这是一篇中炬高新(SH:600872)的复习文章。
价值事务所,2019年8月份成立以来,在近一年的时间里研究了几十只优秀股票,绝大部分走的相当不错。
这期间也来了很多新朋友,对我们不是很熟悉,加上很多老朋友,也想知道价值事务所是如何挖掘出这些优质股的。
所以接下来,会陆续把之前的文章再次发布出来,供大家学习参考。
但有一点必须注意:很多股票都涨上去了,甚至不少都翻倍了。文章中的买入逻辑和估值都不再具有参考意义。文章仅供学习分析逻辑和熟悉公司基本面使用,不能盲目的用于投资指导,请务必清楚这一点,谢谢。
本文首发于2019年10月18日,发文后最高达到76.04元,最大涨幅约为 125.04%。
《价值事务所》在之前的文章中有分析过海天味业,对海天的分析还引起我们很多思考,例如:为什么以海天为首的超级大白马估值就没有便宜过?散户和机构的投资差距到底在哪里?海天还有多大的成长空间?等等。强烈建议没有看过的朋友回去看,传送门:
5年暴涨7倍,1.5亿中国人天天用它家产品,海天味业还能涨几倍?
走到哪里,哪里都有人说,酱油是刚需!所以酱油是门好生意,那么,白酒有茅台、五粮液、洋河;鸭脖有绝味和周黑鸭;没有哪个好行业只有一家龙头霸主的,我们今天,要讲的就是酱油行业的老二——中炬高新。
不知道大家是什么感觉,反正我们听到中炬高新的一瞬间,压根就不认为他是个卖酱油的,这名字,哪里和酱油有半点搭边?人家一开始,确实就不是卖酱油的,这是个1993年成立的公司,由中山高新技术产业开发总公司进行股份制改组、募集设立,类似于一个投资型产业集团。他的主营业务可谓乱七八糟,房地产、皮带轮配件、摩托车配件等等,1999年,公司收购了“美味鲜”从而切入调味品行业,之后调味品越做越大,成了公司收入、利润的主要来源,因此,现在的公司你把他看成卖调味品的,完全没有问题。下表为公司2018年主营业务:而公司的调味品业务中,占比最高最赚钱的就是酱油了(详情见下图),旗下的“厨邦”和“美味鲜”两大品牌基本家喻户晓,尤其是厨邦的广告,vive现在都还记得:“厨邦酱油美味鲜,晒足一百八十天“。(不过以vive家为例:虽然被厨邦广告洗脑千万次,最后还是买了千禾.......)什么?!居然是千禾,vive也很纳闷,原以为会是海天呢!!今天特地去厨房看一眼,发现清一色的全是千禾...........不说了,明天的文章上千禾!在一众酱油中,海天一超多强,遥遥领先,接下来的李锦记、美味鲜、欣和、东古,李锦记、海天、东古主打餐饮端,欣和、厨邦、千禾、加加主攻家庭端。可以看出,即便海天一超多强,大家还是有不少其他市场可以瓜分,以隔壁和我们饮食文化相近的日本为例,2016年CR5就达到59%,市场集中度比我们高太多,其龙头龟甲万更是占了30%以上的市场。因此,我国未来的酱油集中度有望集中,如果对标日本,海天也超过30%,中炬高新有望占15%-20%的市场份额。之所以不说高新超过海天,因为我们认为这种可能性非常小,目前酱油这个行业品牌竞争梯度实在明显,龙头经销商选龙头品牌。除非海天自己作死,不然行业格局难以颠覆。但是,坐老二的位置也是可以的,白酒有茅台的情况下,五粮液不也活得很滋润?公司上市24年来,分红融资比152.2%,及格,比起海天上市五年的547.24%,唉,差距有点大。其资产负债率一直都稳在30%+,这点十分好,看我们文章的朋友都知道,我们再三强调30%+资产负债率是最棒的~其中,没有短期、长期借款,但是有一项5亿的一年内到期非流动负债和4亿的应付债券。仔细一看,可以发现公司的5亿一年内到期的非流动负债是之前的应付债券快到期了,也就是说,公司在17年还有近9亿的应付债券。翻看公司的利润表可以发现,公司一年的利息支出高达5700万,同期的净利润6亿,基本占了10%,这不禁引起了我们的好奇,公司发的这两笔债是为了干嘛?公司对此解释如上图,看来14、15年的公司还是比较缺钱。不过现在的公司已经不缺钱了,理由在资产负债表中高达15.48亿的其他流动资产那一项,打开仔细看:基本是理财产品,有钱的公司都会去买理财产品,公司投资收益2018年为:9600万,远远覆盖了债券的利息支出。但是公司账上另一个数据引起我们的警觉,那就是高达15.94亿的存货,这也太高了!而且公司账上的存货一直都很高!要知道一家公司的存货,最是容易用来调节利润了!具体的骚操作,vive在这里专门讲一下:也许看了这个图大家还是很懵逼,我再给大家解释一下:利润=收入-成本-费用-其他收支比如我买一件商品,花了100块钱,相应的存货就增加了100块,假设我卖150元,卖掉150的时候,收入是150块(忽略税金),转成本就是100块,利润就是150-100=50元,同时减掉100块的存货。看《价值事务所》文章的粉丝都很聪明,那么聪明的你应该想到了,如果转成本的时候,只转80块,利润是不是就变成了150-80=70块,那只减掉80块的存货,存货就会比正常多20块(然而真实的存货里面并没有这20块钱的东西),所以,存货高的企业,一定要注意这个存货是不是有问题,他的利润是不是真的。然而从存货周转天数不断下降我们可以看出,公司的存货质量是在增高的,所以换个角度来看,存货的增加反而是好事!公司的毛利、净利一直在不断提升,至2018年达到毛利39.12%、净利16.35%;但是比海天的毛利46.47%,净利25.63%差了不少,原因有两点:
海天的文章中我们提过,海天全自动化生产,所用工人数量很少,大大节约人力成本
中炬的酱油原材料是黄豆,而海天的原材料是黄豆及豆粕,由于酱油定位更高的,成本也就更高,但中炬的市场占有率远小于海天,不敢把终端价格提太高,让消费者为多出来的成本买单。
不过这也从侧面反映出,中炬还有很大的空间来改善自己的成本,从而提高毛利、净利,事实上,管理层近些年也是在往这个方面不断努力。中炬高新的财务结构健康,发展相当稳健,为调味品行业老二,近6年净利润增长3.8倍。公司调味品业务:“厨邦”和“美味鲜”两大品牌,定位相对海天更为高端。2012年-2018年公司销售收入和归母净利润年均增长为15.6%和30%,净利率由7%提高到16.4%,净资产收益率达到17.0%。随着国民人均可支配收入增加,公司的成长将更快。公司显然不甘心一直坐行业老二的位置,喊出了2019-2023年实现营业收入过百亿,年产销量过百万吨的双百目标。公司目前的市盈率处于近三年来的高位,隔壁的海天,更是贵得让人下不去手,不知道聪明的你会如何选择?-------------------------------