盘家底|旭辉的虚
原创： 一号地产
作者: 海哥
有些开发商快枪手久了，就虚了
盘点2000亿+级的房企，很是有趣。这个赛道的选手都是极致“高周转”的拥趸，从拿地到开盘销售，恨不得3S搞定。
所以这些选手，都是快枪手，快进快出，迅速做大规模。
只不过快枪手久了，容易虚。
一年两年，就把底子掏空了，一点存货，撑不了多久。
此前盘点世茂集团的时候就发现，他手中的可售货值，刚刚够支撑一年的销售（详见《盘家底：世茂集团家底不足3100万方，刚够卖一年的》），今年用完了，如果不拿地，明年就要喝西北风了。
一号君盘点到旭辉控股集团（00884.hk）的时候，发现旭辉也患了一样的“病”，不仅“身体虚”、不够用，还可能在销售上注了水，泡沫多。
01
可售面积仅1500万方，2650亿目标料难完成
旭辉控股集团在2019、2020年的名义销售规模突破2000亿元后，将2021年的销售规模锁定在了2650亿元。
这个目标有零有整，给人的感觉似乎是经过了精密的计算，不乏严谨。
但盘点了旭辉的家底之后，却不由得倒吸一口凉气。
搞什么飞机！
（图：旭辉控股近9年销售与土储一览，一号地产制表）▼
旭辉控股的年报数据显示，2012年至2020年累计销售的计容面积为5244.19万平米，如按照保守的1.15的比例转化为总建筑面积约在6000万平。
同期，旭辉控股的新增土储总面积数值为7136万平米。考虑到期初数据较小几乎可忽略不计，9年来旭辉控股的销售总建筑面积与新增土储总建筑面积的差值在1100万平米。
也就是说，这9年来，旭辉控股通过不断地买地、卖楼，到2020年底时，手头余下的可售总建筑面积在1100万平米，如转化成可售的计容面积，应在1000万平米以内。
2021年1月至5月，据克而瑞数据显示，旭辉控股新增土地总建筑面积为461万平米。
如此计算下来，从去年底至今年5月份，旭辉手头的可销售面积满打满算在1500万平米以内。
而今年旭辉的销售目标是2650亿元，按照近期的销售均价1.5万每平计算，需要卖掉至少1766万平米。
如按照最理想的70%去化率、上半年拿的土地都能在当年销售来测算，则旭辉在今年上半年必须要有2500万平米的可售面积。
目前来看，这个缺口还有1000万平米。
显然，从今年前5个月新增拿地面积461万平米的数据来看，完成这个缺口几乎没有可能。
换言之，今年2650亿元的销售目标将大概率落空。
退一万步讲，即使不做销售计容面积与新增土储总建筑面积的转化，就上文表格中的9年拿地总土储面积减去9年来的总销售面积，结余的土储也不过1900万平米，加上今年前5月新增的461万平米，恐怕还难以凑齐完成2650亿目标的可售规模。
但问题是，今年砸锅卖铁的把家底卖个精光，土地储备又得不到有效补充，明年的销售规模旭辉定然将大幅度下滑，从目前新增拿地的情况看，明年保住2000亿规模都很难。
02
销售金额注水，2000亿规模是虚胖
除了土储不足，导致规模隐忧的问题之外，一号君在整理旭辉近些年销售和结算营收数据的时候还发现，旭辉的销售金额有点水。
我们讲，现在在房企的年报中，有几个数据不容易造假，也不太会去造假，一个就是土地，一般销售面积、新增土储的数据还是比较靠谱，但总土储有些房企会动手脚；另一个就是营收，营收涉及到交税，房企不太会傻到虚增营收多交税。
但有一个数据，很容易造假，那就是销售。
俗话说：“吹牛不上税”。既然不上税，干嘛不吹？
对规模有强烈渴求的房企自然趋之若鹜。而且房企的销售到确认营收有一年半至两年的延后期，并非当期销售就是营收。这就给了房企在销售上造假的便利。
我们来看旭辉的销售均价和结算均价。
（图：旭辉控股近9年营收与销售数据一览，一号地产制表）▼
从2012年至2020年的9年间，旭辉整体的销售均价为15576元每平，同期的结算均价在12620元每平，两者相差3000元每平。
有人说不应该同期比较，那么按照房企销售结算的时差来进行同期比较。
2012年至2018年的销售，一般对应2014年至2020年的营收，为了大家阅读方便，我们摘出来看。
（图：旭辉控股近7年销售与营收均价对比，一号地产制表）▼
2012年至2018年7年的销售均价为13931元每平，而项目结算期2014年至2020年的均价是12776元每平，两者相差1200元每平，均价的差值在10%左右；
而且结算均价较当期的销售均价，普遍要低2000元每平到3300元每平不等。换言之，当初高价买的房子，到结算时价格缩水了20%
难道旭辉是交房后给业主返了20%的购房款吗？
而从时间线上来看，旭辉销售均价的高点在2016年至2018年，销售均价在16000元每平至18100元每平之间；
而这些高价资源到结算期的2018年至2020年时，结算价格仅为12500元每平至14600元每平，结算的最高价还不到销售的最低价。
显然，这些年旭辉不是结算价格缩水了，而是在销售额里面注水了，这才导致了销售均价虚高，到了结算的时候立刻现形了。
除了价格比较外，我们还从销售和营收的增速上发现了旭辉销售额注水的证据。
（图：旭辉控股销售增速与营收增速对比，一号地产制表）▼
2012年至2019年，旭辉的销售增速在32%-96%之间，与销售大致对应的结算，即2013年至2020年的营收增速在9%-46%之间。
从上表中我们会发现，销售的增速，较与之对应年份的营收增速，基本上是后者的两倍，甚至3倍。
很显然，这种销售增幅远远大于对应年份营收增幅的不匹配现象，只有一种可能，就是当年销售额被疯狂注水。
可见结算是个好东西，是一个脱水机，也是一个照妖镜。
在一号君的扒皮之下，旭辉的2000亿级房企，从销售均价与结算均价20%的差值来看，应该是注入了20%的水分。
由此可见，旭辉直到2020年，真实的全口径销售才刚刚达到2000亿。
只不过眼下，旭辉更要紧的恐怕还不是要不要继续在销售额中注水的问题，而是赶紧加仓进货的问题。
手中的土储和货值已经告警，就算把注水泵开的再大，注进去的水换不来真金白银的销售回款，到时候现金流一紧恐怕就岌岌可危了。
有时候，千亿级、2000亿级房企的倒下，也不过就是那么一个触发点。