价值投资者如何投资科技股？这位大师的经验我们必学 我最近看完了《四渡赤水》，终于明白了，教条主义才是...
我最近看完了《四渡赤水》，终于明白了，教条主义才是人和人之间最大的差别。
天才总是能够打破教条，创造新事物。
价值投资者推崇巴菲特的能力圈理论，对于投资科技股敬而远之。
只是，巴菲特的投资能力圈已经扩展到科技股了，例如他投资的苹果，snowflake。
今天我来介绍一位最精通科技股投资的价值投资大师。
好几年之前，我看过今天要介绍的这本书，看完之后记住了一些从来没有听说过的概念，但是除此之外好像没有太多收获。
今天我重读这本著作，发现受益匪浅。
所以，经典还是要不断重新读的，因为当自己思维境界增高之后，再去重读经典，能发现更多以前无法发现的价值。
今天要介绍的书籍是《战胜标准普尔：与比尔·米勒一起投资》。
比尔米勒曾经创造了连续15次战胜标准普尔500指数的记录，而此前的冠军是彼得林奇，但是林奇才连续7次战胜基准。
接下来我给大家讲解从这本书学到了哪些有含金量的投资理念。
一，勤奋
和彼得林奇，巴菲特一样，比尔米勒也是异乎寻常的勤奋。
比尔米勒每周工作7天，除了读书和工作之外没有其他爱好。
甚至现场观看比赛时，两次击球之间，他还在阅读研究报告。
所以，赚不到钱，找不到牛股，我们首先要反思，是不是自己太懒了。
二，实用主义哲学
哲学家把基本理论分为三种，符合性理论，相关性理论，实用性理论。
符合性理论试图先发明一套模型，然后把万物往模型上套。
相关性理论用相关性来解释事实。
比尔米勒选择了实用主义，因为实用主义用结果来检验。
实用主义让比尔米勒避免了投资中的教条主义。
相比之下，很多“伪价值投资者”就是“符合性理论”的受害在，他们的头脑太僵化了。
“伪价值投资者”回避科技股，而比尔米勒拥抱科技股。
比尔米勒也抨击了价值投资者的另外一个思维弊端，过于重视公司的历史信息。
比尔米勒认为很多科技股是能够评估内在价值的，所以科技股照样适合价值投资理论。
邓小平的“不管黑猫白猫，能捉老鼠的就是好猫”告诉我们，他也是实用主义者。
他和毛泽东一样都是能打破教条主义的天才人物。
所以，我们需要时刻反思自己的教条主义，因为教条是最害人的。
三，科技股的独特之处
科技股和传统行业确实存在较大的差异。
如果对这些差异缺乏深刻的认知，那么投资时很容易犯下大错。
科技股可能存在报酬递增的情况，而传统行业都是报酬递减的。
那么，有哪些因素导致科技股是报酬递增而不是报酬递减的呢？
书中主要介绍了三个，成本优势，网络效应，习惯养成。
所以，很多时候，科技股的先发优势特别明显，而传统制造业的先发优势很多时候不是很明显。
书中也介绍了，先发优势很多时候和技术的优劣无关，仅仅是因为某些看起来无足轻重的小事，会给予某个技术最初的采用优势，导致这个技术更早的改进，吸引更多的潜在采用者，如此这般滚雪球。
这种小事情，意外事件，偶发事件对最终结果产生影响的情况，被称作“蝴蝶效应”。
蝴蝶效应的存在提醒我们，科技股有时候是受过程支配的。
行业和公司在快速变化，这个变化的演化过程导致了最终结果的差异，博弈论等传统工具不一定适用，进化论反而可能更有用。
四，比尔米勒的投资策略
比尔米勒的投资策略概括起来主要包括：
长期持股，平均持股时间长达5-10年；
满仓但是低换手率（每年10%-15%的换手率，业内最低）；
组合投资（11%的高成长股，43%的具有特许经营权的大盘成长股，46%的传统价值股）。
比尔米勒对市盈率高低没有绝对的偏好，他更多从商业本质角度去分析企业的投资价值。
书中多次解释了比尔米勒为什么投资高市盈率股票。
比尔米勒的投资组合中，它会让赢家奔跑，有选择地剔除输家。
很多科技成长股，别人都过早卖出，而比尔米勒却通过让赢家奔跑，在戴尔，丹纳赫，美国在线等科技股上获得了巨大的收益，直到2000年初科技股见顶时才卖出持有的大部分戴尔和美国在线股票。
大部分人提到比尔米勒，都以为他只投科技股，其实他也是价值投资的高手，喜欢逆向抄底。
1999年，比尔米勒曾经公开说，“坏东西正是我真正喜欢的东西”。“坏东西”是指那些正在被市场抛弃的股票。
举个例子，1990年代，烟草巨头菲利普莫里斯（万宝路）负面新闻不断，存在法律诉讼问题，比尔米勒却毅然买入。
逆向抄底有个问题，也许你买在半山腰，怎么办？
比尔米勒的办法，继续加仓，降低持仓成本。
譬如垃圾管理公司，他开始买进时50多美元一股，之后实际上下跌了75%，比尔米勒在股票跌到10美元多时继续加仓，从而降低了持仓成本。
五，比尔米勒的投资案例
书中提到了比尔米勒的一些投资案例，对我们学习投资股票非常有价值。
毕竟理论是死的，读再多理论都可能像赵括一样纸上谈兵。
而案例才是鲜活的。
我主要列举最有价值的两个案例，
第一个是科技股亚马逊。
比尔米勒认为亚马逊的商业模式接近他投资过的另外一个科技牛股戴尔。
亚马逊在顾客购书的时候立刻获得营业收入，等50天再向供应商支付货款。
因此，为公司成长提供资金支持的是供应商而不是股东。
戴尔公司也是根据订单生产个人电脑，立刻收到货款，大幅减少存货成本，然后从容地付款给供应商。
亚马逊和戴尔拥有接近的毛利率，经营利润率，资本周转率，现金变现周期，客户导向营销模式。
第二个是价值股垃圾管理公司Waste Management(NYSE:WM)。
垃圾填埋是这个公司的关键资产。
它在一个没有任何外来竞争的产业中占据28%的市场份额。
供应保持有限而需求持续增长。
另外，比尔米勒认为垃圾管理业务有定价灵活性，也就是说以后公司可以提价。
因此，比尔米勒认为公司最终可以达到20%的利润率。
我们回头看看比尔米勒20年前重仓的这两个股票，亚马逊和垃圾管理公司Waste Management，即使在科技股泡沫破灭之后的20年里，依然都是大牛股。
比尔米勒投资的科技股很多都是具有价值投资属性的。
所以，科技股并不是完全无法用价值投资理论研究分析的。
比尔米勒本质上依然是一个价值投资大师。
六，比尔米勒的思维缺陷
比尔米勒在2008年金融危机摔了一个大跟头，抄底银行股损失惨重，从此他的神话不再。
他最大的思维缺陷就是对黑天鹅风险或者说塔勒布的反脆弱性认知不深。
我们从书中可以发现，比尔米勒早就隐藏了这个思维缺陷。
比尔米勒长期看好金融股的商业模式。
1990年代，他就在银行股上大赚特赚。
2000年，比尔米勒注意到短期利率下降，银行的存贷利差将扩大，认为金融股将会飙升。于是他又开始投资金融股。
可能是比尔米勒过去多次在金融股上大赚特赚的成功经历，让他在2008年金融危机时依旧路径依赖，结果遭遇一次滑铁卢。
虽然比尔米勒多次投资金融股获得巨大成功，但是他并没有意识到，金融业是存在系统性风险的，就是塔勒布所说的脆弱性。
或者他意识到了风险，但是金融股价格太便宜，诱惑力太大，他忍不住就投资了。
我之前写过投资业绩可以和彼得·林奇相比的西班牙股神弗朗西斯科·加西亚·帕拉梅斯(Francisco García Paramés)的文章，为什么他旗下基金近几年都是亏损累累？归根结底也是因为路径依赖，没有像巴菲特这样持续进化的能力。
我们总结一下，投资大师的成功和失败案例，都是投资者的学习宝藏。
比尔米勒的投资理念有很多值得学习的地方。
当然了他的失败也提醒我们，普通人更应该敬畏资本市场。
哪天我们疏忽了，就会前功尽弃，一夜回到解放前。
只有战战兢兢，如履薄冰，才是我们应该做的。
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