IPO观察哨|叮当快药赴港上市：3年亏损20亿毛利率连降 如何从夹击中突围？

文/丸子 凤凰网财经《IPO观察哨》

京东健康上市带来的港股打新热潮还历历在目，港股市场又将迎来一个大健康新成员。不久前，叮当快药所属公司叮当健康科技集团有限公司向港交所递交招股说明书，这家背靠老牌药企仁和药业的互联网医疗公司，欲登陆港股与竞争对手正面厮杀。

从财务数据来看，叮当健康的业绩规模与京东健康、阿里健康相比较小，市场份额也相去甚远。2018年~2020年及2021年Q1，叮当健康亏损分别达1.03亿元、2.74亿元、9.2亿元、7.67亿元，累计亏损额超过20亿。仔细看来，叮当健康的大幅亏损另有隐情，但公司所处赛道竞争激烈，前景难言乐观也是不争的事实。

群敌环伺毛利率连降 大幅亏损背后另有隐情

从财务数据来看，叮当健康2018年~2020年及2021年Q1的营业收入分别为5.85亿元、12.76亿元、22.29亿元、7.8亿元，2019年和2020年的营收增速分别为118.12%、74.69%，2021年Q1增速进一步下滑至56%。

高速发展期后营收增速下滑可以理解，但叮当的净利润亏损幅度不小。2018年~2020年及2021年Q1，叮当分别亏损1.03亿元、2.74亿元、9.2亿元，2021年第一季度的亏损达7.67亿元，近乎与当期的营收持平。按此计算，叮当健康3年多累计净亏损已经达20多亿，烧钱速度令人咋舌。

但凤凰网财经《IPO观察哨》仔细看来，叮当的亏损与当时快手亏损千亿相似，都是因为【按公允价值计入损益的金融负债的公允价值变动】这一科目变动较大，实际是因为公司估值上升导致在前几轮融资中先发行的优先股公允价值增加所致，在会计上造成了较大的亏损。

2018年~2020年及2021年Q1叮当健康按公允价值计入损益的金融负债的公允价值变动分别为3362万元、1.51亿元、7.55亿元、6.7亿元。如果除去这方面的影响，叮当健康经调整后的亏损分别为6955万元、1.23亿元、1.49亿元、8821万元，累计亏损4.3亿元。

从会计的角度来看，一些公司在早期融资时可能会采用优先股的方式进行投资，这部分优先股不作为权益科目而是债务科目，随着公司估值的上升，债务规模扩大，按公允价值计入损益的金融负债金额也随之上升，从而导致巨额的净亏损。

但这部分仅是“账面的数字游戏”，这部分亏损越大，意味着公司估值越高，实际是一个利好，而等到优先股转换为普通股，这部分亏损自然消失。

尽管叮当并未真的亏损20多亿，但是从各项数据来看，公司的前景仍然难言乐观。

首先毛利率来看，2018年~2020年及2021年Q1公司毛利率分别为41.1%、36.8%、34.4%、30.4%，4年已跌去超过10个百分点，公司解释称毛利率下滑是因为公司一直在扩大智慧药房网络和用户群体以及增加处方药销售额从而导致成本的增长率高于收入的增长率。

另外，从市场份额来说，叮当目前在数字零售药房市场上所占份额仅为1.2%，屈居第三位，前两位结合相关资料推测为阿里健康和京东健康，均有电商大平台背书，第四、第五位的市场份额分别为1.1%、0.9%，与叮当健康相差并不大。整体数字零售药房的市场竞争可谓相当激烈，叮当要想进一步确立自己的优势，甚至赶超前二，实属不易。

财务数据显示，阿里健康和京东健康的毛利率均在25%左右，低于叮当健康目前的毛利率，若竞争加剧，叮当未来的盈利能力或许还将受到严峻的挑战。

杨文龙的二次创业 IPO前18名投资人减资退出

和阿里健康、京东健康不同的是，叮当背后没有电商平台做后盾，它是药企仁和药业的掌舵人杨文龙二次创业的产物。

仁和药业旗下“仁和”“妇炎洁”“闪亮”“优卡丹”等药物品牌几乎家喻户晓。2014年，杨文龙敏锐的察觉到医疗与互联网结合的大趋势，创办叮当健康。

目前，杨文龙直接或间接持有叮当快药53.23%股权，招银国际、TPG Capital、软银分别持有7.28%、6.34%、5.96%的股权。同时，杨文龙也为仁和药业的实际控制人。

这样紧密的关系也使得叮当健康与仁和药业业务往来密切。招股书显示，2018年~2020年及2021年Q1，叮当从仁和药业采购商品的金额分别为2045万元、5847万元、8225万元、1347万元。仁和在报告期内始终位列叮当健康的前五大供应商之列。

从单纯做药，到瞄准互联网医疗，杨文龙的野心不仅仅是做好一个药企，而是试图打造一个上下游贯通的产业。

从招股书来看，叮当健康的业务主要分为三部分，快药、在线诊疗、慢性病与健康管理。快药是指全天候28分钟将药品送达购买者手中，在线诊疗是透过互联网医院和医疗团队提供在线问诊服务，慢性病与健康管理则可视作对前二者的补充。

值得一提的是，在2020年叮当快药曾宣布，要打造“医+药+检+险”的闭环，尽管在招股书中，叮当仍列出，公司与9家保险公司及再保险公司进行合作，但在具体的业务板块中，“检和险”都已不再被提及，这不仅说明了这两块业务起色不大，也在一定程度上反映了公司战略变化之快。

从天眼查披露的融资情况来看，叮当健康目前完成了7轮融资，最近的一次融资发生在2021年6月8日，交易金额为2.2亿美元，投资方包括TPG、奥博资本、鸿为资本、璞林资本、兰馨亚洲、夏焱资本和盈科资本。此前的几轮融资中，软银中国资本曾多次参与。

不过，令人诧异的是，最近一轮融资前的5月20日，公司却出现了18名投资人同时退出的情形，其中包括泰康人寿保险有限责任公司和同道共赢（珠海）投资咨询合伙企业。另外，董事、经理和监事也有11人退出。公司的注册资本由9947.6815万减少至5294.1177万。

有分析认为，此次投资人大规模减资退出，或系公司业绩未达预期，也有观点认为，这次股权调整是为公司上市做准备。