约76.5%），包括建筑重钢与轻钢结构、设备钢结构、桥梁钢结构、空间钢结构的设计、制造与销售。2020年结构钢部分产量为250.58万吨，比上年同期增加34.36%。钢结构装配式建筑总承包（约17%），主要模式为公司制造、销售装配式钢结构相关材料+承包施工工程。其他（约6.5%），主要为绿色建材的生产与销售以及智能、机械车库产品。
重要事实
钢结构建筑将受益于绿色建筑、碳中和等政策的推进。从全生命周期视角来看，钢结构建筑碳排放较传统混凝土建筑大幅减量。同时，钢结构基础约为混凝土结构的一半，可以大大减少基础造价。在公共建筑、厂房、基建等领域，钢结构基于其特性、优势已被广泛采用。
在装配式钢结构建筑方面，根据住建部3月12日的通报，2020年全国新开工的装配式钢结构建筑1.9 亿平，同比增长46%，占新开工装配式建筑的比例30.2%。行业需求旺盛，装配式钢构占比有望持续提升，有望带动公司订单量提升。同时，国家对装配式的政策要求是2020年15%的新建建筑面积占比，25年达到30%占比。
目前，国内钢结构大概在8000万吨左右的需求，单吨价格在5000~6000元，市场大概4000亿规模。鸿路钢构为其中龙头企业，2020年产量250万吨左右，大概3%左右市占率。但下面的企业大概100万吨产能就算很多，大部分只有几十万吨乃至几万吨的产能。大行业，小公司，行业分散的格局。
外因
需求扩张、装配式行业快速增长。
内因
成本优势领先、持续扩产
总结
鸿路目前订单依旧饱和，钢价上涨并未影响公司盈利能力以及拿单能力。2021一季度毛利率13%，较2020年一季度、2019年一季度增长0.8%、2.3%，在原材料涨价的不利因素下，公司毛利率不降反升，受益于生产效率提高（主要是自动化流程）带来的成本优化。整体市场空间大、前景好，公司产能持续扩张。但20年初至今股价涨幅较大，可能影响未来，需注意风险。
综上，建议进行整体研究，紧迫性评级为A。
8. 英飞特——64.73亿元
产品线
公司主要产品为不同类型的LED驱动电源，2020年营收占比约87.6%。此外，公司还有新能源相关产品和其他业务，各占比5%左右。根据6月8日投资者关系会，公司今年4月份单月已交付100多万台驱动电源产品。
重要事实
LED驱动电源处于产业中游部分。
LED驱动电源主要功能是将外界一次电能转换为LED所需二次电能，是影响LED照明灯具可靠性的重要部件，在LED整灯成本中占比约为30%-40%，其质量的稳定性对LED照明灯具寿命起决定性作用。同时，由于占LED灯具总成本比例高，而市场不同品牌产品性能参差不齐，且供应商认定周期较长，因此公司下游客户粘性普遍较强。预计2021年，中国LED驱动电源的市场需求规模有望达到384亿元。但公司2020年国内市占率仅有2.6%。
根据2021一季报显示，公司营收2.71 亿，同比增加59%，归母净利润为0.37亿，同比增加127%。营收和业绩超预期主要受益于疫情后植物照明LED及产能释放。但根据公司投资者关系会，植物照明和传统照明产品的生产工艺没有区别，技术壁垒方面也无异于传统LED产品。换句话说，公司的产品依旧以标准化产品为主，既可以用在通用照明也可以用于植物照明等场景。只是根据客户不同的项目要求、产品功率段等有所差别。
总结
公司五月中旬以来股价上涨幅度较大的主要原因来自于植物照明的爆发。但从成长内因角度来看，其与传统LED照明产品区别不大，壁垒较低，同时公司目前也没有明确的扩产计划，再加上公司市占率较低，成长期可能性不明显。
综上，建议暂缓整体研究或不研究，紧迫性评级为C。
9. 阳光电源——1573.49亿元
产品线
公司是光伏逆变器龙头企业，产品为大中型逆变器，集中式逆变器和组串式逆变器。公司电站投资开发占比约42.66%，毛利率9.49%，同比下降6.4%；光伏逆变器等电力转换设备占比约38.97%，毛利率35.03%，同比基本持平。公司在国内营收占比约65.77%，海外占比约34.23%。
重要事实
2020年公司光伏逆变器全球发货35GW（国内13GW、海外22GW），较2019年出货量增长1.05倍，全球市场份额约27%，在海外多个国家和地区市场稳居第一。同时，海外逆变器企业供应减少，国内逆变器企业开始抢占海外市场。
预计全球光伏新增装机从2020年的122GW增长到2025年的346GW（CAGR：23.18%)，相应地光伏逆变器市场规模从458亿增长至1096亿人民币。其中国内新增市场从72亿元增长至164亿元，海外新增市场从368亿元增长至915亿元。
外因
国内外光伏逆变器市场空间大、需求持续扩张
内因
长期积累、品牌力强，同时组串式逆变器毛利高于集中式，组串式出货占比的提升，将带来盈利明显改善。
总结
考虑到公司曾被纳入过优选层，成长动力依旧存在。
综上，建议直接进行走廊研究，紧迫性评级为S。
10. 普拉格能源——189.31亿美元
产品线
公司是氢燃料电池行业的先驱和领导者，在全球范围内从事氢燃料电池系统的设计、开发、制造和商业化应用，主要用于工业越野(或叉车物料搬运)市场。
重要事实
公司目前是在燃料电池搬运领域的龙头，日用氢量全美最大。目前公司已经在全球累计部署了超过3.2万台燃料电池叉车，市占率大概为95%。
普拉格的GenKey解决方案将电力、燃料等所有关键要素结合在一起，并为亚马逊、宝马、南方公司、家乐福和沃尔玛等客户提供服务，亚马逊和沃尔玛是普拉格目前最大的客户。
6月3日，全球汽车制造商雷诺集团和领先的氢和燃料电池解决方案供应商普拉格能源公司(Plug Power)宣布成立合资企业Hyvia，该企业将致力于提供氢解决方案，来实现新脱碳的办法。
公司目前设定的目标是，到2024年形成2亿美元的年营业利润和12亿美元的年销售额。
外因
制氢成本降低也会促进氢能源的进一步推广；另外，根据彭博社能源研究机构BloombergNEF的数据，到2050年，清洁氢气可以满足全球四分之一的能源需求，年销售额将达到7,700亿美元。因此，外部有非常广阔的市场。此外，全球经济脱碳的目标和努力，也会使得越来越的企业选择氢作为化石燃料的替代品。
内因
公司长期深耕氢能源领域，因此拥有一定的技术壁垒。公司的电解水制氢系统由世界上最有经验的PEM电解团队之一——Giner ELX设计，其拥有超过47年的设计、生产和销售电解槽电堆以及集成产品的经验，这种长期的经验积累一时间无法被其他公司赶超。
另外公司正在研发自己的膜电极组件来降低自己的燃料电池制造成本，从而生产更具竞争力价格更低的产品。
除此之外，公司也在尝试拓展新的业务领域，Plug Power启动了一项试点计划，为一些在纽约奥尔巴尼地区运送包裹的联邦快递电动卡车配备氢燃料电池。Plug power已与德国StreetScooter公司以及美国DHL公司达成了交通电气化的合作。如果合作顺利，能够将氢气推广，这对自己的技术将会有进一步的市场推广作用。
总结
公司目前还没有形成自己的盈利能力，预测未来收入非常困难，何时扭亏转盈是个问题。虽然披露了2024年要实现的盈利水平，但是能否达到需要后续的信息披露。
综上，建议进行整体研究，紧迫性评级为C。
11. 江苏索普——170.39亿元
产品线
公司主营业务包括冰醋酸、醋酸乙酯、硫酸、ADC/XPE/IXPE 发泡剂等产品的生产与销售。
重要事实
公司目前是醋酸行业的龙头，根据2019年报，公司醋酸产能位列全国第一，全球第三。目前产能利用率在90%左右，还有闲置产能可以使用。
公司所处行业毛利率净利率不佳。即便公司的销售净利率有所提升，但是净利率仍然十分低。
新思界产业分析人士表示，我国是醋酸的主要消费市场，但是由于近几年下游发展平稳，因此对于醋酸需求稳定。在2020年受疫情影响，我国醋酸出口受到影响，国内醋酸库存量较高，上半年醋酸价格相对较低，短期之内相关企业发展艰难，但长久来看，随着醋酸产量的逐渐消耗，价格逐渐趋于平稳。
外因
供：在供给方面，醋酸行业进入壁垒较高（行业监管、制造业有点安全因素），未来新增产能有限。2021年Q1，河南顺达45万吨装置停车达一个季度，美国130万吨醋酸装置因严寒天气停车，直接刺激醋酸价格创近年新高。
求：在需求方面，下游市场逐步回暖。国内醋酸最大下游需求是PTA，近年来民营大炼化快速扩产，PTA产能迅速增长，且后续国内预计新增产能极多，预计21-23年平均每年仍将带来40万吨左右醋酸需求增量；醋酸其他需求领域，如EVA、醋酸乙酯、醋酸制乙醇，同样有增量，预计未来几年也将提供10-20万吨/年醋酸需求。因此，行业当前供需仍存在紧平衡现象，且综合供需而言，21、22年行业需求增长仍将大于供给增长。
内因
公司目前产能运用不足，如果外部市场需求持续，公司可以直接进行增产。
总结
公司所处的行业具有一定的周期性，公司目前的增长主要是依托于外部市场扩大，需求增长以及由于供给不足而引起的价格上升，如果未来价格下跌，那么可能公司的业绩就会受到影响。另外，公司自己的净利率非常低，即便外部增长很高，也很难受益。
综上，建议进行整体研究，紧迫性评级为C。
12.中颖电子——211.89亿元
产品线
公司是无晶圆厂的纯芯片设计公司，主要从事自主品牌的集成电路芯片研发设计及销售，并提供相应的系统解决方案和售后的技术支持服务。公司主要产品为工业控制级别的微控制器芯片和OLED显示驱动芯片。公司微控制器系统主控单芯片主要用于家电主控、锂电池管理、电机控制、智能电表及物联网领域。OLED显示驱动芯片主要用于手机和可穿戴产品的屏幕显示驱动。
重要事实
根据 IC insights，2021年以后的微控制器将会继续扩张。预计未来三年2021-2023 分别为7%，9%，10%左右。
2020下半年，客户议价压力在供应链产能总体产能吃紧的情况下难以转嫁，整体毛利率同比下滑，20Q4毛利率39.96%，净利率21.33%，或已达底部。21Q1属于淡季但是公司业绩表现不淡并且开启涨价，后续的净利率或许可以进一步提升。
中国OLED产业联盟人士表示，“平板显示产业正加速向中国转移，在拉动中国GDP方面成效显著。”据发布的《OLED 产业市场预测与投资前景分析报告》 预计,到 2022 年,这一市场将接近 600 亿美元,成为未来显示世界的主力军。
目前我国家电MCU自给率仍处在较低水平（三大白电的MCU自给率在10%左右），2018年以来美的、格力等头部厂商大力推动供应链，公司作为国产家电MCU领跑者有望受益。另外受益于供不应求的情况来看，公司大部分产品从2021年1月1日起已有提价，调价主要反应上游供应链调涨幅度，这也一定程度上保证了公司的毛利率水平。
外因
外部市场需求不减并且继续增加。
内因
技术、品牌实力较强，公司也在拓展新市场锂电池管理芯片，2019年以来顺利拓展品牌客户，目前已有成果落地。公司预计自2021年起，由于动力电池市场及应用的进一步扩展及品牌手机、笔电市场的逐步上量，该产品销售增速有望提升
总结
得益于外部市场和公司本身的净利润率等条件，可以进行后续研究尤其是锂电池管理芯片在2021年的销量提升，可能会对业绩带来新的提升。
综上，建议直接进行走廊研究，紧迫性评级为A。
13. 极米科技——359亿元
产品线
公司主要产品及服务包括智能投影产品(94%)、投影相关配件及互联网增值服务。公司智能投影产品主要包括智能微投系列、激光电视系列和创新产品系列。
重要事实
公司2020年总营收28.28亿元(+33.62%)，实现归母净利润2.69亿元(+187.79%)。公司2021年Q1总营收8.15亿元(+62.32%)，实现归母净利润8946.17万元(+106.87%)，毛利率为35.23%。
价格优势:目前市场上主流智能投影仪大多在4000元以内，价格与65英寸电视相当，不足80寸液晶电视的1/3。应用场景多样化: 覆盖家居、 户外、路演、酒店、餐厅、足浴等多种场景。
2020年中国投影设备市场出货量前五大品牌分别为极米、坚果、爱普生、明基和小米，市场份额分别为18.1%、10.1%、7.9%、3.7%和 3.3%，未来将呈现头部企业占有绝大部分市场份额的格局。
外因
国内市场替代电视的家用投影仪市场商用市场规模不断扩大，鉴于极米在硬件、软件方面性能优势明显，预计未来极米市场份额有望提升至20%以上。
目前海外主要投影仪产品仍为非智能投影仪，且海外智能投影仪市场发展落后于国内，预计未来智能投影仪海外市场规模有望达到国内市场3倍。公司目前在海外尚无同体量的竞争对手，与亚马逊等跨境电商进行合作，有望迅速抢占市场，进一步提高海外渗透率。
内因
极米经过多年研发经验积累，铸就了光机自研能力，产品整体性能领先。截至2020年公司自研光机占比已达70%，2021年Q1已达90%。得益于公司自研自产, 产品毛利率由2018年的18%提升至2020年的 31%。
总结
极米科技智能投影产品具备价格优势，未来产品使用场景丰富。同时公司的技术优势及头部地位，叠加公司的出海战略，未来业绩增量空间巨大。
综上，建议进行初步研究，紧迫性评级为A。
14.神州细胞-U——208.7亿元
产品线
神州细胞是一家致力于研发具备差异化竞争优势生物药的创新型生物制药研发公司，专注于单克隆抗体、重组蛋白和疫苗等生物药产品的研发和产业化。
重要事实
报告期内，公司尚无产品上市销售，新药研发项目持续推进中，多个药物处于临床试验阶段，研发投入不断增大，尚未实现盈利。2020 年度公司营业收入3万元，较上年同期下降87.56%；净亏损为7亿元，较上年同期减少净亏损10.53%。
公司已有9个生物药品种获准进入临床研究及上市申请阶段，其中2个产品临近商业化阶段，3个产品进入III期临床研究，3个产品处于I/II期临床研究阶段，1个产品已获准进入临床阶段。
不推荐原因
公司的主要产品尚未实现商业化，但其所处治疗市场已拥有较多的已上市竞品或处于临床研究阶段的竞品，部分已上市竞品亦已进入医保目录。公司相关产品在入组、未来的市场销售等方面面临激烈的竞争态势。即使公司在研药物未来获准上市并取得市场认可，因公司所处的药品市场竞争激烈，在任何时期均可能出现较公司在研药物更能为市场接受、更具成本效益优势的同类产品。
总结
公司可供验证信息不足，目前关于公司未来的预期是建立在假设的基础上，且公司无营收来源，未来业绩不确定性强。同时关注到虽然公司上市时间较短，但在研究中发现调研机构很少，投资者预期不明朗。
综上，建议不进行研究。