药品销售全国第一，市值仅有恒瑞医药一成，上海医药的未来是梦吗
如果说恒瑞医药是医药股为数不多的存在，没有人会反对，可是有家上市公司营业收入是恒瑞医药的八倍多，市值却仅有恒瑞医药的一成，想想这家公司也是怪憋屈的，而这个公司就是年销售额全国第一、2018年书写中国医药商业史最大并购案的主导方——上海医药。
截至今年7月13日，上海医药仅有558亿元市值，而恒瑞医药却早已跨越5272亿元市值大关，同样是仿制药行业巨头，上海医药驰骋A股是个梦吗？
01
上海医药有什么
被我们看好的资本？
上海医药早在1994年就成功登陆A股上市，其主营业务覆盖医药研发与制造、分销与零售全产业链，是一家总部位于上海的国有控股集团，也是沪深300等指数的样本股，绝对可以说是行业内的巨头。
可是折服我的是公司的自信！
1、核心竞争力强悍，应收账款告诉我们答案
首先可以说，上海医药在买买买方面独具优势。作为一个医药企业，其核心管理层均有财经背景，董事长复旦经济学研究生，总裁复旦管理学研究生，更有众多上海财经、麻省理工等名校毕业背景的高管，有七成高管拥有经管学历，这样看来上海医药的发展路径清晰了很多。
但并购也需要钱的大力投入。而对于上海医药来说，营收近2000亿但也存在资金“困窘”，这源自于公司卖货能力强但回款能力差。
总体而言，2015-2018年公司应收账款同比增速>销售商品收到现金同比增速>营业收入同比增速，这就反映了公司赚得多但回款能力不佳，但我们需要注意这样一个问题，公司2018和2019年应收账款坏账计提比例有所变化！
打开组合应收账款财务报表附注可知，2018年以前1年以内、1年到2年、两年以上的坏账计提比例一直为0.5%、50%和100%，但2018、2019年公司计提比例都有明显的变化，2018总体坏账计提比例提升明显但仍然存在应收账款增速快于营业收入的局面，说明公司收款能力确实差到一个境界。
但2019年公司立马给了我们希望，坏账计提的少了，叠加营收增速高于应收账款增速，说明公司卖出去的商品能收回款，且管理层也相信未来能收回款的概率增加（坏账计提比例明显降低），高管都有信心投资者为什么不能有呢？
但同学们也提到一个问题，并购让上海医药的资产负债率明显提升，2018和2019年增加了大量的短期借款和长期借款，一定程度上增加了公司的偿债风险。可是我想，只要产品做得好核心竞争力强不愁未来还不起钱，且公司都对收款能力有信心，我觉得现在公司财务数据表现不佳，但这只是个时间问题。
2、研发投入行业领先，上海医药一直很上进
对于医药公司，研发投入的持续跟进才能保证自己产品的核心竞争力，而公司在并购的时候也未曾忘记，2018年研发投入金额13.89亿，研发占营业收入比高达7.14%（当年收入同比增速明显），而2019年投入15.09亿，研发占比为6.42%，已经明显高于同行业的平均水平8.74亿，如果公司没有信心怎么会在报表中特意提一提同行比较数据呢？
02
上海医药为什么不被看好？
1、并购路径明确，但商誉剧增
并购固然带来了营收的快速增长，但是扣非归母净利同比增速却“露出了马脚”。2018年之前公司营收和扣非归母净利润增速逐年下滑，并购当年实现1590.84亿元，同比增速21.58%，扣非归母经利润26.52亿，同比增速为-6.80%。不过2019年的上海医药渐渐恢复元气，底气也足了起来，扣非归母净利润同比提升30.49%。
可是并购也是有 “副作用”的，上海医药大举收购的同时也面临着商誉的剧增。2018年增加47.38个亿的商誉，同比增速高达71.72%，而当年商誉减值就高达6.32亿；
而事情远没有结束，2019年直接商誉减值7.05个亿，主要是由Zeus Investment Limited下属子公司Vitaco贡献，其主要市场是澳大利亚和新西兰，上海医药称是国内市场整体效益不及预期，让进口保健品线下销售的注册备案制背了锅，当年减值5.68亿元；
值得一提的是，2019年尽管上海医药在130家医药企业中营收第一，商誉减值也是最高的，走吞并之路的上海医药却是有些“吃不消”。高商誉的上海医药是会选择一次“排雷”还是分批进行呢？
2、总体毛利趋升，却难以覆盖巨额的销售费用
从2019年各业务板块营收数据来看，公司主要经营分销业务，但毛利率却仅为7.03%，而占比较小的工业板块毛利率却是高达58.56%；不过，分销和工业毛利率水平都在逐年走高，且工业板块营收占比也在逐年提高由2016年的9.83%上升为2019年12.08%，进而带动总体毛利率趋升。
虽然毛利的提升并未覆盖销售费用的增加，但这也是个行业特性。尽管两票制砍掉中间代理环节，进一步打击了商业贿赂等行为，但回扣现象依然未从根本上解决，这就造成了销售费用的居高不下。对比制药公司恒瑞医药和复星医药，2015-2019年平均销售费用率分别为37.66%和29.48%，这也说明了一定的问题。
03
总结
总之，公司并购一事有利又有弊，但让我肯定这家公司的是上海医药的自信，商誉减值这个风险未来确实值得忧虑，就看公司对“排雷”这件事是如何处理的，而随着医药行业透明度逐渐提升，公司销售费用应该会有明显的下滑，未来期待公司核心竞争力持续提升来进一步拓展其盈利空间。（ty004）
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