《年报攻略·理论篇（上）》
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两个关键词
今天我要将介绍的是阅读年报的方法论请注意这不同于“五财”里前面的文章将一个个报表项目一个个财务指标掰碎了放到你的面前而是更强调通过一些好的方式方法提高我们阅读财报的效率
我读年报很快也因此读得很多但我从来不强调自己的阅读速度——甚至我坚持认为阅读速度是个没用的概念在我眼里只有理解速度我们去花时间读一家公司的年报就是为了理解他是一家怎么样的公司他在过去的1年里都干了什么不是吗？
曾经有一段时间我阅读年报的时候都是将两百多页的年报打印成纸质文件逐句逐句的阅读因为那个时候我很怕遗漏任何的关键点
没多久读得多了理解速度开始提高了对年报中信息的结构越发熟悉了我也没啥兴趣拿着一份年报逐字逐字的读即使断断续续把一份年报当中值得关注的地方全部仔细看一遍也仅需要半天的时间
更多的时候时间花在那些需要停下来认真思考的部分需要停下来心平气和地开开脑洞的部分需要反复搜索寻找更多资料与关联的部分
反正你一字不漏地看完一份年报也没有任何意义
如果你问我如何才能更好更快地消化完一份上市公司的年报我想我的答案无外乎两个词：全局观（big-picture thinking和问题（question,以及一个小技巧（Ctrl+F
首先我们看看什么是全局观世界上所有的东西都被规律作用着以一种叫做系统的方式存在着其中任何一个要素都不会是单独存在的看到不同要素之间的关系以及这种关系背后的规律就叫做全局观
比如不少投资人都知道我们买股票就是买优秀的公司那什么是优秀的公司？毫无疑问当然是有成长性的公司
大家都知道成长性很重要但一家公司收入利润快速成长的原因可能是因为它正处于一个高度景气的行业也有可能是因为公司竞争力非常强在一个普通的行业里不断抢夺竞争对手的份额甚至公司是某个成熟行业中寡头垄断的企业它每年可以不断通过限产和提价自己决定自己的业绩增长
理解了这一点就可以把这个规律推演到整个系统于是为什么很多公司连续高速增长了5年后今年表现不行了为什么又有些公司之前业绩平平但这两年突然就起来了一下子都能理解了
再比如财务报表中每个项目的变动不仅与企业的经营实质有非常大的关系同时它们的变动也将造成其他的报表项目变动
收入的增长必然带来资产的增加费用的增长也必然带来资产的减少怎么样算真正具有财务思维了呢？就是掌握了用关联的整体的动态的方法看问题的能力
此外在阅读的过程中要不断向后总结向前预期——这是最基本的理解技巧要不断总结刚才看到的东西/数据都有什么它们之间是什么样的关系；与此同时还要不断预期后面的解释/明细会是怎么样的
这是一个不断循环的输入处理过程
第二我们要把一家企业的年报当做是一张藏宝图读财报的过程其实就是一个不断提出问题并找到答案的过程
在这里我强烈建议你准备好一张纸和一支笔在边读财报的过程中边把你所有遇到的疑问记录下来形成一张问题清单（Question-List我十分确定这样一张清单对将对你非常有用
并且在下周我会用2-3家企业来向你展示整个发现问题及寻找答案的过程
最最最后那个小技巧就是——多用Ctrl+F它是我们在大多数时候发现问题→找到答案之间的桥梁
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通过文字理解经营
拿到一份年报就好像要打一场仗打仗之前最好先考察一下地形吧？同样的道理如果你第一次下载并打开一家企业的年报不应该是抓起来就从第一个字开始读起而是应该先看看目录看一下一份标准的上市公司年报它的结构到底是怎么样的
就像一本书的章节每一章其实都是在着重讲解一个概念它的应用它的方法论
下面这张截图是一份标准的上市企业年报的目录
它一共分为十二个章节
这十二个章节中在大多数情况下我的建议是把它们按照重要性的不同分为三个类别：
（1基本都是官话套话的部分（直接略过不看
（2重要内容（必须细读
（3次要内容（适当关注
具体来说以小生的浅见一份财报里真正重要内容其实就只包括两块：【第四节：经营情况讨论与分析【第十一节：财务报告
而次要内容其实也就三块：【第五节：重要事项【第六节：股份变动及股东情况【第八节：董事监事高级管理人员和员工情况
其余各章皆为废话
看到这里你已经从这些浩繁的财报资料中发现了金子般的秘密进而会心一笑
以上五个章节我们一节一节来展开介绍
先说【经营情况讨论与分析
也许很多读者对年报的印象就是我们常常提到的【资产负债表【利润表和【现金流量表三张报表
但事实上【经营情况讨论与分析这个部分的内容的重要性在我看来基本与三张报表是等量的
通过仔细阅读和分析这个部分的内容可以获取非常多的重要信息
两句话可以概括：
（1可以考察管理层的能力与眼光如何
（2从管理层的角度来解释公司过去1年的业绩是如何形成的
（3关于经营业绩的大量细节数据
在这一章节中公司管理层会先总结过去1年的业务发展情况
然后在下面披露各项经营指标明细的披露包括收入成本费用的构成研发投入的明细和结构以及投资融资控股子公司的名单等等
三张报表是企业的经营结果而经营战略和业务发展是形成这些数字的因通过业务发展的文字描述来解读数字背后的一整套逻辑
最后将会对公司未来发展展望进行探讨会有一些前瞻性分析以及关于行业思考等战略性的文字
也许你不止一次在一直股票的财报公布后听到很多专业的投资者大呼“超预期”或者“不及预期”这里的预期主要来源于公司经营者及分析师给出的预期两种市场会将这些预期给充分定价到估值里表现为所谓的PEPEG
最常见的增长预期就来自于公司管理层自己在年报的【未来发展展望部分提到的经营目标如白酒巨头几乎年年都会在年报中给出下一年的业绩预期
我们还可以从以上内容中看出管理层的战略意图未来1年这家公司的业务发展方向这为你投资的时候挖掘公司新的业绩催化因素和成长潜力提供判断依据
除此之外我们还可以从中看出管理层的能力诚信和战略眼光
具体来说一方面你可以横向比对同行业公司的管理层对企业竞争力和行业发展趋势的总结一般缺乏能力的管理层在该部分的叙述往往云遮雾绕一大堆让人不知所云甚至是今年直接复制黏贴去年的或者招股说明书里的表述
另一方面你大可以翻出往年的年报以现在的眼光穿越回去看一下当时管理层所做的业务规划行业趋势判断和一些承诺是否是合理的具有前瞻性的有效达成的
不管是谁他可以暂时欺骗所有人也可以永远欺骗部分人但是没有人能够永远欺骗所有人
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通过数字发现问题
如果说【经营情况讨论与分析是一份年报中信息量最大的文字部分那么【财务报告就是赤裸裸的数字了
我们继续拆分可以把【财务报告拆分为以下5个主要部分：
①审计报告
②资产负债表
③利润表
④现金流量表
⑤财务报表附注
它们的关系是审计报告是相对独立的而⑤财务报表附注是对上面三张报表中每一个报表项目的数字进行的补充解释和明细披露
读到这一章的内容首先映入眼帘的就是这张表格其中最重要的就是第一行：【审计意见类型
审计意见通常可以分为以下5种用我们这个行业的黑话来说就是:
因为会计师事务所都是接受上市公司的委托来审计的一般没有人会故意去得罪甲方爸爸所以即使发现财报有问题它们一般会建议上市公司进行调整即使上市公司不配合在问题不大的情况下一般也就出个【附带说明的无保留意见审计报告帮报告使用人把需要注意的问题给指出来
如果你发现一家公司被审计师出具了后面三种审计意见类型的审计报告那么只能意味着它的财务问题不是一般的大
你可以立刻把这家公司的财报给丢进垃圾箱（回收站恭喜你已经看完了一份年报
再往下翻我们就进入了正式的【财务报表的内容
友情提示一下每家公司都会同时披露三张报表（资产负债表利润表和现金流量表的合并报表和母公司报表我们通常只需要去关注合并报表
先从资产负债表开始如果是老读者还问我这张报表长什么样拖出去打50大板新读者可以通过生叔写的《秒杀资产负债表系列（链接在文末进行一次心灵的洗涤
那如何姿势正确的阅读资产负债表？
归纳起来其实无外乎三种姿势：
（1关注重点科目的变动情况
（2关注非正常科目的绝对金额
（3无视大多数既非重点又金额很小的科目
从理论上讲资产负债表上重点的科目是以下几个：
用来追踪公司运营效率和上下游议价能力的：货币资金应收票据和账款存货应付票据和账款预付账款预收账款
用来追踪公司经营性质的（重资产轻资产：固定资产在建工程
用来追踪公司债务规模的：短期借款长期借款应付债券
以上这些科目当中的很多项都是我在《五财中已经重点写过的大家可以根据我写的要点撸一遍
大的思路是和前两年的金额进行对比寻找是否存在异常大幅增加的所有出现异常大幅增加且金额巨大的项目都要找到具体原因
非正常的项目是指假设任何一家普通的企业在正常的经营过程中不会有大量金额存在的项目
包括：
反映公司不务正业的：投资性房地产交易性金融资产可供出售金融资产
反应公司过度投资并购的：商誉
反应公司资产中存在大量水分的：无形资产商誉长期待摊费用
反应公司可能存在财务猫腻的：其他应收款其他应付款
注意！这些科目的分析思路就不是看与去年的变动情况了而是只要账面上存在大量的金额就必须拉响警报非得搞清楚缘由不可
我们通常所说的资产负债表“干不干净”就是指这些项目当中是否存在异常
下面是生叔之前写过的一家公司基蛋生物的合并资产负债表账面金额比较大的都是涉及日常经营的那几个报表项目非常干净
唯一要打个问号的就是【其他流动资产这个项目有6.4个亿的列报金额如果用【Ctrl+F直接输入搜索“其他流动资产”跳转到财务报表附注查询一下就会发现这6.4个亿只不过是购买了银行理财产品基本可以排除嫌疑
顺带一提以上所有的描述都只针对大部分常见的行业而排除特定行业的情况如公司的主业是投资那么持有大量金融资产就是正常的；再比如公司的主业是房屋租赁那么持有大量的投资性房地产也是正常的；任何时候我们都要结合公司的经营业务来思考问题
资产负债表上除了以上介绍的这些项目之外密密麻麻的其他项目都属于可以直接跳过不看的但是如果这些项目中的某个中存在大量金额参照【（2
再往下翻就到了利润表
如果说我们观察资产负债表的大思路一方面是观察公司资产的结构另一方面是搞清楚每个金额巨大或异常增长的项目背后的原因和内涵的话那么根据公式
利润=收入-费用
我们在看利润表时正确的姿势就是去理解：
（1收入变化背后的原因
（2费用都投向了哪里
（3利润是怎么来的
一家公司如果今年的收入同比发生增长无外乎以下四种原因：
（1销售更多的产品或服务
（2提高价格
（3销售新的产品或服务
（4购买其他公司
很显然你要搞懂收入的增长到底是来自哪里就要结合前面的【经营情况讨论与分析来看了
还记得吗这部分内容当中不仅管理层会向你这位股东汇报过去的1年里他们都干了哪些事并取得了什么成果:
如渗透率提高（销量增加又或者是产品有了一定程度的提价推出了某某新产品并取得巨大的成功等等
此外【经营情况讨论与分析中还会披露各项经营指标明细的数据包括收入成本费用的构成（推出了新的产品或者把原有产品卖到了新的市场中研发投入的明细和结构以及投资融资控股子公司的名单（购买了其他公司等等
在对收入进行了细致的分析后我们第二个待需搞懂的问题是成本和费用都投向了哪里
营业成本的话我们可以直接通过【毛利率这个指标来进行一个简单的判断在理论上一家企业的毛利率应该是长期保持稳定的
毛利率发生重大变化的原因无非有以下几点：
（1行业周期包括上游原材料价格波动和这家公司所处行业商品价格变化
（2定价权在产品生产成本不变的情况下公司大幅度提高产品的售价
（3财务造假
具体可以回顾我的文章：《（生叔呕心沥血之作财务指标分析三部曲之——毛利率的秘密链接在文末
只要毛利率相对稳定（比如波动幅度在10%以内且与同行业其他公司相差不大我们就可以直接将目光下移移至三费（销售费用财务费用和管理费用
个人认为看费用都投向了哪里一是关注费用的绝对金额二是比较它们占收入的变化情况
绝对金额怎么看?
如果我们发现一家公司在研发和市场营销方面都没有投入很多但是收入也能每年保持稳定的增长这就说明这家公司处于一个有稳定需求竞争不是非常激烈的行业中因为公司在努力做一家低成本的生产商
如果是一家制药公司它在在研发上只投入相当于营业收入1.5%的资金而在销售费用上投入很大并且它的成长性看上去也非常好那么我们就有理由相信它可能是由于运气好在早年研发出或者首仿了一个爆款药物我们也许应该非常担心这种靠吃老本式的成长是否有持续性？
再比如一家日常消费品公司它的销售费用占收入比很低远低于同类竞争对手的水平,只有两种可能一种是他的产品竞争力非常强即使不打广告消费者也门庭若市第二种情况（大多数属于这种可能是它的产品知名度非常低也许作为一个普通消费者都从来没听说过这时同样要去怀疑它业绩的真实性了
各项费用与收入的占比变化怎么看？
理论上一家发展稳定的公司不仅毛利率保持平稳就连每项费用率（费用与销售收入的比值都同样是波动不大的
如果一家公司的某项费用率在某年突然飙升一定是经营策略发生了变化如新产品上市加大了市场投入再比如公司从传统行业转型到高科技行业增加了研发支出又比如公司迫于资金压力开始借债经营等等
这一切的背后无不说明了这么一个简单的道理——收入费用资产和经营战略以上每一项都是环环相扣的只要一个发生变动其他项目就会连锁反应一样跟着发生有点像一条长长的链条一样
最后则是搞清楚净利润是如何产生的
同样地在利润表当中也有一些非正常项目它们如果在某一年相比上去金额急剧放大那么我们就要小心了这可能意味着公司的净利润中水分很大
一些公司在年报里动不动净利润增长300%500%甚至1000%就是这么来的
哪些可能呢？它们包括：
资产减值损失（如今年初的商誉减值你懂的
投资收益（卖房卖子公司卖金融资产等等
公允价值变动收益（主要对应的是投资性房地产股票在持有期间的升值
其他收益（主要是指政府补贴
营业外收入/支出（各种乱七八糟的东西
以上这5个统称为“利润表中的水分”它们的共同特征是：人为可调节性强无持续性不可预测性
所以我们走到了这一步需要做的工作就是将这些水分从税前利润当中挤出来
常用的方式有两种一种是叫做扣非净利润按照披露要求它会直接在年报里面披露（不用我们自己去算你只需要用好我们介绍的Ctrl+F全文查找快捷键直接在年报的PDF文件里搜索“扣除非经常性损益的净利润”这几个字就行啦甚至可以再简单一点直接搜索“扣除”
第二种挤水分的方法需要我们根据利润表中的项目重新还原从营业收入到利润的过程
当然了这里最终还原出来的利润叫做“核心利润”是一个财务高手们使用的概念它并不会在年报中任何一处进行披露甚至在会计准则中也从来没有出现过这个字眼
核心利润的公式就是：
核心利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用
在我看来核心利润计算公式当中的每一项都是一家企业日常经营过程当中经常会发生的项目只有它才能真正反映一个企业通过主营业务赚钱的能力
我们都知道一家企业的估值的计算方式是：
总市值=净利润*市盈率（PE
所以对于保守的投资者来说应该把公式当中的“净利润”给替换成“扣非净利润”或者“税后的核心利润”
生叔出品必属精品