双汇发展「等风来」：屠宰肉制品进入红利期
“有望实现冷鲜肉与肉制品业务的双增长。”
随着生猪行情进入下行周期，下游屠宰肉制品市场无疑是进入了红利期趋势。我们判断双汇发展（000895.SZ）作为拥有二十多年历史的全国屠宰肉食龙头，有望在生猪下行期实现冷鲜肉业务与肉制品业务的双增长。
据猪易通，11月17日全国生猪均价为29.43元/公斤，相比7月份的37-38元/公斤已经回落8元/公斤左右。从产能恢复来看，据农业部，到今年9月份能繁母猪存栏已经连续12个月增长，生猪存栏也连续8个月增长，9月底能繁母猪同比增长28%，生猪存栏同比增长21%。
农业部预测，年底有望实现生猪产能基本恢复到接近常年水平的目标。我们认为，以猪价大幅下行和产能同比转正为标志，生猪周期已进入下行期，全国出栏量的增多有望给龙头屠宰企业带来毛利率上升和屠宰量上升的双重红利。
双汇发展作为中国第一家引进现代化、规模化、标准化的屠宰冷分割生产线的公司，2019年屠宰量达1320万头，16年复合增长率达9.28%。其冷鲜肉业务盈利能力显著高于行业其他公司，主要因为：规模屠宰+肉制品深加工高度协同；分布较广的屠宰基地+完善的冷链物流；收购美国史密斯菲尔德公司而拥有顺畅的生猪进口渠道。
2019年双汇肉制品市场占有率超35%，为绝对龙头。2016年以来，产品研发重心主要聚焦高端化、健康化、时尚化、西式产品本土化，培育出一批吨价较高、贴近消费升级趋势、市场反响较好的新产品。后续新品的聚焦+市场运作精细化+费用投放更加积极等一系列举措成为销量增长的驱动力。
结合2020年三季报来看，报告期内双汇实现营收557.64亿元，同比增长32.79%；实现归母净利润49.38亿元，同比增长25.24%。折合Q3单季度实现营收/归母净利润193.90/18.97亿元，同比分别增长17.11%/22.90%。
重点关注收入端，屠宰业务受2019第三季度猪价上涨造成的高基数效应影响，导致整体收入增速环比下滑较明显；肉制品业务方面，通过调整产品结构，效果较为明显，其中特优级产品占比同比增长3.5百分点，核心产品王中王收入同比增长13.8%。此外，新品销量占比逐季提高，部分新品如辣香肠、火炫风香肠、双汇筷厨等增长趋势明显。
利润端方面，受益鸡肉价格下降，肉制品利润创下新高；生鲜品业务加大冻品出库，同时加大肉类进口，有效弥补国产肉的外销缺口，受此因此提振，利润保持较高增速。
前三季度，双汇销售鲜冻猪肉、鸡肉及包装肉制品共230.96万吨，同比减少1.15%，合Q3销售鲜冻猪肉等81.36万吨，同比增长0.77%。受“非洲猪瘟”疫情影响，国内生猪生产仍处于补栏阶段，肉制品销售总量同比基本持平。
前三季度双汇销售毛利率为17.55%，同比减少1.92个百分点，原因是屠宰业务在收入中占比较高，开工不足导致毛利率下行，从而拖累整体毛利率表现；肉制品业务受益于低价进口肉的大量使用，毛利率预计将同比上行。
基本盘在下游销售的双汇，销量基本依靠渠道拓展和营销投放驱动。
今年10月，双汇发展完成了股票增发，实际募集资金约70亿元资金投向肉鸡、生猪养殖及屠宰、肉制品技改项目。项目达产后，预计将形成2亿羽/年的商品鸡产能以及约50万头/年的种猪、生猪出栏量，为下游屠宰业务及肉制品业务生产提供便利。同时，禽业养殖项目积极推进笼养改造，养殖指标大幅提升，为公司下一步扩大禽业规模奠定基础。
同时值得注意是双汇作为下游龙头反向上游加码的战略举动。近期公司与陕西省兴平市人民政府、广西—东盟经济技术开发区管理委员会分别签署投资协议，拟总计投资14亿元在两地建设生猪养殖项目，预计年生猪出栏增加30万头，会对平稳上游成本有较大的帮助。
线下网点建设方面，根据规划，双汇2015-2020年肉制品业务计划每年增加网点10万个以上，其中商超600个、社区及镇区终端65000个、批发渠道3000个、自建渠道17000个、餐饮渠道6000个、特殊渠道7000个，到2020年将终端网点数量提高至130万个，根据我们调研公司的反馈，在加强开发新网点的同时对老网点进行整顿，目前网点建设总体符合预期。
同时，在调研中双汇发展方面表示，未来工作的规划中营销重点包括以下五点：
一、继续聚焦“推广、调结构、上规模”，依然会延续2019年开发、营销的方式，同时会进一步梳理老产品线；
二、细化渠道运作，2019年下半年实现了分渠道细化运作，2020年将进一步开展细化工作；
三、加强推广营销，2020年营销费用预计同比增长30%，旨在聚焦重点产品，打造明星产品调结构，洞察消费需求。同时开展线上线下联合营销，推动肉制品上规模，以发挥明星代言效应，驱动产品年轻化，加大公共场所的广告；
四、构建一体化客户网络，在全国发展区域和各渠道专业的销售客户；
五、提升业务激励，刺激销售，加强终端运营，来提升销售规模。