为什么会打算建仓健帆生物？简单分析下健帆的优势和确定性

通过导入各家上市公司历年财务数据进行测试，在调整模型精度的同时，也在不断发现好公司。（模型选取近5年财务数据，分析了40项财务指标，内核通过AHP层次分析对各指标进行分层复权，再进行评分）

通过对海天味业公司评分，做个展示：

海天的数据很好看，各项指标都很强，控制能力的分扣在对营业成本的控制上（近2年毛利率小幅下滑），营运能力的分扣在存货周转率（其他不表）。目前看过的30多家公司，分数在50~100间徘徊，分数能在80分以上的，都是财务角度来看非常好的公司了。

之所以做财务模型，是为了辅助选股。时间拉长，数据好看的不一定是好公司，但数据难看的一定是垃圾公司，在这个模型里达不到60分的我会直接排除。目前为止，分数超过90的看到有3家，贵州茅台、海天味业、以及今天要提到的主角—健帆生物。

产品

健帆是我国血液灌流龙头，核心产品是血液灌流器，主要应用于于尿毒症、急性药物或毒物中毒、重症肝病、肝衰竭等领域。

其中，针对尿毒症的HA130在20年营收为12.7亿，占到总营收19.5亿的65%左右。而其所有血液灌流器收入占比89%，相比往年90%以上占比有所下降。

而公司整体产品中，肾病相关大概占比3/4。

行业

既然做很血液净化相关的医疗器械生意，那必须分析整个行业的前景和竞争格局，这决定了公司的天花板。

根据《柳叶刀》文章“PrevalenceofchronickidneydiseaseinChina”数据，全国地区慢性肾病（CKD）的总患病率为10.8%，那我国慢性肾病人群目前大致在1.5亿左右。

慢性肾病（CKD）不断发展会变成尿毒症，参照日本尿毒症病患占慢性肾病2%的水平，我国尿毒症患者人数在300万人左右，其中2020年底血液透析患者应该在80万左右，按照公认人均治疗费用8.5万计算，行业规模600亿元以上，每年新增近10万新患者，也会给行业带来几十亿的增速。

血液透析的方法很多，根据公司招股书引用于《中国血液净化》的论文，

不同血液净化方式对尿毒症毒素的清除率为：血液透析+血液灌流＞血液透析滤过＞血液滤过＞血液透析，作为组合型人工肾（即血液透析+血液灌流）已经成为清除尿毒症毒素的主要治疗方式，这也是公司血液灌流器近年为何营收能快速增长的核心原因。

关于公司在血液灌流器的市场占有率，目前没有权威的公开数据，按部分券商研报的说法，比例在80%~90%，这个有待证实，毕竟血液灌流器行业数据太少了。不过按其在招股书中的说法，一家独大的地位没什么疑问。

假设健帆的灌流器的市占率在85%左右，那血液灌流器整体规模在20亿左右，相比于600亿以上的血液透析市场，渗透率还有非常大的提升空间。

按健帆自己在招股书中的算法，300万尿毒症患者，其中10%接受血液透析+血液灌流疗法，每个患者每月接受2次治疗，则血液灌流器需求量在35亿以上，对应公司2020年17亿的相关产品收入，有一倍左右的拓展空间。而我国尿毒症患者每年增速超过10%，血液透析患者增速超过15%，那么作为行业龙头且还有一倍市场拓展空间的健帆生物，很多机构对其未来5~10年20%以上的增速预期，也是有迹可循的。

成长性

毛利高，营收、利润增速快，且预期未来确定性高。

这里的确定性体现在未来两年产能的释放，目前公司有珠海、黄冈、天津三大基地正在规划。

根据2020年年报披露的在建工程进度，珠海这个年产30亿的基地建设已达95%，未来对于产能是有保障的。

另外，公司2020年3月公告的“金鼎产能扩建项目”，还会增加16亿以上的年产值，去年11月底开始动工，目前进度10%。这两大项目满产后对健帆的营收贡献就达到46亿左右，而健帆20年营收仅为19.51亿，因此可以预期健帆未来的收入增长有很强的确定性。

盈利能力

无论是ROE，还是盈余质量，基本无可挑剔，模型扣分在16/18年经营现金净流量度与净利润。

现金流

现金流非常稳健，近3年每年都有分红，扩产的资金也都来源于自有或自筹资金，奶牛型企业。其他财务数据不再赘述，跟模型打分情况差不多，有兴趣获取所有财务指标的去公号自取即可。

最后聊几个关键的内容：

1.健帆的血液灌流器是否有门槛，会不会被复制模仿？

一般来说，高毛利的产品都有门槛，健帆血液灌流器的核心是吸附树脂。树脂全血灌流是健帆原研原创的技术，早期该技术和产品是独家的，近几年来才陆续有竞争者加入。树脂的配方及生产工艺完全由健帆掌握，健帆提供关键合成配方及工艺流程，并派驻研发人员进行技术指导和监督。同时，供应商根据协议要求遵守保密要求，防止关键配方泄露。

公司产品门槛不小，管理层的技术保密也十分重视，产品不太容易被轻易模仿。

2.产品过于单一，是否会有风险？

个人认为，产品单一本身不是风险（参见高端白酒），风险源于单一产品容易遭受竞争、以及增长天花板。具体到健帆的血液灌流器，乃至HA130这款产品，至少中短期内看不到竞争对手，而且渗透率低，谈天花板为时尚早。

长远看，公司在肝病领域还存在很大的空间，胆红素吸附器BS330在20年贡献9000多万收入，未来可以期待。

3.会不会被纳入集采？

短期不会。国内拿到血液灌流器注册证的才7家，除了健帆，其他厂家在产品质量、技术水平上，完全没有任何竞争力。而纳入集采的医疗耗材需要基本满足“临床用量较大、采购金额较高、临床使用较成熟、多家企业生产”（来源《治理高值医用耗材改革方案》）。

万一，如果被纳入集采，意味着产品销量的大幅增加，产品的成本及销售费用下降，反而有利于公司扩大市场份额。前面也提到，公司是树脂血液灌流器的原研厂家，牺牲部分高溢价，换取更高的渗透率和市场份额，利大于弊。

4.关于估值

最后聊一聊估值，目前动态pe65、滚动pe75，稍高于19年以来的中值。无论历史对比，还是跟其他医疗器械通策、乐普、安图、艾德比，都算一个不高也不低的水平。

但健帆的成长性、盈利能力，未来的确定性，都是目前可以把握的。

以上仅是个人看法，对投资不提供参考。