中报业绩变化前瞻（国信策略）

文：燕翔、许茹纯、朱成成、金晗

核心结论

进入7月后，上市公司将陆续披露中期业绩相关信息，基本面因素的影响无疑会成为市场关注的焦点。根据目前已经公布的宏观基本面数据，国信策略团队构建的高频盈利跟踪模型显示，二季度A股上市公司整体利润增速预计小幅回落，整体仍将维持50%左右的增速快速增长。结构上看，非金融企业利润同比增速的高点出现在一季度，二季度将显著下滑至105%，其中工业企业利润累计同比增速预计为131%，维持较高水平但显著低于一季度，这主要是因为部分中下游制造业企业的利润增速在低基数效应减弱情况下开始向正常水平回归，而部分上游资源品如煤炭、有色金属等行业的利润在商品价格持续上升的背景下预计将加速增长。此外，受益于净息差走阔、资产质量好转同时叠加低基数效应，二季度银行业利润同比增速预计将上行至16.7%，并带动整体金融行业的利润增速上升至15.2%。

2021年6月行情回顾：走势分化

6月A股市场走势出现分化，不同指数间表现差异明显。从我们跟踪的主要指数表现来看，截至6月25日，6月份上证综指小幅下跌，累计跌幅为0.22%，但创业板指持续上涨1.17%，市场整体走高，万得全A累计上涨0.89%。结构上来看，6月市场成长风格占优，创业板指相对于上证综指的超额收益延续上月末走势持续上升，创业板指再次走强。其他指数中，上证50指数跌3.16%，沪深300跌1.72%，中证500和中证1000指数分别涨1.25%和2.73%，创业板50上涨1.66%。

从行业表现来看，6月份28个申万一级行业指数涨跌分布较为均衡，半数行业上涨。具体来看，截至6月25日，综合行业涨幅领先于其他行业，累计上涨幅度超过10%，也是6月涨幅超过10%的唯一一个行业；汽车行业紧随其后，6月份上涨9.6%；缺芯涨价背景下，前期滞涨的半导体大幅反弹，电子行业累计上涨9.4%。采掘、电气设备、化工等周期性行业涨幅继续靠前。6月份，休闲服务板块出现了显著调整，累计跌幅达到9.6%，房地产行业和家电行业次之，分别下跌6.1%和5.7%。

2021年7月市场展望：中报业绩变化前瞻

进入7月后，上市公司将陆续披露中期业绩相关信息，基本面因素的影响无疑会成为市场关注的焦点。根据目前已经公布的宏观基本面数据，国信策略团队构建的高频盈利跟踪模型显示，二季度A股上市公司整体利润增速预计小幅回落，整体仍将维持50%左右的增速快速增长。结构上看，非金融企业利润同比增速的高点出现在一季度，二季度将显著下滑至105%，其中工业企业利润累计同比增速预计为131%，维持较高水平但显著低于一季度，这主要是因为部分中下游制造业企业的利润增速在低基数效应减弱情况下开始向正常水平回归，而部分上游资源品如煤炭、有色金属等行业的利润在商品价格持续上升的背景下预计将加速增长。此外，受益于净息差走阔、资产质量好转同时叠加低基数效应，二季度银行业利润同比增速预计将上行至16.7%，并带动整体金融行业的利润增速上升至15.2%。

盈利分析对股票研究至关重要，企业净利润能直接或通过估值间接影响股票的价格，有效的盈利预测模型将有助于投资者获得相对市场更加领先的信息。当前市场普遍使用较多的是自下而上的一致预期盈利预测，而较少有针对上市公司整体盈利变化的动态跟踪模型。

国信策略团队尝试构建一个自上而下的上市公司盈利高频跟踪模型。我们的基本思路是充分利用丰富多样的宏观经济和行业数据，构建一个能够月度跟踪上市公司整体盈利变动的高频模型，从而得到更加领先的盈利预测信息。举例来说，我们可以使用国家统计局的工业企业利润数据来跟踪工业类上市公司利润情况（工业上市公司利润约占全部A股公司约30%），用M2和金融机构信贷收支表数据跟踪商业银行资产规模变化、用利率数据判断商业银行净息差变化（商业银行利润占全部A股公司约40%）、用商品房销售面积和施工面积来跟踪房地产和建筑业上市公司利润变化（两者占比约10%）等等。如此，我们估计全部A股上市公司利润总量的90%可以通过自上而下的宏观经济数据来跟踪。

通过利用宏观数据构建的月度上市公司盈利跟踪模型，我们可以更加动态领先地了解整体上市公司利润变化情况。从当前A股市场上市公司财务报告披露的实践来看，上市公司中期财务报表预计将于8月底披露完毕，7月中旬开始，部分公司将会陆续公布中期的业绩预告和业绩快报。而在当前的时间点上，5月份的宏观经济数据已基本公布完毕，根据4月和5月两个月的宏观数据我们可以大致对上市公司在上半年的整体盈利情况有个较好的了解，历史回溯来看误差没有很大。

上市公司盈利高频跟踪模型显示，与一季报业绩相比，二季度A股上市公司整体的业绩增速将小幅回落。通过对截至2021年5月的各项宏观和行业数据的综合判断，我们预计二季度全部A股上市公司整体净利润累计同比增速为53.4%（一季度全部A股上市公司净利润增速为53.6%，模型跟踪预测值为70.3%）。结构上看，二季度非金融企业盈利迎来下行拐点，利润同比增速较一季度的峰值会有明显下降，不过由于2020年银行利润增速的低点出现在二季度，今年二季度金融板块的利润增速将会较一季度有显著提升。因此，全部A股上市公司的利润增速在二季度并不会出现大幅下滑，考虑到模型预测值与实际增速间的小幅误差，我们预计二季度A股上市公司整体业绩增速将较一季度小幅回落。

具体来看，我们判断二季度非金融企业整体净利润增速为104.9%，较一季度大幅降低。其中工业企业净利润累计增速预计为131%，与一季报200%左右的水平相比显著下降，房地产建筑业预计由一季度的29.1%回落至13.2%，交运仓储业基本面仍然处于复苏状态，水上运输、道路运输等行业利润增速预计将明显回升。

工业企业利润增速与A股工业行业利润增速高度相关，A股工业行业利润增速与全部A股归母增速走势也基本一致。不论从工业行业细分行业来看（制造业及水电煤），还是从整体来看，工业企业利润增速与A股上市工业行业归母增速高度相关。因此我们可以使用国家统计局的工业企业利润数据来跟踪工业类上市公司利润情况。

工业企业利润增速的降低主要是由于中下游工业类企业的利润增速放缓所致，上游部分资源品行业的业绩表现预计仍将不错。从细分行业来看，得益于商品价格持续上涨，上游煤炭开采和洗选业、有色金属矿采选业二季度利润增速预计会有较大幅度的提升；随着低基数效应逐渐减弱以及成本端价格的上涨，中下游制造业利润增速较一季度会有所放缓，计算机制造业、电器机械、汽车制造等行业利润增速回归正常水平，利润增速将显著下滑，不过仍然保持较高的增速。

与非金融行业相反，我们判断二季度金融行业上市公司整体的利润增速将会显著回升至15.2%，较一季度提升近10个百分点。其中，银行业利润增速的提升是导致金融业净利润增速回升的主要原因，2020年二季度是银行业利润增速的低点，净息差走阔、资产质量好转叠加低基数效应下，今年二季度银行业利润同比增速我们预计将回升至16.7%，较一季度提升幅度超过10个百分点。银行业上市公司的盈利为整个金融板块净利润的主要组成部分，银行业占整个金融板块上市公司净利润的比重较为稳定，一直维持在85%左右的水平。

风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。

燕翔     SAC执业证书编码：S0980516080002

许茹纯   SAC执业证书编码：S0980520080007

朱成成   SAC执业证书编码：S0980520080010

联系人   金晗

本文转载自国信证券2021年6月29日的研究报告《国信证券-投资策略：2021年7月策略月报：中报业绩变化前瞻-210629》

国信策略团队成员介绍：

燕翔，北京大学光华管理学院经济学博士，研究领域：大势研判

许茹纯，北京大学经济学院金融学硕士，研究领域：盈利预测、行业比较

朱成成，北京大学经济学院金融学硕士，研究领域：市场流动性、机构行为

金晗，北京大学物理学院物理学硕士，研究领域：主题策划、估值分析

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