李思廉转磨盘：“贪吃蛇”富力地产的资产后遗症
很多时候，人若是提起“自己老了”，似乎是突然间的事儿，富力地产（2777.HK）集团董事长李思廉就是如此。
放在2014年前，李思廉57岁的时候，他不会有这样感叹。那时候提起富力，人们会想到“华南五虎”，会想到“旧改之王”，当然还有“发债王”。
那是一个普遍认同企业“大而不能倒”的时代，靠着李思廉的勇气和魄力，硬生生吹大富力的资产泡沫，论规模跻身行业前十。
几年后故事有了新的方向，行业开始挤破风险的暗疮，债台高了真的会有人去推。传说中监管“三条红线”成了真，银行业拧紧了“水龙头”，李思廉又开始勒紧富力“裤腰带”。资产能卖就卖，躲不过的风险只能硬扛，也算挨过了号称地产行业“Very Hard”模式的2020年。
有过喜出望外，有过险阻丛生，富力一关关地过。也算见识过大风大浪，李思廉直当它们是小羁绊，不会挂在心上；真正让他担忧的，是自己苦心拉着富力向前跑，好像又回到了出发点。
曾经籍旧改“慢生意”，日子过得安逸，非要拉高债台，趟“高杠杆+高周转”的浑水；如今行业风向变了，自己要变卖资产、配售新股、让渡权益……以堵上自己挖的大窟窿。
对成功人士而言，过关不可怕，再艰难的向前也是进步；“转磨盘”才可怕，时间、精力、体力都搭进去了，好不容易走了一圈，然后回到最初的地点。对比不同时期的富力和自己，或许前者还有竞争力，但后者已是年逾花甲，毛血日衰。
转了一大圈，李思廉“突然”的老了。
“死亡游戏”
“谣言怎么来的？就是这么来的。”2017年7月19日，在北京战略签约协议签订仪式上，万达集团董事长王健林谈笑风生，一脸轻松。
对于有媒体公开报道“李思廉临时砍价，王健林怒摔酒杯”一事，王健林给予了正面否定，可是媒体提及此事，总是不相信。
77家酒店，23202间客房，硬从331.76亿元压价到199.06亿元，平均每家酒店2.6亿元。临门一脚，被六折打劫，送给人家一顶“全球最大的豪华酒店资产拥有人”的帽子，这生意万达做得着实难看，摔个杯子很正常。
可是现在看来，只为这点资产，王健林不一定摔杯。
公开数据显示，由于经营成本上升，市场竞争激烈，民宿业快速兴起等原因，2015-2019年间全国星级酒店数量从超过10000家下降至8920家，减少1600多家。换言之，富力从万达手里拿到地资产，并没有走在增值道路上。
李思廉也没有化腐朽为神奇的能量，2013-2019年已经连续7年亏损。叠加新冠疫情影响，2020年上半年其分布在70座城市的90家酒店，整体营收仅为14亿元，同比降幅达到58%，平均营收仅为1500万元，净亏损为9.4亿元。
回头再看这笔生意，冤大头的还是王健林吗？占便宜的还是李思廉吗？历史告诉我们，不是所有的便宜货都是成功的本钱。在大势面前，高净值资产与累赘之间的转变，甚至不需要多长时间。
只是这些年，李思廉始终学不会，只要是资产，如何落袋为安是最重要。有媒体统计，完成收购后，富力地产开始频繁发债，2018年至少发债26次，融资额度超过500亿元；2019年又发债14次，总额超过330亿元；附加总规模51亿美元的10支美元债。
李思廉的野心从来很大，大手笔的运作必不可少，不过现在看来，这有点像“死亡游戏”。
“地产是金融的游戏，能否拿到便宜的钱，决定着企业存亡。”一位圈内人如此表示。若是按照如此价值观，富力地产的账单很难看：2018年债券平均利率已经达到5.74%，2019年已经提升到6.9%，2020年发行的3.6亿美元优先票据利率已经达到12.375%，压力不是一般的大。
好在当年大价钱置办的资产卖相还不错，珠江新城的广发证券总部大楼、广州黄埔旧改项目、粤港澳大湾区城市物流园，是所有人眼中的肥肉。需要钱的时候摆上一两件到货架上，总会有人捧场。在地产圈混迹这么多年，号召力还是有的。
一番操作，有的项目完成回款，有的还没有。无论如何，还是凑够一笔钱，2020年底兑付220亿元债券，将未来一年内到期债券额度降至1亿元。有媒体报道，即使加上选择权到期的债券，总额也仅有2020年压力的21.48%。
回看这几年李思廉治下的富力，好不容易被塞满的口袋，如今一样一样放回资产池子，有过高峰，经历波谷，一切又回到了最初的模样。
六十载是一个轮回，谁也逃不过，可是企业本不应该如此。
代价
富力地产的问题，只是随着李思廉的人生起落转了个大圈儿吗？情况或许更糟糕。这一点，可以参考海南富力海洋欢乐世界的故事。
这是2016年，李思廉带领富力地产快速发展时候，在海南陵水开发的文旅项目。区内娱乐、配套商业、酒店餐饮等设施一应俱全，号称“亚洲地区水体总量最大的海洋场馆”。“不求最好、但求最大”，这风格“足够李思廉”。
2020年12月，在富力地产历经流动性困难时，外媒报道李思廉开始为该项目寻找新买家，却始终未能如愿。毕竟在海南陵水，雅居乐（3383.HK）才是地标，清水湾项目才是区域中心。从海洋世界到清水湾，驱车需要飞驰30公里的路，会有人去吗？
同在陵水，同为文旅开发项目，项目成效迥异。海洋世界的存在，更像是土豪乍富后的显摆。就好像曾经的王健林，刚有江西“万达茂”规划，就要超越迪士尼，遂造就一个并不盈利的商业中心，2017年还是打包卖给了融创（1918.HK）。
可巧的是，见证这笔生意的人正是李思廉。
当年万达花了不少的冤枉钱，其实李思廉也不遑多让。大干快上的人，谁没有当老大的想法？当然他恐怕没有想过，同样的遭遇自己也被安排上。
若只有一个海洋世界，故事会平淡很多，结果并非如此。2017-2018年，富力从全国各地购置大量土地，总量都在1400万平方米以上，直到2019年才有所收敛。
为纾解压力，富力地产开始做“小生意”，那些3-6个月就能开工，12个月内可以现金流回正的项目，成为李思廉的唯一涉猎——高杠杆之路已经行不通，可是高周转还在。
借着各式营销活动：直播带货、入住“天猫好房”、“双十一”促销，其中员工全款买房七五折优惠，一直延续到2020年底，那是相当热闹。
不过从效果来看，一切没有想象中那么好。参考富力地产2012-2019年财务报表的数据，其经营现金流净额连续八年为负，指望通过这些常规运营已经很难转正。
好在李思廉的口袋里也不全是海洋世界，也有富力南驰·富颐华庭、富力科创城的优质项目，去化率能够分别达到100%和97%，让富力地产在2020年第三季度将经营现金流净额迅速回正。不过指望零星的优质项目收益，完成全年的既定计划，还是少了点。
根据以往惯例，过去10年中，富力每年下半年能贡献全年业绩的66%，不过2020年就此打住：上半年，富力地产的合同销售额510.6亿元，下半年完成876.8亿元，占比分别为33.6%与57.7%，合计完成全年目标1520亿元的91.3%。
小口径上新，大口径出旧货，这是现在的富力地产。只是细水长流始终解不了近渴，总要有大宗买卖出现，才能带来充裕的现金流，缓解底层危机。可是这样的状况，富力地产还能撑多久呢？没办法通过运营实现发展，企业投资价值只会快速缩水，这才是李思廉麻烦所在。
这代价，一时半刻还不清。
希望
将这些话讲给现在李思廉听，他是听不下去的。毕竟手中的牌，看起来还不错。
连续八年经营现金流净额为负又怎样？现在已经转正了。何况一旦盘活货架上的资产，会有更多资金到位，2020年第四季度的经营现金流净额仍将为正，这不是什么难事。
至于翻身的本钱——旧改项目储备，富力地产已签约的城市更新合作项目超过80个，规划总建筑面积超过7000万平方米，其中92%位于一二线城市，粤港澳大湾区面积占比更是超过54%，这就是潜力。
涉及成本管控，这个更不用说了。参考财报数据，2019年末富力地产员工总数为62305人，到2020年6月已经压缩至39244人，员工数降幅达到37.01%，总成本从34.79亿元缩减到14.6亿元。
20多亿元的成本，半年内全部砍掉，李思廉的办事效率不是一般的高，“减员增效”效果肉眼可见。东山再起，李思廉还有家底，只是这家底够厚吗？
富力地产增加土储的高峰期，也是大规模分散式进入下沉低线城市的布局期。2017年唐山、阜阳、镇江，2018年鹤山、眉山、渭南，李思廉重仓多个郊区大盘。出手了广州和盐城等地价增幅较大区域后，就到了处理这些三四线城市资产的时候。
这可不是一件容易的事：公开数据显示，2019年富力地产去化率为46.1%，2020年1-11月降至43.4%，手头的房子明显不好卖。
根据中房智库的数据，2020年三四线城市提供87943万平方米土地，同比减少49%；成交面积为73125万平方米，同比较少48%。供需两侧增量疲软，已经是不争的事实。
一年当中，土地招拍挂市场未成交地块达到3515条，同比增长52%，大部分集中在三四线城市。换言之，在众多房企眼中，三四线城市都不是一门好生意，持有成本过高。本来就不好卖的资产，富力地产还要继续推进，费力不讨好。
因此能靠得住的，只剩旧改储备。众所周知，旧改从来不是短线生意，确认房屋产权、商定拆迁补偿、完成合作签约、后期项目开发……，每个环节都需要时间。
这么耗下去，李思廉能接受吗？真要是拖上三五年，富力地产的行业地位会继续下滑。况且其40亿元的“18富力08”债券转手留存的到期日为2022年12月4日，到时候又要多大力气，才能凑齐本息？
富力的希望，看上去有些渺茫。
结语
富力地产2020年全年财报还没有发布，不过可以想见，这可能成为近些年，这家公司最为靓丽的一期报告。
众多的优质资产已经转化为现金，流入2020年第四季度与2021年第一季度报表，充盈的现金流足够支撑李思廉在投资人面前，摆出一幅成功者的姿态，至少短时间内这样的形象不会被戳破。
不过就像那卖不动的海洋世界项目，太多资产没有足够的卖相，后面会有越来越多的资产难以转化，主业能力下滑是必然的事情。在此面前，李思廉能做的实在不多。人生走过这样一个大圈，李思廉得到了很多，不过失去的更多。
一步一步向前吧，2020年过去了，也许未来会有奇迹。
☞ 李思廉该怎么扭转富力的局面？
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