企业的经营是持续性的，包括五粮液和茅台 昨天茅台的一季报是先出来的，利润增幅不及收入，很多人开始在说...

昨天茅台的一季报是先出来的，利润增幅不及收入，很多人开始在说茅台或白酒的不行。迟到的 $五粮液(SZ000858)$  年报和一季报直到今天凌晨才挂出来，可能对一些人来说算是定心丸了。

其实企业经营是延续性的，不论是情况改善还是恶化，都会是循序渐进的，不会今天还行，明天就不行。所以我主张用企业经营的视角来分析一个公司，然后通过财报来辅助或者验证前面的结论。

今天看到两条推文，一条是梁大师说的 “收入增速是主要考虑指标，利润率长期是稳定的，所以短期利润率变化意义不大，放长周期还是同步收入增速。所以成长性关注点是收入，而不是利润。”我太清楚他内心怎么想的，但在我看来关注消费品的收入而不是利润，其实就是从企业经营角度来分析，利润是企业经营成功或失败的结果，商业模式没问题，竞争格局没问题的企业，利润总是会来。

另一条是Mingalabar的网页链接，这篇文章就是从财务的角度解释了为何1季度茅台的利润增速低于收入，主要是因为税收的扰动。

我补充一点，因为茅台所处的白酒行业是在生产环节征收消费税，其消费税额为计税价格的20%+0.5元，消费税是一次计征，这也是为什么白酒企业都要设立销售子公司，然后以较低的价格把产品卖给销售公司，从而被征收较低的消费税，这属于合理避税的方式。

其实对于茅台，我们主要关注出厂价和一批价的价差就好了，这1000多元的价差就是企业经营的最大保证。只要这个出厂价和一批价的价差长期存在，那么茅台的业绩如果出问题只有可能是出在管理层上，而作为贵州省的核心资产，虽然省里总是想尽办法薅羊毛，但是也绝不可能把羊弄死。

说回到五粮液，20年4季度收入和净利润都比3季度降速了，不过21年1季度又双双恢复到20%+的增速。如果我们去除疫情的影响，看19-21年的年复合增长率，营收和净利润分别是18%和20%，属于不错的水平。

经营现金流方面，20年全年1季度因为疫情原因，五粮液为保业绩牺牲了一部分现金流，可以看到通过后3个季度，尤其是4季度的整体经营现金流净流入加速恢复，如果把19和20年加总，基本和净利润一致。21年1季度经营现金流入增长63%，其中销售回款增长66%，趋势延续。

产品线的信息披露，20年年报五粮液开始按照品牌线来划分，而不是过去一直采用的按价格带而划分的，其实这样也好，因为五粮液定义的高价位酒是销售含税价格在 120 元及以上，跟行业定义和一些其他酒企使用的不一致，并不能直接拿来看高端白酒产品线。

按照新的划分方法，20年五粮液产品线营收增长13.9%，销售量增长5.28%，毛利率84.59%，系列酒产品线增长9.8%，销售量下降4.6%，毛利率52.19%。如果结合前面几年按价格带划分的数据划分，可以看到继续延续了高毛利产品增速更高的趋势。

产能和供应一直不是五粮液的弱项，因为过去30年五粮液一直在大刀阔斧地储备新产能，，年报透露30万吨陶坛陈酿酒库一期竣工投产，新增8万吨原酒存储能力，同时一级酒总产量超额完成全年目标，特级酒产量创新高。不过我有一点没搞清楚，公司之前透露拥有20万吨纯粮固态酿造能力，而且之前几年的产量也在10，为什么在年报第12页公布的设计产能和实际产能在10万吨的级别？即使考虑基酒到成品酒的换算也解释不了这个差异，有知道原因的朋友麻烦解释下。

20年年报还透露了销售费用的明细，55.8个亿的费用里面，最主要的是促销费33个亿和形象宣传费（也就是广告费）11.5个亿，广告费的明细也公布了：“公司广告方式主要包括电视、广播、网络、户外广告、展会等，线上1.28亿元、线下4.83亿元、电视广告5.37亿元。”这个费用的比例很有意思，线上广告费用已经占全部的广告费的11%，对应直销渠道的收入占比13%，去掉团购部分大概与线上广告投放比例相近。因为普五没有像平价飞天茅台一样严重缺货，因此在电商渠道的售卖主要还是起覆盖线上零售市场的目的。结合线上人群相对年轻，且之前CBN的报告也有吐露Z世代的年轻人群也会购买白酒送礼和自用，我主观猜测五粮液的品牌力正在向年轻人群渗透。

2021年的目标，五粮液还是营收两位数的增长，这个说法跟2020年一致，1季度的20%增速基本宣告这个目标完成了。作为投资者，我最关注普五批价是否能顺利站稳1000元。我觉得很有希望，1季度超额达成，2季度开始的淡季控货挺价比较从容。另外昨天泸州老窖公布1573停货，如果是真缺货，说明1季度卖得好，如果是假缺货，目的是控货挺价，那也有利于五粮液的相同动作。