穿透情绪、找到本质：值得投资的万科（2019年报分析）
先说总体的结论吧：万科继续保持了明显的竞争优势，主航道房地产开发的空间依然明确无疑，同时现在的价格是可接受的，湿雪长坡、安全边际，八个字都算符合了。
湿雪
我观察到万科的竞争优势有四个，19年报全部是火力全开状态，反映到财务指标上，就是22%的ROE：
第一个，低融资成本。
对于现在房企动辄3000亿以上的借贷，1%的利率就是30亿的费用支出，而大多数房企1年的净利润也不过100多亿。
万科这一年多来，发了几次债券，看利率就能清楚一个事情，那就是绝大多数的公司和个人拿不到这么便宜的钱（3%出头），房地产公司的原料就是地，地是拿钱买的，钱便宜了，利润就高了，很简单的道理。
第二个，运营标准化。
住宅工厂化生产和精简产品都是关键。
前者保证建筑效率提升、内耗降低，需要多年的积累，有点类似于招行的零售业务，在行业大家日子都好过的几十年里，尚且没有几家愿意有大的投入，何况现在行业的黄金年代已经不再。
后者跟企业定位有关，关键是产品标准化，大户型、豪宅化都是另一面，万科的选择是小户型。
这一点上，19年万科保持了行业领先的工业化生产住宅比率，达到86%，中小面积住宅的比率达到91%。
第三个，深入骨髓的风险意识。
这个最关键，房地产这个行业本身是个粗放发展的行业，至少过去二十年是这样的，在房价上涨周期里面，尤其是个造富的行业，不然也不会有大量的国企民企进来。
但是，这个行业的高杠杆和政治、经济敏感性决定了它本质是个强周期、高风险行业，在这样的行业里，谨慎甚至是畏缩的态度，以及深入骨髓的风险意识是非常关键的，可能短期内看不出来，至少在顺周期里不容易看出来，但是这种意识像银行，活下去才是谈其他一切的前提，何况银行破产不容易，毕竟有社会动乱风险，地产公司破产国家就不一定会管了。
风险意识是会体现在各个方面的，例如对拿地的态度，在行业亢奋和低迷时的冷静，对于多元化探索的谨慎和及时收敛等。
这个可以从净负债率和利息费用化率看出来，19年万科净负债率34%，利息费用化率57%，一个处于行业低位，一个处于行业高位，保守程度很容易就能看出来。
另外，我还想从经营策略角度，进一步谈谈这个话题。
2020年，万科预计新开工面积2921万平米，相比19年下滑31%，预计竣工面积3309万平米，上涨10%，前者在未来2年会逐步体现出影响，后续还要看万科21年的开工情况，在这种行业低迷、中小地产企业容易死掉的时候，用逻辑想想都知道有几个举措是对的：
1）持币观望，降低财务风险，同时寻找好的并购机会；
2）控制开工，因为不知道后面还会发生什么事情，反正只要地在那里，晚一点开也可以；
3）保证竣工，这是当下保持业绩的关键。
其实这些根本不用投资者想，万科的管理层比我们思考得要周全不知道多少，我们只要判断公司的做法是否符合这些大原则就行，从万科19年报里的数据来看，完全是符合的，这就够了。
第四个，品牌溢价。
这个其实不容易，房地产行业是一个很难有品牌溢价出现的行业，因为单价、总价已经很高了，所以能在这个行业里做出溢价的公司，本身就是品牌强度最好的证明，只不过有些公司靠的是产品质量，有些公司靠的是后续服务，例如物业等。
万科的品牌溢价是和产品与服务分不开的，产品前面已经说过了，看看服务，也就是物业，这增速和口碑，我觉得也不用多说了，只要没有明显的负面信息，“万科物业好”这个印象，大家头脑中都存在。
长坡
长坡这个事情，要从各个角度来看。
先从大的视角看，现在中国已经不可避免地进入了城镇化后期，另外，一轮大城市化的大潮已经在悄然涌起了，去看看《规模》那本书，这是科学规律，不可避免的结局已经注定了，你看，重点城市销售面积持续增长，三四线城市销售面积已经开始下滑了，这让我想起这些年的白酒行业，总量过剩，局部供给不足。
再来看看公司年报里自己的说法，以下一段摘抄自年报。
“尽管挑战很多，但行业巨大的体量仍然为企业提供了大量发展机会。不同地区、不同业态之间，不平衡不充分的问题依然明显。轨道上盖物业、城市更新的发展空间广阔；物业服务在参与社区治理、城市治理上大有潜力；租赁住房、冷链仓储尚有广泛需求。本集团相信，只要遵循“和城市同步发展、和客户同步发展”的策略，聚焦客户需求，踏踏实实做好产品、服务，企业仍能实现长足的发展。”
这段话我是很认同的，中国的城镇化率还有空间，这是其一，大城市化尚在爬坡期，这是其二，上面年报里这段话清晰地给我们举了几个例子，这些市场空间都是实实在在的，只要公司能够把产品服务做好，增长的空间清晰可见。
对于除房地产开发以外的业务，我基本还是捡红包心态，做起来了当然好，做不起来也是我原有的预期，这种简单粗暴的处理，反而更有利于我抓大放小，更清晰地梳理自己的投资逻辑。
再从分红率这个指标来说说，ROE/分红比率现在是我选择公司的一个核心指标，可以粗略反映“湿雪、长坡”这两个因素，回头找个机会，写篇文章详细谈谈，这里就说一个看法：30%的分红比率是好的，如果公司能维持20%以上的ROE，不分红我更开心。
估值
为了能让公众号的读者直接操作，估值和我的买卖方式最近这几天会发出来，稍等。
其他想分享的信息和指标
总体来说，万科在20年的经营策略没有大的变化：寻求突破、聚焦产品、优化组织仍然是重点的三个事情，这三个事情中，方向找了这么多年了，不大可能突然蹦出来一个；产品和服务一直是万科的强项，无非就是继续保持；优化组织则是一个可能产生效益、但具体能产生多大效益谁也说不准的问题。
这家企业是一家总资产超过1.4万亿的庞然大物，突然间发生剧烈的转变可能性不大，维持竞争优势、持续拓展业务就行。
少数股东占便宜的情况依然是个伪命题，不管是从少数股东权益占比来看，还是从少数股东ROE来看，后面我找机会再专门写文章来说。
毛利率保持稳定、归母净利率保持稳定、资产负债率保持稳定，一切都很稳定。
经营现金流已经连续11年为正，自04年至今的经营现金占净利润的比率为122%，公司的净利润含
金量是很高的。
销售金额增长、结算金额稳定增长，已售未结金额随销售金额在15年后迅速增长，未来这快速增长的已售未结金额，会逐渐转化进结算金额中去，万科未来几年的业绩肯定是没啥问题的。
新开工面积有明显下滑，同时新增项目数也有明显下滑，规划面积也在下滑，说明管理层已经开始在着手控制风险，这是我前面说到的对于地产开发企业来说至关重要的成功基因，即风险规避，同时，竣工面积在稳步增长。
规划总面积够开发、够卖的年份自09、10年开始就在逐步下滑，这几年的这两个数据都只有0.8左右，万科的策略很明确，谨慎拿地、快速开发、小步快跑的试错，这家公司近10年的基因中就没有激进拿地大跃进这一因素。
关于净利润增速低于营收增速的看法
细看利润表，一方面是营业税金及附加出了情况，一方面是投资收益的大幅下滑，我觉得如果你能有更深入的会计分析，无非就是几种结论：一种是说万科财务造假，这个我觉得就别提了，这公司那么多年的财务数据在那里摆着；一种是说这是正常市场波动，那我们只要盯紧ROE没问题就行了；还有一种是万科隐藏了利润，那就更简单，如果你是以买企业的心态来投资的，反正肉烂在锅里了，早晚都是你的。